20200526-中原证券-通信行业专题研究_从ROE视角看5G网络产业链_20页_810kb

证券研究报告总结 - 5G网络产业链ROE分析

核心内容

本报告聚焦于5G网络产业链的盈利能力和投资价值，通过ROE（净资产收益率）分析和杜邦分析法，评估各子行业的表现，并构建了基于ROE和PB（市净率）的估值模型。报告旨在为投资者提供一个价值投资分析框架，帮助识别具备高ROE且被低估的公司，从而形成投资组合。

主要观点

• 5G行情表现：2019年以来，5G通信指数涨幅显著，但相比4G时代，超额收益有限，主要由于5G投资规模大、边际效应递减及全球疫情等因素影响。
• ROE分析的重要性：ROE是衡量公司盈利能力与投资价值的重要指标，通过拆解ROE，可识别其驱动因素，如杠杆率、运营能力和盈利能力。
• 5G产业链子行业表现：
  • 光纤光缆：ROE较高且稳定，平均超过10%，但19年有所下降，与4G建设周期的延后有关。
  • IDC：ROE从2014年到2018年持续下降，但19年有所反弹，受益于5G组网规划和云计算需求。
  • 宏基站天线：ROE在2014年达到高点，随后逐年下降，但19年有所回升，市场空间弹性较大。
  • 主设备：ROE波动较大，但中兴通讯表现突出，19年ROE达到历史高位，主要受益于高杠杆率。
  • 光模块：新易盛和天孚通信ROE表现优异，尤其天孚通信销售净利率高，盈利能力强。
  • 微基站：ROE波动较大，吸引力有限。
  • 配套设备：高新兴ROE较高，但19年因商誉减值出现大幅亏损，需关注战略转型效果。

关键信息

ROE-PB估值模型

• 通过线性回归分析35家5G产业链公司的预期ROE与PB，构建出低估值 + 优质ROE的投资组合。
• ROE与PB存在正相关关系，说明具有优质ROE的公司若估值偏低，可能具备投资价值。

个股分析

5G产业链子行业ROE趋势

• 光纤光缆：ROE在2016和2017年达到高峰，19年有所回落。
• IDC：ROE在2019年反弹，受益于5G组网规划和云计算需求。
• 宏基站天线：ROE在2014年达到高峰，之后逐年下降，19年有所回升。
• 主设备：ROE波动较大，中兴通讯表现优于烽火通信。
• 光模块：新易盛和天孚通信ROE表现优异，尤其天孚通信净利率高。
• 微基站：ROE下降趋势明显，吸引力有限。
• 配套设备：高新兴ROE较高，但19年因商誉减值出现大幅亏损。

杜邦分析

• 销售净利率和总资产周转率高的公司，其ROE具备可持续性。
• 高杠杆率（高权益乘数）的公司虽然ROE高，但面临较大财务风险。
• 中兴通讯：ROE主要受杠杆率拉动，但其资产负债率较高，需关注长期偿债能力。
• 飞荣达：ROE主要受高净利率驱动，产品竞争优势显著。
• 天孚通信：ROE优异，销售净利率达37.25%，盈利能力强。
• 新易盛：ROE高，运营能力优秀，总资产周转率在行业中处于前列。

风险提示

• 过去的ROE不能代表未来的ROE。
• 新基建建设进展不及预期。
• 运营商5G资本开支不及预期。
• 疫情带来的全球经济风险。
• 系统性风险。

结论

5G网络产业链中，光纤光缆、IDC和宏基站天线板块表现较为稳定，具有较高的ROE。主设备商中兴通讯ROE较高，但需关注其财务风险。光模块板块中的新易盛和天孚通信具备优秀的盈利能力和运营能力，值得关注。微基站板块吸引力有限，需谨慎对待。配套设备板块中的高新兴虽ROE较高，但需关注其战略转型效果。综合来看，5G板块仍具长期投资价值，但需结合财务数据与业务层面分析，以形成更全面的投资判断。