暨信用债四季度展望：为什么信用债下行慢？-240919-天风证券-16页_1mb

信用债下行慢的原因及四季度展望

一、信用债下行慢的原因

8月起，信用债与利率走势背离，信用债收益率上行而利率下行，信用利差持续扩大。主要原因是：

1. 信用债流动性偏弱
   季节性调整导致信用债流动性下降，尤其是长券品种，调整过程中账户流动性风险加剧市场担忧。

2. 负债端压力

   • 银行理财提前储备流动性，9月买盘力量有限。
   • 禁止手工补息影响逐步消退，非银负债端增长动力减弱，机构资金面整体偏紧，收益率下行空间受限。
     导致中短端资产、同业存单与国开债等品种走势趋同，缺乏独立调整动力。

二、历史经验借鉴

信用利差与利率背离主要受信用风险担忧驱动。历史回溯显示：

• 触发因素包括超预期违约、宏观冲击、政策改革（如资管新规）、信用分层或货币宽松等。
• 背离结果往往是信用利差跟随利率下行，如2018-2020年多轮调整中，大部分时期信用利差收敛。
• 例外情况如2020疫情后、2019包商银行事件、2023年季末融事件均伴随利差反转。

三、四季度展望

1. 机会层面

   • 静态测算显示，4年及以上久期信用债收益（无杠杆）可达25%以上，具备较好配置价值。
   • 季末资金提前备付，机构博弈降温，但“资产荒”背景下，中长久期信用债仍受部分机构青睐，市场存在结构性机会。

2. 风险因素

   • 市场担忧信用债流动性问题，尤其长端信用债在冲击下易现负反馈，但负债稳机构有补仓意愿。
   • 政策超预期（如增量财政工具）、信用事件集中暴露、资金面收紧或利率快速调整可能触发冲。

四、总结

信用债下行慢源于资产负债端推拉：配置/买卖意愿与流动性供给博弈交织。四季度核心策略是配置中长久期信用，密切跟踪流动性和政策动向。