20201124-兴证国际证券-石药集团-01093.HK-三季度经营进一步恢复_创新产品逐步进入收获期_5页_810kb

石药集团（01093.HK）研究报告总结

核心内容概述

本报告对石药集团（01093.HK）在2020年前三季度的业绩表现、产品结构优化、研发进展及未来盈利预测进行了分析，维持“审慎增持”评级，并将目标价调整为10.42港元。

主要财务指标

营收与利润

• 营业收入：2020年前三季度为192.15亿元，同比增长14.6%；第三季度为66.26亿元，同比增长18.7%。
• 归母净利润：2020年前三季度为35.18亿元，同比增长25.1%；第三季度为12.04亿元，同比增长29.1%。
• 净利润率：前三季度为16.9%，第三季度保持稳定。

增长预测

• 2020-2022年营业收入预测：264.05亿元、313.09亿元、368.30亿元，年增长率分别为19.5%、18.6%、17.6%。
• 2020-2022年归母净利润预测：44.58亿元、52.18亿元、61.79亿元，年增长率分别为20.0%、17.1%、18.4%。

市盈率与估值

• 目标价：10.42港元，对应2020-2022年市盈率分别为25.14倍、21.48倍、18.14倍。
• 20PEG：1.36，显示公司未来增长预期合理。

主要观点

业绩恢复与增长

• 公司2020年前三季度业绩符合预期，三季度进一步恢复，显示公司经营能力稳健。
• 一季度因出售附属公司产生一次性收益约3亿元，但经营溢利仍保持增长。
• 各业务板块表现分化，抗肿瘤产品增长显著，心血管产品因集采政策影响增长较快，抗感染产品受疫情影响有所下滑。

产品结构优化

• 核心产品如恩必普、多美素、津优力等保持良好增长态势，部分产品如克艾力在集采后销量上升。
• 新产品如米托蒽醌脂质体、两性霉素B胆固醇硫酸酯复合物等预计在2021和2022年陆续获批，将改善公司产品结构。
• 公司研发管线丰富，包含300多个项目，涵盖小分子、大分子创新药及新型制剂，创新产品有望带来业绩持续增长。

关键信息

产品表现

• 神经系统疾病产品：恩必普销售额增长32.1%，欧来宁销售下降65.0%。
• 抗肿瘤产品：多美素、津优力、克艾力分别增长36.3%、45.2%、33.1%。
• 抗感染产品：前三季度收入同比下降13.8%，主要受疫情影响。
• 心血管产品：恩存因集采政策增长显著，玄宁销售额增长38.1%。
• 呼吸系统疾病产品：前三季度收入增长44.2%，琦效销售额达1.4亿元。
• 糖尿病产品：前三季度收入增长26.9%。

原料药业务

• 维生素C原料药业务前三季度收入14.38亿元，同比下降9.9%。
• 抗生素原料药业务前三季度收入7.62亿元，同比增长6.6%。
• 原料药业务占比仅10%，未来将随着制剂产品上市而进一步下降。

费用与现金流

• 费用控制良好：销售费用率、管理费用率、财务费用率与去年同期基本持平。
• 研发费用增长：同比增长50.9%，研发费用率从9.0%升至11.8%，反映公司加大研发投入。
• 现金流稳定：经营活动现金流呈增长趋势，但投资活动现金流为负，显示公司持续投入研发和扩展。

风险提示

• 产品降价幅度超预期。
• 新产品研发进度和销售不及预期。
• 医保控费力度加大。
• 市场竞争加剧。

投资建议

• 评级：审慎增持。
• 目标价：10.42港元。
• 估值：2020-2022年市盈率分别为25.14倍、21.48倍、18.14倍。

附录信息

资产负债表（单位：百万元）

• 总资产：2019A为26,318，预计2022E为32,002。
• 总权益：2019A为19,518，预计2022E为25,266。
• 股本：10,899百万股，预计2022E为10,899百万股。
• 流动资产：2019A为13,697，预计2022E为15,589。
• 非流动资产：2019A为12,621，预计2022E为16,413。

现金流量表（单位：百万元）

• 经营活动现金流：2019A为3,784，预计2022E为5,568。
• 投资活动现金流：2019A为-3,927，预计2022E为-1,871。
• 融资活动现金流：2019A为-221，预计2022E为-3,977。
• 现金净变动：2019A为-364，预计2022E为-281。

利润表（单位：百万元）

• 营业额：2019A为22,103，预计2022E为36,830。
• 毛利：2019A为15,911，预计2022E为27,172。
• 归母净利润：2019A为3,714，预计2022E为6,179。

主要财务比率

• 毛利率：2019A为72.0%，预计2022E为73.8%。
• ROE：2019A为20.1%，预计2022E为25.6%。
• 资产负债率：2019A为25.8%，预计2022E为21.0%。
• 流动比率：2019A为2.20，预计2022E为2.31。
• 速动比率：2019A为1.85，预计2022E为2.06。
• 资产周转率：2019A为0.89，预计2022E为1.19。
• PE：2019A为12.28，预计2022E为14.17。
• PB：2019A为2.47，预计2022E为3.63。

总结

石药集团在2020年前三季度表现出良好的业绩恢复能力，核心产品增长稳定，创新产品逐步进入收获期，有助于改善收入结构。公司加大研发投入，未来有望通过创新药上市推动业绩持续增长。尽管存在一定的市场和政策风险，但公司整体财务状况稳健，维持“审慎增持”评级。