核心内容
农夫山泉在2024年实现营业收入428.96亿元，同比增长0.54%；归母净利润121.23亿元，同比增长0.36%。尽管第二季度（H2）营收和净利润均出现下滑，分别同比下降6.7%，但整体业绩符合预期。公司预计在2025-2027年期间，归母净利润将分别达到144/170/197亿元，同比增长19%/18%/16%。根据预测，对应PE分别为27x/23x/20x，维持“买入”评级。
主要观点
- 业绩表现：2024年全年业绩稳定，但H2受包装水业务拖累，营收和净利润均下滑6.7%。
- 产品结构优化：无糖茶和果汁等健康化饮料保持高增长，包装水因促销力度加大，市占率逐步企稳回升。
- 盈利能力改善：2024H2净利率环比提升0.3个百分点，主要得益于精细化管理与成本控制。
- 成本与费用管理：PET成本下降及规模效应改善推动无糖茶毛利率提升，公司严格控制费用投放，销售/管理费用率同比下降。
- 未来展望：随着行业竞争趋缓与舆论风波平息，公司有望在2025年实现全面修复，业绩弹性较大。
关键信息
营收与利润预测
| 年份 |
营收（百万元） |
营收增长率 |
归母净利润（百万元） |
归母净利润增长率 |
PE |
| 2023A |
42,667 |
28.36% |
12,079 |
42.19% |
29.40 |
| 2024A |
42,896 |
0.54% |
12,123 |
0.36% |
29.40 |
| 2025E |
49,839 |
16.18% |
14,432 |
19.05% |
26.73 |
| 2026E |
57,565 |
15.50% |
17,049 |
18.13% |
22.63 |
| 2027E |
65,954 |
14.57% |
19,745 |
15.82% |
19.54 |
财务指标分析
| 项目 |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 毛利率 |
58.1% |
59.5% |
60.4% |
61.0% |
| 净利率 |
28.3% |
29.0% |
29.6% |
29.9% |
| ROE（摊薄） |
37.55% |
38.83% |
39.49% |
38.78% |
风险提示
附录：三张报表预测摘要
损益表（人民币百万）
| 项目 |
2022A |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 主营业务收入 |
33,239 |
42,667 |
42,896 |
49,839 |
57,565 |
65,954 |
| 毛利 |
19,095 |
25,407 |
24,916 |
29,638 |
34,745 |
40,214 |
| 营业利润 |
9,958 |
14,747 |
13,688 |
17,943 |
21,341 |
24,793 |
| 净利润 |
8,495 |
12,079 |
12,123 |
14,432 |
17,049 |
19,745 |
现金流量表（人民币百万）
| 项目 |
2022A |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 经营活动现金净流 |
12,042 |
17,305 |
10,035 |
19,375 |
21,018 |
23,081 |
| 投资活动现金净流 |
-9,426 |
-14,284 |
10,253 |
-1,810 |
-1,710 |
-1,660 |
| 筹资活动现金净流 |
-5,370 |
-7,022 |
-13,441 |
-9,806 |
-11,300 |
-12,195 |
| 现金净流量 |
-2,367 |
-3,945 |
6,847 |
7,709 |
7,958 |
9,226 |
资产负债表（人民币百万）
| 项目 |
2022A |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 流动资产 |
18,361 |
28,461 |
19,072 |
26,422 |
34,536 |
45,634 |
| 非流动资产 |
20,893 |
20,676 |
34,088 |
34,114 |
34,145 |
34,180 |
| 资产总计 |
39,255 |
49,137 |
53,160 |
60,536 |
68,681 |
79,814 |
| 负债 |
15,171 |
20,566 |
20,873 |
23,367 |
25,513 |
28,902 |
| 股东权益 |
24,084 |
28,571 |
32,287 |
37,169 |
43,168 |
50,913 |
比率分析
| 指标 |
2022A |
2023A |
2024A |
2025E |
2026E |
2027E |
| 每股收益 |
0.76 |
1.07 |
1.08 |
1.28 |
1.52 |
1.76 |
| 每股净资产 |
2.14 |
2.54 |
2.87 |
3.30 |
3.84 |
4.53 |
| 每股经营现金净流 |
1.07 |
1.54 |
0.89 |
1.72 |
1.87 |
2.05 |
| 净资产收益率 |
35.27% |
42.28% |
37.55% |
38.83% |
39.49% |
38.78% |
| 总资产收益率 |
21.64% |
24.58% |
22.81% |
23.84% |
24.82% |
24.74% |
| 应收账款周转天数 |
5.2 |
4.3 |
4.7 |
4.6 |
4.5 |
4.4 |
| 存货周转天数 |
49.9 |
54.2 |
81.1 |
80.0 |
60.0 |
60.0 |
| 资产负债率 |
38.65% |
41.85% |
39.26% |
38.60% |
37.15% |
36.21% |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%；
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。
分析师信息
市价信息
特别声明
本报告由国金证券股份有限公司发布，未经授权不得复制、转发或修改。报告内容基于公开资料，不构成投资建议，亦不承担相关法律责任。
