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荣昌生物 (9995.HK) 总结

核心内容概览

荣昌生物是一家专注于创新生物药研发的公司，其核心产品泰爱®（RC18）和爱地希®（RC48）正在快速放量。公司正积极筹备与医保局的药企座谈，预计两款核心药物有望在2021年底纳入医保目录。此外，公司宣布将RC48在大中华和亚洲（除日本、新加坡）的权益许可给Seagen，预计将带来可观现金流。基于这些进展，公司重申“买入”评级，目标价升至145.0港元。

主要观点

• 产品销售表现良好：泰爱®和爱地希®在2021年1H21销售额分别达到约4700万和5500万人民币，预计全年销售额均将超过1亿人民币。
• 销售团队扩展：公司已分别组建150人和200人的销售团队，预计在年底前分别覆盖450家和500家医院。
• RC48的licensed-out：公司与Seagen达成协议，收取2亿美元首付款及不超过24亿美元的里程碑付款，预计在2022-2026年间获得大部分里程碑付款。
• 临床进展：RC18和RC48均在进行多阶段临床试验，部分适应症预计在2022年初或年底获得初步数据。
• NDA提交及预期获批：RC48单药治疗HER2过度表达尿路上皮癌的NDA已于2021年7月提交，预计于2022年第四季度获批。
• 估值方法：公司采用rNPV（风险调整净现值）方法进行估值，目标价为145.0港元，基于2021年12月31日的财务预测。

关键信息

1H21业绩

• 营业收入：2,919.2万人民币，全部来自泰爱®销售。
• 研发费用：同比增长73.5%至3.3亿人民币。
• 归母净亏损：扩大至4.4亿人民币（2020年：1.9亿人民币），经调整归母净亏损增至4.3亿人民币。

财务预测与估值

• 盈利预测：预计2021年净利润为231万人民币，2022年为1,662万人民币，2023年为2,034万人民币。
• 估值：根据rNPV模型，企业价值为52,918百万港元，股权价值为55,311百万港元，每股价值为145.0港元。
• 财务指标：
  • PS（市销率）：2021年为30.3，2022年为13.4，2023年为10.9。
  • ROE（净资产收益率）：2021年为6.0%，2022年为30.3%，2023年为27.0%。
  • 毛利率：2021年为98.3%，2022年为98.6%，2023年为96.8%。
  • 经营利润率：2021年为16.3%，2022年为58.4%，2023年为57.9%。
  • 净利润率：2021年为15.4%，2022年为49.2%，2023年为48.8%。

潜在催化剂

• 新药及适应症获批：
  • RC48治疗HER2表达尿路上皮癌在国内获批（4Q22E）。
  • RC18治疗红斑狼疮在中国已获批（2021年3月）。
• 临床进展：
  • RC18治疗红斑狼疮的美国III期临床预计于年底或1Q22开始入组。
  • RC18治疗类风湿关节炎的III期预计于2022年初完成入组。
  • RC48治疗HER2表达尿路上皮癌的美国II期临床预计于2021年内启动。
• 对外合作：
  • Seagen将获得2亿美元首付款及后续里程碑付款。

财务比率

• 资产负债率：2021年为13.9%，2022年为9.5%，2023年为7.9%。
• 流动比率：2021年为5.6，2022年为9.4，2023年为12.0。
• 速动比率：2021年为5.4，2022年为9.0，2023年为11.5。
• 现金比率：2021年为0.8，2022年为0.9，2023年为0.9。
• P/B（市净率）：2021年为12，2022年为8，2023年为6。
• P/S（市销率）：2021年为30，2022年为13，2023年为11。

风险提示

• 销售未达预期：RC18和RC48的销售情况可能未如预期。
• 海外临床和商业化延误：可能影响海外市场的拓展和收益。

总结

荣昌生物的核心产品泰爱®和爱地希®正在快速放量，并有望在2021年底纳入医保目录，这将有助于提升公司收入。RC48的licensed-out给Seagen为公司带来2亿美元首付款及潜在里程碑付款，预计将在2022-2026年间产生可观现金流。公司正推进多项临床试验，未来有望实现更多适应症的获批。基于rNPV估值模型，公司目标价为145.0港元，维持“买入”评级。