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贵州茅台（600519）2018年三季报总结

核心内容

贵州茅台2018年前三季度实现营业总收入549.7亿元，同比增长23.6%；归母净利润247.3亿元，同比增长23.8%。其中，第三季度营业总收入197.2亿元，同比增长3.8%；归母净利润89.7亿元，同比增长2.7%。

公司茅台酒业务收入在前三季度达到462.7亿元，同比增长20.1%，但第三季度增速明显放缓至0.6%。系列酒前三季度收入达59.3亿元，同比增长47.6%，已超过2017年全年收入规模，预计全年含税80亿元目标完成难度不大。

主要观点

• 收入增长放缓：第三季度茅台酒收入增速放缓，主要由于直销比例下降及市场投放节奏调整，尽管产品结构有所提升，但未完全抵消发货量下降的影响。
• 预收款与销售回款：18Q3末预收款111.7亿元，环比增加12.3亿元，为自17Q2以来首次环比回升，反映公司对价格的稳定控制。销售回款同比增长10.9%，显示公司回款能力较强。
• 毛利率与净利率提升：前三季度毛利率为91.6%，同比提升1.2个百分点；净利率为48.3%，同比提升0.3个百分点，主要受益于产品结构优化和销售费用控制。
• 系列酒产能提升：公司计划投资建设3万吨技改项目，建成后系列酒产能预计可达5.6万吨，与茅台酒形成1:1生产能力，未来系列酒将有望成为重要增长点。
• 行业趋势判断：当前白酒行业进入周期下半场，高增速放缓，但茅台仍保持卖方市场格局，供需矛盾突出，预计未来仍将维持紧俏状态。
• 未来增长策略：公司预计通过小幅提价、直销比例提升和非标产品投放等方式，进一步提升产品均价和盈利能力。

关键信息

• 财务预测：下调2018-2020年EPS预测至25.9/29.7/33.5元，分别增长20.1% /14.7% /12.9%。对应PE为24/21/18倍，目标价调整至743元，维持“强推”评级。
• 盈利预测：2018年净利润预测为34.834亿元，同比增长20.1%；2019年为39.969亿元，同比增长14.7%；2020年为45.132亿元，同比增长12.9%。
• 估值指标：2018年市盈率24倍，市净率6倍；2019年市盈率21倍，市净率5倍；2020年市盈率18倍，市净率4倍。
• 投资评级：维持“强推”评级，认为茅台具备长期增长确定性，建议投资者把握行业变与不变的趋势。

财务指标概览

风险提示

• 宏观经济变化风险
• 政策因素影响
• 高端酒景气度下行
• 产能遇到瓶颈

公司基本数据

投资建议

• 目标价：743元
• 当前价：610.1元
• 评级：强推

团队介绍

• 研究所所长、首席分析师：董广阳（上海财经大学硕士，曾任职招商证券）
• 组长、高级分析师：方振（CFA，复旦大学经济学硕士）
• 研究员：张燕（上海社会科学院硕士）
• 助理研究员：杨传忻（帝国理工学院硕士）

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