固定收益专题报告：煤炭债券深度梳理-20210420-中泰证券-37页_1mb

煤炭行业债券深度分析总结

核心内容概述

本报告对煤炭行业债券进行了全面梳理与分析，涵盖行业概览、景气度、发债主体、信用分析框架及评分模型等方面。煤炭行业作为我国重要的基础能源产业，其信用分析对投资者具有重要意义。

主要观点

• 煤炭分类与用途：煤炭根据煤化程度和工艺性能分为动力煤、炼焦煤和无烟煤，分别用于发电、炼钢和化工行业。
• 煤炭储量分布：我国煤炭资源呈现“西多东少、北多南少”的特点，山西、陕西、内蒙古、新疆为煤炭资源丰富地区。
• 煤炭运输方式：煤炭运输以铁路为主，形成“九纵六横”的物流通道网络，运输成本和效率对煤企影响较大。
• 行业景气度：煤炭供给增加，集中度提高，需求长期偏弱但短期仍受基建和地产支撑。2020年动力煤价格触底回升，炼焦煤和无烟煤价格承压。
• 煤炭债基本情况：煤炭债主体集中度高，以国有企业为主，主要债券类型为中期票据和公司债，剩余期限集中在3年以内。
• 信用分析框架：从经营风险和财务风险两个维度构建信用分析框架，重点关注企业背景、资源禀赋、业务规模、主营构成、盈利能力、现金流、资本结构及偿债能力。
• 信用评分模型：通过定性和定量指标进行评分，加权评分结果与隐含评级赋值相关系数为65.5%，具有一定有效性。
• 风险提示：政策变动、信贷环境、财务报表不完整、数据采集不全及信评模型缺陷可能引发信用风险。

关键信息

一、煤炭行业概览

1.1 煤炭分类及产业链

• 煤炭分为动力煤、炼焦煤和无烟煤，其中动力煤用于发电和锅炉燃烧，炼焦煤用于炼钢，无烟煤用于化工和高炉喷吹。
• 煤炭主要应用于电力、制造业和采矿，2018年这三大行业煤炭消费量占比达95.78%。

1.2 煤炭储量分布

• 我国煤炭资源丰富，2018年和2019年新增探明储量分别为556.1亿吨和300.1亿吨。
• 主要煤炭产区包括山西、陕西、内蒙古和新疆，这些地区资源丰富且开采条件较好。

1.3 煤炭交通运输

• 煤炭运输方式包括水路、铁路和公路，其中铁路和水路运输成本较低。
• 形成“九纵六横”煤炭物流通道，其中铁路运输占主导地位，水路运输主要连接北方下水港和南方接卸港。

二、煤炭行业景气度

2.1 供给量增加，集中度提高

• 2016年后，煤炭行业进入结构性去产能阶段，原煤产量逐年增加，区域集中度提高。
• 2020年原煤产量同比下降0.1%，2021年随着供需变化，煤价波动较大。

2.2 长期需求偏弱，短期仍有支撑

• 煤炭需求与工业化进程密切相关，第二产业对GDP贡献占比下降导致煤炭有效需求下降。
• 短期内，基建和地产投资仍对煤炭需求有支撑作用。

2.3 动力煤触底回升，炼焦煤无烟煤价格承压

• 2020年动力煤价格触底回升，炼焦煤和无烟煤价格整体承压。
• 2021年1月煤价上涨后回落，整体价格中枢上移。

三、煤炭债基本情况和信用分析框架

3.1 煤炭行业发债主体

• 截至2021年4月，煤炭行业共有63家发债主体，其中大部分为国有企业。
• 主要发债主体包括陕西煤业化工集团、国家能源集团、同煤集团等，发债主体集中于山西、陕西、北京和山东。

3.2 煤炭债收益率

• 煤炭债信用利差受行业盈利波动影响较大。
• 2016年中煤集团、四川省煤炭产业集团债券违约，导致市场恐慌，信用利差走阔。
• 2020年永煤违约事件再次冲击市场，煤炭债信用利差上升。

3.3 信用分析框架

• 经营风险包括企业背景、资源禀赋、业务规模和主营构成。
• 财务风险包括盈利能力、现金流、资本结构和偿债能力。
• 评分模型从定性和定量维度对主体进行打分，与隐含评级相关性为65.5%。

四、煤炭行业发债主体经营分析

4.1 企业背景

• 多数煤炭企业为地方国企，由省级国资委控制，少数为民营企业。
• AAA评级主体较多，其中山西焦煤、兖州煤业、国家能源集团等具有较强信用资质。

4.2 资源禀赋

• 地质储量和可采储量是衡量企业资源储备的重要指标，山西、陕西、山东等地煤企资源较丰富。
• 焦煤和无烟煤具有稀缺性，主要由山西、陕西、山东等地的煤企生产。

4.3 业务规模

• 核定产能、原煤产量和商品煤销量是衡量企业规模的重要指标。
• 国家能源集团、兖矿集团、中煤集团等企业产能和产量较大，主体矿井数量较多。

附录：关键图表说明

• 图表1：煤炭分类标准，根据挥发分和粘结指数划分煤种。
• 图表2：煤炭主要用途，显示不同煤种的应用领域。
• 图表3：2018年主要行业耗煤量分布，显示电力、制造业和采矿占比。
• 图表4：2017年各省煤炭基础储量，显示山西和内蒙古储量较多。
• 图表5：我国原煤分省产量，显示内蒙古、山西和陕西产量较高。
• 图表6：全国十四大煤炭基地产煤种类，显示动力煤储量最丰富。
• 图表7：煤炭运输通道，显示“九纵六横”物流网络。
• 图表8：主要产煤省份煤炭资源禀赋对比，显示山西、陕西、内蒙古资源较好。
• 图表9：原煤产量及增速，显示2018年和2019年产量增长。
• 图表10：原煤生产区域集中度提高，显示山西、陕西、内蒙古产量占比提升。
• 图表11：19山煤MTN001收益率及信用利差变化，显示信用利差收窄。
• 图表12：19晋焦煤MTN001收益率及信用利差变化，显示信用利差走阔。
• 图表13：能源消费总量结构，显示煤炭占比下降。
• 图表14：火电发电量占比下降，显示清洁能源使用增加。
• 图表15：发电量、生铁产量增速，显示火电和生铁增速波动。
• 图表16：地产、基建、制造业投资增速，显示基建和地产投资回暖。
• 图表17：动力煤价格走势，显示2020年触底回升。
• 图表18：焦煤价格走势，显示价格承压。
• 图表19：无烟煤价格走势，显示价格偏弱。
• 图表20：煤炭发债主体存续债余额情况，显示CR5占比约49%。
• 图表21：煤炭行业发债主体大多具有国有属性，显示国有企业占比高。
• 图表22：煤炭行业发债主体评级以AAA为主，显示信用等级较高。
• 图表23：煤炭行业发债主体地域分布情况，显示山西、陕西、北京、山东为主要分布地区。
• 图表24：煤炭债类型以中票和公司债为主，显示债券类型分布。
• 图表25：煤炭行业发债主体债券到期情况，显示剩余期限集中在1-3年。
• 图表26：2012年至今煤炭债信用利差变动情况，显示信用利差波动。
• 图表27：煤炭发债主体信用分析框架，显示评分模型和信用评级。
• 图表28：煤炭行业发债主体企业背景，显示企业属性和大股东。
• 图表29：煤炭行业发债主体资源禀赋，显示地质储量和可采储量。
• 图表30：煤炭行业发债主体业务规模，显示核定产能、原煤产量和商品煤销量。
• 图表31：煤炭行业发债主体主营构成，显示煤炭收入和产业链延伸收入。
• 图表32：煤炭行业发债主体盈利情况，显示毛利率和净利润。
• 图表33：煤炭行业发债主体净利润水平，显示净利润波动。
• 图表34：2019年煤炭行业发债主体盈利能力，显示盈利指标。
• 图表35：煤炭行业发债主体经营性现金流情况，显示现金流变化。
• 图表36：煤炭行业发债主体自由现金流量，显示自由现金流变化。
• 图表37：煤炭行业发债主体投资和筹资性现金流情况，显示现金流结构。
• 图表38：2019年煤炭行业发债主体现金流情况，显示现金流状况。
• 图表39：煤炭行业发债主体资产负债率和短债占比，显示资本结构。
• 图表40：煤炭行业发债主体评级带息债务规模，显示债务情况。
• 图表41：2019年煤炭行业发债主体资本结构，显示资本结构变化。
• 图表42：煤炭行业发债主体短期偿债能力，显示短期偿债指标。
• 图表43：煤炭行业发债主体长期偿债能力，显示长期偿债指标。
• 图表44：2019年煤炭行业发债主体偿债能力，显示偿债能力变化。
• 图表45：观测指标说明，显示评分模型和信用分析指标。
• 图表46：评分模型说明，显示评分模型构建方法。
• 图表47：样本企业评分结果，显示评分模型应用情况。
• 图表48：样本企业打分结果与隐含评级赋值，显示评分模型有效性。