20201022-华安证券-洋河股份-002304.SZ-三季度收入转增_拐点或全面确立_4页_681kb

报告摘要

洋河股份在2020年第三季度财报中表现出收入端的超预期增长，标志着公司可能已进入业绩复苏阶段。公司前三季度总收入为189亿元，同比下降10.4%，但第三季度收入同比增长7.6%，归母净利润同比增长14.1%，显示出公司在产品升级和渠道改革方面的积极成效。

收入端超预期，M6+成功换代
三季度收入表现超出预期，主要由梦之蓝系列带动。根据市场反馈，M6+产品在中秋期间动销表现良好，至9月末已实现2019年全年约80%的销售规模，预计2022年销售口径有望实现百亿，较当前翻倍。M3升级产品有望上市，复制M6+的“增量提价”模式，承接消费升级需求。海之蓝、天之蓝预计在2021年进行换代，有望重回小幅增长。
预收款现金流稳健，财务质量改善
三季度预收款余额为38.7亿元，环比略有下降，但同比大幅增长18.9亿元。经营净现金流达22.9亿元，同比持平，环比显著改善，显示公司财务质量得到提升。
渠道改革稳步推进，政策成效显著
公司在2020年持续推进产品体系重塑和渠道改革，采用“一物一码，多码关联”的控盘分利模式，优化费用投放体系，提升资金使用效率。同时，建立“一商统筹、多商配衬”的厂商一体化模式，改善与经销商关系，增强渠道销售动力。公司组织架构进一步细化，设立五个事业部，提升各产品线的管理效率和市场响应能力。

维持“买入”评级
公司三季度收入超预期，拐点或全面确立。M6+作为核心增量产品，引领业绩增长。洋河内部改革基本到位，大船正重新起航。预计2020~2022年收入分别为218亿元、246亿元、273亿元，同比分别-6%、+13%、+11%。归母净利润分别为74.5亿元、80.2亿元、90.4亿元，同比分别+1%、+8%、+13%。当前股价对应2020~2022年P/E分别为32x、29.8x、26.4x，随着改革成效持续体现，估值修复有望持续。

指标	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入	231.26	217.79	246.42	273.14
收入同比(%)	-4%	-6%	+13%	+11%
归母净利润	73.83	74.54	80.17	90.43
净利润同比(%)	-9%	+1%	+8%	+13%
毛利率(%)	71.3%	71.8%	73.8%	75.2%
ROE(%)	20.2%	18.7%	18.4%	19.1%
每股收益(元)	4.90	4.95	5.32	6.00
P/E	32.30	32.00	29.75	26.37
P/B	6.53	5.97	5.48	5.04
EV/EBITDA	15	22	20	17

项目	2019	2020E	2021E	2022E
流动资产	37,806	42,837	48,906	55,045
现金	4,300	11,507	16,366	21,673
应收账款	54	57	59	66
其他应收款	38	47	47	52
预付账款	200	240	289	383
存货	14,440	12,891	13,926	14,506
其他流动资产	18,775	18,096	18,219	18,365
非流动资产	15,649	14,757	14,219	13,674
长期投资	25	12	16	18
固定资产	7,257	6,797	6,337	5,878
无形资产	1,747	1,631	1,522	1,420
其他非流动资产	6,620	6,317	6,344	6,358
资产总计	53,455	57,594	63,125	68,719
流动负债	16,537	17,286	19,215	20,981
短期借款	0	0	0	0
应付账款	1,331	1,159	1,266	1,320
其他流动负债	15,206	16,127	17,948	19,661
非流动负债	427	342	364	395
负债合计	16,963	17,628	19,578	21,375
少数股东权益	(17)	(14)	(10)	(6)
股本	1,507	1,507	1,507	1,507
资本公积	742	742	742	742
留存收益	34,264	37,732	41,309	45,102
归属母公司股东权益	36,509	39,980	43,558	47,350
负债和股东权益总计	53,455	57,594	63,125	68,719

项目	2019	2020E	2021E	2022E
经营活动现金	6,798	10,949	8,443	9,774
净利润	7,386	7,457	8,021	9,047
折旧摊销	776	576	568	561
财务费用	(78)	(89)	(109)	(35)
投资净收益	851	851	851	851
营运资金变动	(6,646)	2,932	714	952
其他经营现金	6,136	926	103	104
投资活动现金	(1,293)	864	847	848
长期投资	(16)	13	(3)	(2)
筹资活动现金	(4,823)	(3,898)	(4,331)	(5,215)
现金净增加额	682	7,915	4,959	5,407

指标	2019	2020E	2021E	2022E
营业收入同比增长率	-4.28%	-5.82%	+13.14%	+10.84%
营业利润同比增长率	-9.73%	+0.97%	+7.56%	+12.80%
归属于母公司净利润同比增长率	-9.02%	+0.97%	+7.55%	+12.79%
毛利率	71.35%	71.79%	73.78%	75.23%
净利率	31.92%	34.23%	32.53%	33.11%
ROE(%)	20.24%	18.66%	18.42%	19.11%
ROIC(%)	28.14%	27.44%	28.80%	33.59%
资产负债率(%)	31.73%	30.61%	31.01%	31.11%
净负债比率(%)	31.90%	13.65%	2.90%	-4.43%
流动比率	2.29	2.48	2.55	2.62
速动比率	1.41	1.73	1.82	1.93
总资产周转率	0.45	0.39	0.41	0.41
应收账款周转率	2151.31	1685.07	2346.01	2116.90
应付账款周转率	17.84	17.50	20.32	21.12
每股收益(元)	4.90	4.95	5.32	6.00
每股经营现金流(元)	4.51	7.27	5.60	6.49
每股净资产(元)	24.23	26.53	28.90	31.42
P/E	32.3	32.0	29.7	26.4
P/B	6.5	6.0	5.5	5.0
EV/EBITDA	14.90	21.86	20.05	17.38