20210428-华安证券-洋河股份-002304.SZ-一季报超预期_经营拐点正逐步证实_4页_743kb

洋河股份2021年一季度报分析总结

核心内容

洋河股份发布2020年年报及2021年第一季度财报，显示出公司经营正在逐步改善，业绩表现超预期，产品生命周期进入新阶段，渠道改革稳步推进，组织架构优化，为新一轮成长周期奠定基础。

主要观点

• 业绩表现：

  • 2020年实现营收211亿元，同比下降8.8%；归母净利润74.8亿元，同比增长1.3%；扣非后归母净利润56.5亿元，同比下降13.8%。
  • 2021年第一季度营收105.2亿元，同比增长13.5%；归母净利润38.6亿元，同比下降3.5%（受中银证券公允价值变动影响）；扣非后归母净利润38.1亿元，同比增长19%。
  • 一季度财报质量较高，销售回款现金流同比增长57.4%。

• 产品结构优化：

  • M6+已基本完成对老M6的替代，并实现增长，定位700元+价格带。
  • M3水晶版招商铺市完成，价格提升至500元，对四开形成价格跨越，短期培育周期拉长，但有望在中秋旺季放量。
  • 天之蓝、海之蓝预计分别在年中和年末进行换版升级，全面开启新一轮产品周期。

• 渠道改革与组织优化：

  • 实施“一商为主、多商帮衬”体系，经销商数量净减少1097家。
  • 推进厂商一体化改革，改善与经销商关系，增强渠道销售动力。
  • 公司组织架构由两大事业部裂变为五个，细化管理，提升效率。

• 财务指标：

  • 2020年毛利率72.27%，同比增长0.92个百分点。
  • 2021年一季度毛利率76.16%，同比增长2.42个百分点。
  • 销售费用率与管理费用率分别同比下降0.43个百分点和0.30个百分点。
  • 净利率达36.76%，为历史最高水平（排除中银证券公允价值变动影响）。
  • 预计2021~2023年收入分别为235、274、316亿元，同比增长分别为11.4%、16.8%、15.0%。
  • 归母净利润分别为78、94、112亿元，同比增长分别为3.8%、21.4%、18.7%。
  • 当前股价对应2021~2023年P/E分别为33.8x、27.8x、23.5x，维持“买入”评级。

关键信息

• 市场表现：

  • 公司股价为174元，近12个月最高/最低价分别为263.70元和93.00元。
  • 总股本1,507百万股，流通股本1,248百万股，流通股比例为82.78%。
  • 总市值2,622亿元，流通市值2,171亿元。

• 经营数据：

  • 2020年白酒总销量15.58万吨，同比下降16.3%，均价提升8.97%，产品结构明显上移。
  • 省内收入同比下降7.2%，省外收入同比下降9.2%，省内外占比为47:53。
  • 成品酒储量2.4万吨，基酒储量60.9万吨，产能及基酒储备充足。

• 研发与费用：

  • 研发人员增加153人，YoY+39%；研发费用增加1亿元，YoY+63%，为产品升级提供支撑。
  • 费用投放体系优化，客勤礼品费用转向消费者，提升费用效率。

投资建议

• 维持“买入”投资评级，预计2021~2023年收入和利润将稳步增长，估值逐步下降，盈利能力和现金流持续改善。

风险提示

• 渠道营销调整进度不及预期；
• 海之蓝、天之蓝恢复进度不及预期；
• 梦之蓝M6+、水晶版推广进度不及预期。

财务比率

• 成长能力：

  • 营业收入增长率：2020年-8.8%，2021年预计11.4%，2022年预计16.8%，2023年预计15.0%。
  • 营业利润增长率：2020年1.4%，2021年预计3.7%，2022年预计21.4%，2023年预计18.6%。
  • 归属于母公司净利润增长率：2020年1.3%，2021年预计3.8%，2022年预计21.4%，2023年预计18.7%。

• 获利能力：

  • 毛利率：2020年72.3%，2021年预计74.7%，2022年预计76.3%，2023年预计77.7%。
  • 净利率：2020年35.5%，2021年预计33.0%，2022年预计34.3%，2023年预计35.4%。
  • ROE：2020年19.4%，2021年预计16.8%，2022年预计16.9%，2023年预计16.7%。
  • ROIC：2020年14.3%，2021年预计14.3%，2022年预计14.5%，2023年预计14.5%。

• 偿债能力：

  • 资产负债率：2020年28.6%，2021年预计26.4%，2022年预计24.9%，2023年预计22.8%。
  • 净负债比率：2020年40.0%，2021年预计35.8%，2022年预计33.1%，2023年预计29.6%。
  • 流动比率：2020年2.54，2021年预计2.92，2022年预计3.25，2023年预计3.68。
  • 速动比率：2020年1.53，2021年预计2.05，2022年预计2.38，2023年预计2.79。

• 估值比率：

  • P/E：2020年47.53，2021年预计33.78，2022年预计27.82，2023年预计23.45。
  • P/B：2020年9.24，2021年预计5.67，2022年预计4.71，2023年预计3.92。
  • EV/EBITDA：2020年43.42，2021年预计28.10，2022年预计22.07，2023年预计17.51。

投资评级说明

• 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；
• 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；
• 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；
• 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上；
• 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；
• 无评级：因无法获取必要的资料，或公司面临重大不确定性事件，无法给出明确投资评级。

分析师与研究助理简介

• 分析师：文献，华安证券食品饮料首席分析师，拥有12年食品饮料研究经验。
• 联系人：姚启璠，华安证券食品饮料研究员，拥有3年研究经验，重点覆盖白酒板块。