20180416-光大证券-西宁特钢-600117.SH-2017年报点评_经营乏善可陈_混改值得关注_14页_1mb

西宁特钢（600117.SH）2017年报点评总结

核心内容概述

西宁特钢（600117.SH）在2017年实现了营业收入74.34亿元，同比增长0.60%，但归母净利润仅为5981万元，同比下降13.83%。扣非后归母净利润为-6.84亿元，显示公司主营业务盈利能力较弱。尽管公司全年经营活动现金流净额首次由负转正，达到4.16亿元，但其资产负债率仍高达84.74%，且存货占营收比重达到40.5%，为近年来新高，存在较大的跌价风险。

主要观点与关键信息

1. 业绩表现

• 营业收入：全年实现74.34亿元，同比增长0.60%。
• 归母净利润：5981万元，同比下降13.83%。
• 扣非净利润：-6.84亿元，显示主营业务亏损。
• 季度业绩波动：Q1-Q4分别实现归母净利润0.11亿元、0.00亿元、-1.72亿元、2.21亿元，其中Q4因出售4家矿业子公司而确认7.2亿元投资收益。
• 毛利率：全年为8.97%，期间费用率为16.69%，显示成本控制和费用管理存在挑战。
• 粗钢产量：2017年为119.5万吨，占青海省粗钢产量的99.9%，2018年计划增长38%至165万吨。

2. 业务结构

• 钢铁板块：贡献营收69%，毛利41%，净利润2331万元，吨钢净利仅19.5元。
• 煤炭板块：贡献营收12%，毛利16%，净利润3861万元。
• 矿石板块：贡献营收7%，毛利28%，但2017年亏损771万元。
• 房地产板块：贡献营收4%，毛利11%，2017年销售房产410套，2018年预计销售增长22%。

3. 股权结构

• 控股股东为西钢集团，持股35.37%。
• 前十大股东中，青海省物资产业集团、青海机电国有控股、邓建宇分别持股9.57%。
• 第一期员工持股计划持股0.37%，锁定期为36个月。
• 其他股东合计持股35.55%。

4. 混改进程

• 江西方大钢铁集团拟受让西钢集团部分股权，但尚未签署正式协议。
• 混改进程受到关注，因其可能带来业绩改善和管理优化。
• 方大系的混改案例（如方大特钢、萍钢）显示了良好的业绩提升潜力。

5. 与方大特钢对比

• 毛利率：西宁特钢为8.97%，方大特钢为32.03%。
• 扣非净利润：西宁特钢为-6.84亿元，方大特钢为23.93亿元。
• 吨钢净利：西宁特钢19.5元，方大特钢697元。
• 期间费用率：西宁特钢为16.69%，方大特钢为7.25%。
• 资产负债率：西宁特钢84.74%，方大特钢39.99%。
• 存货占比：西宁特钢40.49%，方大特钢7.76%。
• 人均产钢：西宁特钢113吨，方大特钢491吨。

6. 投资建议

• 首次覆盖：给予“增持”评级。
• 目标价：5.50元/股，对应2018年1.8倍PB估值。
• 盈利预测：预计2018-2020年归母净利润分别为0.62亿元、0.74亿元、0.82亿元，对应EPS分别为0.06元、0.07元、0.08元/股。

7. 风险提示

• 钢价波动风险：受宏观经济和政策影响，存在价格波动风险。
• 经营风险：公司自由现金流长期为负，存在经营压力。
• 存货跌价风险：存货占比高，存在跌价风险。
• 偿债能力风险：负债较多，尤其是短期借款，存在偿债能力不足风险。
• 混改进程风险：混改尚未签署正式协议，存在不达预期的风险。

估值与财务指标

可比公司PB估值

关键假设与盈利预测

总结

西宁特钢在2017年面临经营压力，主营业务盈利能力较弱，但通过出售4家矿业子公司获得了7.2亿元的投资收益，使得归母净利润为正。公司计划在2018年将粗钢产量提升38%，若能实现吨钢净利的提升，钢铁板块有望成为主要利润增长点。混改进程受到高度关注，可能带来业绩改善。然而，公司仍面临钢价波动、高存货、高负债和自由现金流为负等风险。投资建议为“增持”，目标价为5.50元/股，对应2018年1.8倍PB估值。