20260331-华源证券-药明合联-02268.HK-XDC行业景气度持续_技术引领_产能持续高投入_3页_580kb

报告摘要

药明合联（02268.HK）港股首次覆盖报告总结

核心内容概述

药明合联（WuXiXDC）是一家全球领先的生物偶联药合同研究、开发和生产企业（CRDMO），专注于药物发现与开发领域，凭借强大的技术能力和持续的产能扩张，成为XDC行业的重要参与者。公司自2023年11月17日港交所IPO上市以来，业绩呈现快速增长态势，具备良好的成长性和盈利能力。

主要观点

行业景气度高：XDC（生物偶联药）行业持续受到关注，药明合联作为该领域的头部企业，具备显著的竞争优势。
业绩增长强劲：2025年公司实现收入59.44亿元，同比增长46.7%；经调整归母净利润15.59亿元，同比增长69.9%。2023-2025年，公司营收与净利润复合增长率分别达67.3%和122.1%。
盈利能力提升：公司毛利率由2024年的30.6%提升至2025年的36.0%；经调整纯利率由2024年的22.6%提升至2025年的26.2%，显示公司运营效率和盈利能力持续增强。
订单充足，增长潜力大：截至2025年底，公司未完成订单金额达14.89亿美元，同比增长50.3%。药物发现阶段项目数量由2024年的681个增至2025年的1039个，显示公司在研发端具备强大的项目储备。
技术领先：公司构建了三大核心技术组合：偶联（WuXi DARxTM）、连接子（X-LinC）、有效载荷（WuXi Tecan-1、WuXi Tecan-2），其中WuXi Tecan-2连接子及有效载荷技术已签署对外授权协议，潜在对价高达8.85亿美元。
全球扩张战略：公司持续进行海外基地建设与收购，包括新加坡基地GMP生产、江阴基地（连接子及有效载荷产能为无锡基地的五倍）、收购东曜药业（2026年3月底完成），进一步巩固全球领先地位。
资本开支持续投入：2025年实际资本开支约12亿元，2026年预期资本开支（含东曜药业收购）达31亿元，预计到2030年将累计投入80亿元，显示公司对产能扩张的重视。
盈利预测与估值：预计2026-2028年公司归母净利润分别为20.10/28.59/38.15亿元，同比增长率分别为35.76%/42.26%/33.43%。当前股价对应的PE分别为32.54/22.87/17.14，未来估值有望提升。
投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级，基于其在行业中的领先地位、订单增长及盈利能力提升。