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信用债利差整体收窄，地产中等级利差维持高位 —— 2025年第四季度债券市场信用利差分析总结

核心内容概述

2025年第四季度，中国债券市场信用利差整体呈收窄趋势，其中1年期、5年期中短期票据信用利差显著收窄，3年期则呈现分化走势。同时，房地产行业中等级（AA级）信用利差维持高位，表明该行业信用风险尚未完全出清。城投债方面，各期限信用利差普遍收窄，但长久期（5年期）城投债信用分化有所加剧。

一、信用利差整体收窄

（一）1年期、5年期信用利差全线收窄

• 1年期信用利差：各信用等级利差在10月大幅收窄，11-12月有所回升，但整体仍呈收窄趋势。

  • AAA级：下降3.00BP
  • AA+级：下降31.27BP
  • AA级：下降10.00BP
  • AA-级：下降20.00BP

• 5年期信用利差：整体呈大幅收窄趋势，各等级利差均较上季度末明显下降。

  • AAA级：下降21.95BP
  • AA+级：下降15.95BP
  • AA级：下降18.95BP
  • AA-级：下降43.95BP

（二）低等级与高等级利差差值收窄

• 各期限AA-级与AAA级利差差值整体呈下降走势，表明信用分化程度有所缓解。
• 1年期、3年期、5年期利差差值分别下降17BP、7BP、22BP。

二、行业信用利差整体收窄，中等信用等级房地产行业利差维持高位

（一）行业利差变化

• 整体趋势：除房地产行业外，其他行业信用利差均呈收窄趋势。
• 房地产行业：信用利差小幅上行5.08BP，延续调整态势。
• 钢铁、机械设备行业：利差降幅超过12BP。
• 银行行业：利差降幅较小。
• 利差排名：房地产、休闲服务、医药生物位列前三，电力、高速公路、银行为后三。

（二）中等信用等级（AA级）行业利差变化

• 房地产、交通运输、公用事业行业AA级信用利差走阔。
  • 房地产：环比上涨36.76BP
  • 公用事业：环比上涨24.56BP
  • 交通运输：因样本企业债务逾期跳涨700.66BP
• 建筑装饰、非银金融、银行行业AA级信用利差收窄。

三、城投债信用利差普遍收窄，但长久期利差分化加剧

（一）1年期城投债利差

• 整体呈先降后升走势，12月中央经济工作会议推动化债政策，叠加供给收缩，推动利差下行。
• 各等级利差较上季度末均有所收窄。

（二）3年期城投债利差

• 整体呈窄幅震荡走势，12月8日触及高点后回落。
• 各等级利差较上季度末均有所收窄。

（三）5年期城投债利差

• 各等级利差基本一致，整体呈波动下跌走势。
• 12月各期限利差差值同步上行，尤其是5年期利差差值明显扩大，显示长久期城投债信用分化加剧。

关键信息总结

主要观点

1. 信用利差整体收窄：受资金面宽松及市场配置需求影响，1年期、5年期信用利差显著收窄，3年期则呈现分化走势。
2. 房地产行业信用风险未出清：AA级信用利差维持高位，反映房地产行业信用风险仍未完全释放。
3. 城投债信用分化有所加剧：虽然整体利差收窄，但5年期城投债低等级与高等级利差差值扩大，显示长久期城投债信用分化加剧。
4. 政策影响显著：中央经济工作会议提出化解地方政府债务风险，推动城投债利差下行。

作者简介

• 冯祖涵：远东资信研究与发展部研究员，伦敦大学国王学院金融硕士。

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