债市机构行为系列之二：23万亿理财如何乘风破浪？-20200817-东方证券-25页_1mb

银行理财净值化转型及权益配置趋势分析

核心内容概览

本报告分析了中国银行理财市场在2020年上半年的转型进展，重点探讨了净值化转型、资产配置变化及理财子公司在权益类投资方面的布局与特征。同时，结合海外银行资管经验，预测了未来理财对股票市场的投资趋势及其对资产价格的影响。

主要观点与关键信息

1. 理财规模与净值化转型

• 非保本理财余额：截至2020年6月末，预计约23.20万亿元，同比增长4.6%。
• 净值型产品占比：净值型产品余额约12.5万亿元，占比已超50%，2020年上半年占比达53.8%。
• 净值化转型加速：自2018年下半年以来，净值化转型明显加快，尽管受疫情影响有所放缓，但已逐步回归原有增速。
• 城商行与农商行压力更大：非净值型产品数量占比为62%，其中城商行和农商行占比分别为35%和30%，远高于国有银行和股份制银行。

2. 资产配置变化

• 增配信用债：2019年理财配置债券占比上升至60%，其中信用债占比达52%，而非标占比降至15.63%，同比下降1.8个百分点。
• 成本收益倒挂：银行理财产品预期收益率从5%下降至4%，但资产端收益率下降更明显，从5.7%降至3.9%，导致理财成本与收益倒挂。
• 期限拉长：存续理财产品中，6个月以下占比减少，一年以上产品占比提升至7%，主要由于资管新规限制非标期限错配和资金池操作。

3. 理财子公司产品结构

• 固收类产品仍占主导：截至2020年7月末，理财子公司发行的产品中，固收类占比约70%，混合类占比近30%，权益类占比不足1%。
• 国有大行特点：以固收为主，逐步向“固收+”产品转型，如工银理财、建信理财、交银理财等。
• 股份行特点：积极探索权益和混合产品，如招银理财、兴银理财、光大理财等，产品策略丰富，包括量化对冲、FOF、科创主题等。
• 城商行与农商行：虽产品数量较多，但产品类型仍以固收为主，权益类产品较少。

4. 银行理财子公司投资权益特征

• 偏债混合产品为主：权益类投资比例基本控制在40%以下，真正投资二级市场股票的权益类产品较少。
• FOF产品兴起：理财子公司逐步布局FOF产品，采用基金精选策略，投资主动管理型公募基金，如建信理财、光大理财。
• 主题投资偏好：主要聚焦于科创主题、养老主题和区域发展主题，如交银理财的“博享长三角价值投资”系列和建信理财的“粤港澳大湾区指数灵活配置”产品。
• 量化策略应用：如CPPI策略、风险平价策略等，以控制波动并提升收益。

5. 海外银行资管经验

• 权益配置比例高：海外银行资管配置中，权益类资产占比普遍在20%以上，多采用被动管理策略，如道富集团和摩根大通。
• 养老财富管理突出：养老财富是银行资管的重要组成部分，美国50%的共同基金资金来源于养老金。
• 权益投资逐步提升：理财子公司未来3年预计投资股票规模可达近1.4万亿元，年均增长约3000亿元，最终目标是提升到5%左右的权益配置比例。

6. 理财资金对资产价格的影响

• 债市波动加大：理财估值从成本法向市价法转变，且理财逐渐由配置机构向交易型机构转型，导致债市波动性上升。
• 股债跷跷板效应加剧：股债相关系数从0.4降至-0.8，主要由于居民存款和理财搬家对债市扰动增强，以及“固收+”策略的追涨杀跌特性。
• 历史案例回顾：
  • 2012-2013年：理财大规模配置非标，引发“钱荒”和债灾。
  • 2014-2015年：理财助推股债双牛。
  • 2015-2016年：同业理财扩张，债市出现泡沫。
  • 2017-2018年：金融去杠杆引发债市调整。

风险提示

• 资管新规变化：若资管新规发生重要变化，将影响对理财资产配置变化的判断。

结论

银行理财正在加速净值化转型，从传统配置机构逐步向交易型机构转变，推动大类资产配置和权益类投资比例的提升。未来，理财资金对股票市场的配置将逐步增加，但整体仍以“固收+”混合类产品为主，权益投资比例提升是一个渐进过程。理财资金的配置变化对资产价格影响深远，尤其在债市波动和股债跷跷板效应方面表现明显。