华创债券机构行为系列专题之二：银行理财十五年，巨人转身，谁领风骚-20190331-华创证券-23页_2mb

银行理财十五年：巨人转身，谁领风骚

核心内容概览

本报告系统梳理了中国银行理财业务的发展历程、当前市场格局及未来转型方向，分析了其对资产管理行业及债券市场的影响。银行理财作为资管行业的重要组成部分，其转型不仅影响自身业务模式，也将对整个金融市场产生深远影响。

主要观点

1. 银行理财的发展阶段

• 2004年：光大银行发行首支人民币理财产品，标志着中国银行理财的起步。
• 2006年：银信合作兴起，理财成为表外信贷扩张的重要工具。
• 2010年：资金池模式成为主流，期限错配和刚性兑付成为行业潜规则。
• 2012年：银证合作兴起，银行理财成为资产管理行业的“负债发动机”。
• 2015年：同业理财快速扩张，推动债市“配置长牛”。
• 2017年：监管趋严，理财市场进入转折期，同业理财规模显著下降。

2. 理财收益率与资产价格的相互影响

• 理财产品收益率受基础资产回报率影响，同时通过配置偏好反向影响资产价格。
• 理财收益率滞后于资产价格，当某类资产回报率上升时，理财收益率随之抬升，吸引更多资金流入，推高该类资产价格。
• 当资产估值过高时，理财资金流向变化将影响资产价格。

3. 2018年银行理财市场现状

• 规模稳定：截至2018年末，非保本理财存续规模为22.04万亿元，较2017年末略有下降。
• 同业理财压缩：同业理财规模自2017年1月高点以来连续22个月下降，占比降至3.8%。
• 个人投资者占比提升：个人投资者募集资金占比达86.93%，显示银行对个人客户的重视。
• 投资偏好变化：非保本理财产品更偏好信用债和权益类资产，现金及银行存款、拆放同业占比下降。

4. 银行理财转型的现实挑战与长期方向

• 短期约束：银行需在监管框架下逐步转型，新产品发行面临挑战，规模短期可能收缩。
• 长期战略：银行需识别自身核心竞争优势，强化主动管理能力，打造差异化产品。

5. 理财转型对资管行业的外溢影响

• 合作模式变化：理财与其他资管子行业合作不再局限于通道类业务，而是转向产品设计、投资能力和风控建设。
• 竞争格局重塑：资管行业将更加注重产业链上的差异化和核心竞争力。

6. 理财子公司的发展前景

• 理财子公司初期主要承接母行资管业务，依赖母行渠道和资源。
• 随着发展，理财子公司将逐步成长为独立的资产管理机构，若能实现客户精细化管理和集团联动优势，将具有较强竞争力。

7. 理财转型对债券市场的影响

• 短期影响：理财规模变化对债券市场总量有直接影响。
• 长期影响：理财对债券市场的配置偏好和结构变化将更加显著，影响信用债和高收益资产的配置比例。

关键信息

• 理财规模：2018年末非保本理财存续规模为22.04万亿元，占资管行业规模约30%。
• 同业理财：2018年末同业理财占比降至3.8%，显著低于2015年。
• 封闭式理财期限：2018年新发行封闭式非保本理财产品的加权平均期限为161天，同比增加约20天。
• 理财子公司：29家银行已宣布设立理财子公司，其中国有大行和股份行进展较快。
• 理财对债券市场的影响：理财转型将推动债券市场结构变化，而非仅仅是总量变化。

风险提示

• 存量产品整改加速：2019年下半年存量产品整改速度加快，新产品发行续接能力不足，可能导致理财规模收缩。
• 资产配置力量减弱：理财规模收缩可能对债券市场造成压力，压低资产价格。

结构变化与趋势

• 理财产品结构：非保本理财更偏好信用债和权益类资产，债券配置占比显著上升。
• 理财风险偏好：非保本理财风险偏好显著提升，信用债和权益类资产配置比例增加。
• 理财子公司定位：理财子公司将逐步发展为独立的资产管理机构，需强化主动管理能力。

未来展望

• 短期：银行理财需在监管框架下进行业务转型，重视流动性管理和净值化产品。
• 长期：理财子公司将发挥母行优势，通过差异化产品和客户管理，成为资管行业的领头羊。
• 债券市场：理财对债券市场的配置偏好和结构变化将更加显著，影响信用债和高收益资产的市场表现。

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固定收益组团队介绍

• 组长、首席分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行）
• 研究员：梁伟超（北京外国语大学经济学硕士，曾任职于中邮证券）
• 助理研究员：陈静（南开大学经济学硕士）、陈甲（武汉大学经济学硕士）

华创证券机构销售通讯录

• 北京机构销售部：张昱洁、杜博雅、侯春钰、侯斌、过云龙、刘懿
• 广深机构销售部：张娟（所长助理、广深机构销售总监）

图表目录

• 图表1：2010年商业银行表内信贷增速快速收缩
• 图表2：商业银行理财规模和信托计划规模同步快速增长
• 图表3：商业银行理财资金池模式
• 图表4：利率市场化推进初期，理财为投资者提供高回报
• 图表5：2013-2016年，理财在资产管理行业的地位显著变化
• 图表6：2013-2016银行理财占比稳居大头，但其他子行业规模占比出现显著变化
• 图表7：2015年6月以来银行同业理财占比快速提升
• 图表8：2016银行同业链条模式成为市场主流
• 图表9：基础资产价格和理财产品相互作用
• 图表10：同业资金价格定理财利率底，高收益资产牵引理财利率顶
• 图表11：利率、信用、理财收益率周期轮动
• 图表12：债市收益率拐点一般先于理财市场出现
• 图表13：非保本理财规模自2016年以来小幅下行
• 图表14：同业理财产品规模和占比持续下降
• 图表15：2018年商业银行非保本理财规模基本稳定
• 图表16：监管调整周期国有行和股份行变化最显著
• 图表17：2017年末理财产品存续余额分布
• 图表18：2018年末理财产品存续余额分布
• 图表19：2017年末非保本与保本理财资产配置分布
• 图表20：2018年末非保本理财资产配置分布
• 图表21：针对银行理财的监管文件整体框架
• 图表22：理财转型在产品变更背后面临的深层次挑战
• 图表23：银行理财的长期发展需要在产业链上找准定位，强化核心优势
• 图表24：公募基金公募产品销售渠道占比
• 图表25：基金公司专户产品销售渠道占比
• 图表26：货币基金资产规模10个季度以来首现下滑
• 图表27：2018年短债基金呈现爆发式增长
• 图表28：2018年债券指数基金发行总份额达665亿元
• 图表29：债券指数基金单一持有人持有比例极高
• 图表30：短期差异产品+销售渠道巩固+解决方案提供方
• 图表31：中长期需要培养具备特色的核心优势
• 图表32：29家发布公告称将成立理财子公司
• 图表33：理财子公司发展初期主要承接银行资管部相关业务，和其他非银机构保持合作
• 图表34：海外市场规模排名前20的资产管理公司，银行系占据半壁江山
• 图表35：期限利差难以压缩至2016年极低位置
• 图表36：低评级信用债的市场接受度显著降低