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报告摘要

中国上网电价下调分析总结

核心内容

上网电价下调
中国在2013年9月对燃煤电厂上网电价进行了下调，幅度为每千瓦时RMB1.0-2.5¢。沿海地区的电价下调幅度更大，内陆地区则相对较小。例如：
- 浙江：RMB2.50/kWh
- 广东：RMB1.89/kWh
- 安徽：RMB1.49/kWh
- 河南：RMB1.25/kWh
- 山东：RMB1.17/kWh
- 河北：RMB1.04/kWh
- 山西：RMB0.90/kWh
对可再生能源基金和燃气电厂补贴的影响
本次电价下调将为地方政府提供资金，用于可再生能源基金和燃气电厂的补贴。此外，可再生能源附加费在9月25日起上调至RMB1.50/kWh。
燃气电厂成本压力
由于7月份城市门站价格的上涨，本地燃气电厂可能面临成本上升的压力。
对沿海IPP的影响
尽管沿海地区电价下调幅度较大，但由于其在煤炭成本上的显著节省（受益于多种采购渠道），因此对沿海IPP的影响相对较小。
未来电价下调预期
中国预计将在2013年底或2014年初再次进行电价下调，基于燃料价格传导机制。预计两次电价下调总幅度为RMB3.0-3.6/kWh，下降约7-8%。
估值与投资建议
当前IPP的估值已充分反映9月和未来一次电价下调的影响，因此分析师仍保持对IPP的积极看法。BNP Paribas建议买入多家主要IPP公司，包括：
- Huaneng Power：DCF估值目标价为HKD10.35，当前股价为HKD8.19，上涨空间为+26.4%
- Huadian Power：DCF估值目标价为HKD4.09，当前股价为HKD3.26，上涨空间为+25.5%
- CR Power：DCF估值目标价为HKD21.33，当前股价为HKD18.26，上涨空间为+16.8%
- Datang International Power：DCF估值目标价为HKD4.00，当前股价为HKD3.56，上涨空间为+12.4%

主要观点

电价下调是政策导向，旨在降低电力成本，支持可再生能源发展。
沿海地区由于具备多元化的煤炭采购渠道，能够有效缓解电价下调带来的影响。
未来电价进一步下调的可能性较大，将对IPP的盈利能力产生积极影响。
当前估值已反映电价下调预期，市场对IPP板块的担忧有所缓解。
分析师维持对IPP板块的积极看法，认为其未来表现有望改善。

关键信息

电价下调幅度：RMB1.0-2.5¢/kWh，沿海地区降幅更大。
可再生能源附加费：从RMB0.8/kWh上调至RMB1.50/kWh。
未来电价下调预期：预计在2013年底或2014年初，总降幅约为7-8%。
估值分析：
- Huaneng Power的DCF估值目标价为HKD10.35，当前股价为HKD8.19。
- Huadian Power的DCF估值目标价为HKD4.09，当前股价为HKD3.26。
- CR Power的DCF估值目标价为HKD21.33，当前股价为HKD18.26。
- Datang International Power的DCF估值目标价为HKD4.00，当前股价为HKD3.56。
财务表现：
- Huaneng Power预计2014年每股收益（EPS）将有所下降，但自由现金流有望改善。
- Huadian Power的盈利能力提升显著，但其对煤炭价格和利率较为敏感。
- CR Power的估值目标价较高，但面临高价收购的潜在风险。
- Datang Power的盈利能力增长受到煤化工项目延迟和合同煤价格下降的影响。

投资建议

整体投资观点：分析师对IPP板块保持积极态度，认为其未来有重新评级的潜力。
个股推荐：
- Huaneng Power：被列为首选，因其具备较强的盈利能力和现金流。
- Huadian Power：维持买入评级，但需关注煤炭价格和利率变化。
- CR Power：维持买入评级，但需关注其收购成本。
- Datang International Power：维持买入评级，但需关注煤化工项目进度和合同煤价格变化。

风险提示

主要风险：
- 煤炭价格反弹。
- 燃气价格上升。
- 煤化工项目延迟。
- 利率上升。
- 电力需求恢复。

估值对比

PE与P/CF等指标：各公司当前估值已反映电价下调预期，部分公司如Huaneng Power的P/FCF显著高于目标价，显示潜在价值提升空间。
EV/EBITDA：目标价下的EV/EBITDA有所下降，显示估值的合理性。

总结

本次上网电价下调对IPP板块产生一定影响，但分析师认为当前估值已充分反映该影响，未来还有进一步的下调预期。沿海IPP因煤炭成本优势，受影响较小，而内陆地区则面临更大压力。Huaneng Power被列为首选，因其稳健的盈利能力和现金流，其他公司如Huadian Power、CR Power和Datang International Power也被看好。整体来看，IPP板块在政策支持和成本下降的推动下，仍有较大的投资价值。

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