20151103-兴证国际证券-联众-06899.HK-棋牌游戏为核心_构建智力运动生态圈_23页_1mb

联众（6899.HK）总结

核心内容

联众（6899.HK）是一家以棋牌游戏为核心，构建智力运动生态圈的公司。公司自1998年成立以来，经历了多次转型，最终聚焦于智力运动领域，并通过收购WPT，实现了全球化布局。其业务涵盖线上游戏、赛事运营、游戏与赛事直播、线下拓展（O2O）以及棋牌教育等多个方面。

主要观点

• 智力运动市场潜力巨大：中国拥有悠久的智力运动历史，包括围棋、象棋、麻将、扑克等，预计爱好者数量达8亿，政府与企业合作推动其发展。
• 构建智力运动生态圈：联众的业务分为五大板块：线上游戏、赛事运营、游戏与赛事直播、线下拓展、棋牌教育。各业务之间具有协同效应，能够提升用户粘性。
• WPT整合带来协同效应：WPT的国际品牌与赛事运营能力与联众的国内资源形成互补，提升了整体竞争力。
• 线下拓展与品牌建设：通过参股网鱼网咖、网鱼电竞馆等，联众加强了线下布局，提升了品牌影响力。
• 棋牌教育市场待开发：中国每年有250-300万棋牌学习者，市场规模预计达百亿人民币，联众计划通过教育平台、视频、认证及辅导等方式进入这一市场。
• 财务表现良好：联众2015年利润预计为1.62亿人民币，2016年和2017年分别预计为2.12亿和2.38亿人民币，给予买入评级，目标价5.1港元，对应2015年20倍EPS。

关键信息

财务数据

• 市场数据（港币）：
  • 收盘价：4.02港元
  • 总股本：785.5百万股
  • 流通股本：785.5百万股
  • 总市值：3,142.1百万港元
  • 流通市值：3,142.1百万港元
  • 净资产：926.5百万元
  • 总资产：1,170.8百万元
  • 每股净资产：1.49元

盈利预测

• 2015年：利润1.62亿人民币，基本EPS 0.21元
• 2016年：利润2.12亿人民币，基本EPS 0.27元
• 2017年：利润2.38亿人民币，基本EPS 0.30元

资产负债表（单位：千元）

流动负债合计

股东权益合计（含少数股东权益）

现金流量表（单位：千元）

业务板块

1.1 线上游戏

• 联众拥有多个棋牌游戏，如德州扑克、麻将、斗地主等。
• 线上游戏收入占比超过98%，主要由自主研发游戏驱动。
• 移动端用户增长迅速，付费率高于PC端，但PC端ARPPU值为移动端的3倍以上。

1.2 游戏&赛事直播及转播

• 联众拥有专业的直播团队，对大型线上及线下赛事进行录制和转播。
• 2015年，WPT海外赛事播放授权金将计入收入，国内赛事播放也将逐步收费。

1.3 赛事运营

• 联众在赛事运营方面有丰富经验，举办各类大型赛事，如WPT中国赛、世界桥牌锦标赛等。
• 赛事广告和门票收入占比较低，但随着赛事知名度提升，收入有望增长。

1.4 020拓展

• 联众通过参股形式拓展线下业务，如网鱼网咖和网鱼电竞馆。
• 网鱼网咖预计1-2年内上市，为联众带来投资收益。
• 网鱼电竞馆是国内首家大型电竞馆，有助于联众在电竞行业占据先机。

1.5 棋牌教育

• 棋牌教育市场潜力巨大，预计市场规模达百亿人民币。
• 联众计划通过建设管理平台、教育视频、证书认证及辅导等方式拓展教育业务。
• 教育业务尚未反映在盈利预测中，但未来有望成为重要收入来源。

WPT介绍

• WPT是全球覆盖率最高的顶级扑克赛事品牌，覆盖70多个国家。
• WPT赛事持续半年，包含不同等级的比赛，如Club WPT、WPT Main Tour等。
• WPT的商业模式包括赛事授权费、报名费、广告费、转播授权费等。
• 联众通过收购WPT，进一步提升了其品牌影响力和赛事运营能力。

风险提示

• WPT整合可能未如预期，管理和文化差异可能成为主要障碍。
• 智力运动推行可能不如预期，影响业务发展。
• 线下比赛可能未能有效带动线上收入提升。

投资建议

• 给予买入评级，目标价5.1港元，对应2015年20倍EPS。
• 联众不再是一家单纯的游戏公司，估值应给予一定溢价。