20141130-兴业证券-信用市场周报_关注43号文后城投债的结构变化_13页_747kb

城投债市场分析总结（2014.11.24-2014.11.30）

核心内容概述

本文主要分析了43号文发布后城投债市场的主要变化，包括发行规模、券种结构、发债用途、信用级别和发行利率的变化，同时回顾了信用债市场的一级和二级市场表现，并提出了相应的投资策略。

主要观点

1. 城投债发行规模稳定，但券种结构变化显著

• 43号文发布后，城投债发行规模未显著下降，7-9月与10-11月的月均发行规模分别为919亿元和984亿元。
• 企业债发行规模和比重明显回落，中票和短融发行规模和比重显著上升，显示城投平台在一定程度上从企业债市场转向中票和短融市场。
• 城投平台因新项目建设融资难度增加，更多使用中票和短融用于偿债和补充流动资金。

2. 发债用途发生显著变化

• 用于偿还借款和补充流动资金的城投债占比上升，从46%升至64%，而用于基建和保障房项目的占比下降。
• 明年城投债到期偿还量较今年上升约45%，偿债压力显著增加，预计发行短融和中票偿还的规模将上升。

3. 新发债券信用资质明显下沉

• 10-11月AAA级城投债占比下降至38.3%，AA和AA-级占比上升至34.1%，显示信用资质明显下沉。
• AA级债券发行主体主要集中于浙江、江苏、福建等东部省份，占AA债券总额的近40%。

4. 发行利率和利差显著下行

• 城投债发行利率较7-9月份下降40-106bp，即使剔除二级市场收益率下行的影响，发行利率仍有下行趋势。
• 利差收窄或转为负值，显示市场对城投债的偏好上升，但信用风险并未同步下降。

关键信息

一级市场表现

• 本周信用债发行量为738亿元，较上周减少约24%。
• 短融发行量为398亿元，净融资额达263亿元，成为主要净融资品种。
• 中票发行量为255亿元，净融资额为117亿元。
• 城投债发行量较上周增长82%，为71亿元。
• 公司债发行量较少，仅为14亿元。

二级市场表现

• 信用债收益率整体下行，AAA级及以上收益率下行幅度较大。
• 信用利差走阔，期限利差收窄。
• 高收益债交投活跃，如11中孚债、11新筑债等。

市场策略建议

• 流动性宽松，牛市基础仍在：12月份为财政存款投放高峰期，流动性维持宽松，债市具备牛市基础。
• 信用分化加剧：结构性信用风险上升，建议配置中高等级信用债，对低评级及供需矛盾严重的行业（如煤炭、房地产、铝、基础化工、机械设备、造纸等）保持谨慎。
• 关注信用债Alpha择券：需警惕评级调整、担保代偿等风险，建议通过择券策略降低风险。

风险提示

• 信用风险滞后于基本面变化，内生增长动力不足和需求疲弱将加剧结构性信用风险。
• 低等级利差仍较高，实体长期资金供给不足，存在调整压力。
• 市场流动性宽松，但需警惕信用利差收窄后可能出现的调整风险。

联系方式

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  高群山 S0190512040003
  唐跃 S0190513070005
  黄伟平 S0190514080003
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  王涵 S0190512020001
  卢燕津 S0190512030001
  贾潇君 S0190512070005
  王连庆 S0190512090001

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• 行业评级：推荐、中性、回避
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