20160906-招商证券-43号文后城投债发行政策再梳理_收与放的边缘_17页_765kb

债券市场专题报告总结

核心内容

本报告围绕2016年9月6日发布的《关于优化债务融资工具注册发行规则》展开，对43号文后城投债相关政策及发行情况进行梳理，分析政策变迁路径及其对市场的影响。重点包括发改委、交易所及交易商协会在城投债发行政策上的调整，以及城投债发行特点的变化。

主要观点

政策调整路径

• 43号文后：发改委收紧企业债发行，提高资产负债率标准，强调政府性债务风险控制，限制城投企业发债资格。
• 稳增长压力下：发改委逐步放宽政策，推出四类专项债、项目收益债、1327号文及3127号文等政策，鼓励城投企业通过市场化方式融资。
• 交易所方面：中证登取消非AAA债项的质押回购资格，收紧类平台公司债发行门槛，限制地方政府性资金流入。
• 交易商协会：放松城投企业债务融资工具发行口径，优化发行规则，取消发行窗口限制，提升市场流动性。

关键信息

一、发改委政策梳理

1. 43号文后收紧政策

   • 提高资产负债率标准，强调企业自身信用和偿债能力。
   • 要求提供政府债务及财政安排信息，限制企业债与政府债务挂钩。

2. 放宽政策

   • 2015年3月发布四类专项债券指引，支持城市地下综合管廊、养老产业、战略性新兴产业等领域。
   • 2015年5月发布1327号文，放宽发债企业数量指标，提高募集资金占项目总投资比例至70%。
   • 2015年11月发布3127号文，简化申报流程，豁免部分企业复核环节，鼓励创新债券品种。

3. 专项债券规定

   • 可用于特定项目，偿债资金来源于项目运营收益。
   • 非公开发行项目收益债不强制要求主体评级。
   • 设立差额补偿机制、外部担保及加速到期条款以增强偿债保障。

二、交易所政策梳理

1. 中证登加强回购风险管理

   • 暂停新增非AAA债项质押回购资格，仅接受AAA级及AA+（评级展望稳定）债项。
   • 清理甄别地方政府债务，影响部分企业债的流动性。

2. 新公司债规定

   • 发行主体范围扩大，包括非上市公司。
   • 推动非公开债发行，拓展交易场所至新三板、私募产品报价系统等。
   • 限制地方政府融资平台发行公司债，明确“双50%”及“单50%”甄别标准。

3. 类平台公司债门槛提高

   • 要求类平台企业不得承担地方政府融资职能。
   • 强化市场化运营机制，限制其依赖政府收入比例。

三、交易商协会政策梳理

1. 加强管理

   • 参考审计署、银监会及财政部的融资平台名单，排除地方政府债务。
   • 要求主承销商调查平台资格、债务甄别、市场化安排等11项内容。

2. 放松发行口径

   • 放宽募集资金用途，允许用于项目、补充流动资金及偿还银行贷款。
   • 鼓励区县级基础设施建设类企业发行债务融资工具。

3. 优化发行规则

   • 取消发行窗口限制，提升发行灵活性。
   • 引入“负面清单”管理机制，强化募集资金用途监管。
   • 推动分类信息披露，探索募集资金专户机制。

城投债发行特点

1. 发行规模波动

   • 43号文后城投债发行一度大幅下滑，2014年10月至2015年2月，发行规模低于800亿。
   • 2015年3月后发行量逐步回升，2016年8月发行总额近1168亿，其中交易商协会债务融资工具占比近70%。

2. 债券类型变化

   • 企业债占比从2012-2014年平均39%下降至2016年8月的18.43%。
   • 交易商协会债务融资工具（中票、PPN、短融、超短融）占比显著上升，成为城投企业主要融资方式之一。
   • 公司债发行占比明显上升，达26.64%，但交易商协会债务融资工具仍占主导地位。

3. 融资方式多元化

   • 推动项目收益债、可续期债等创新品种发行。
   • 鼓励“债贷组合”模式，提升融资效率和风险控制。

总结

43号文后，城投债政策经历了从收紧到逐步放宽的转变。发改委通过专项债、项目收益债、1327号文及3127号文等政策，推动城投企业融资方式向市场化、多元化方向发展。交易所则通过加强回购风险管理、限制类平台公司债发行，强化市场规范。交易商协会放松发行条件，优化流程，推动债务融资工具成为城投企业融资的重要渠道。

整体来看，城投债发行逐步从依赖政府信用转向企业自身经营能力，政策逐步引导城投企业实现市场化运作，降低地方政府隐性债务风险，提高债券市场透明度与流动性。