A股投资启示录（十二）：风格的本质、定义和决定因素-20200103-招商证券-28页_1mb

A股投资风格分析总结

核心内容

本报告主要探讨了A股市场风格的本质、定义、分类及决定因素，并基于对2020年的研判，提出了“三低”风格（低估值、低市值、低股价）和“科技+金融”行业风格将占优的结论。同时，分析了不同风格在历史上的表现及背后驱动因素，为投资者提供风格选择和行业配置的参考依据。

主要观点

• 风格的本质：风格是介于大势和行业之间的属性，它反映了市场中一簇股票的共性或受相同变量影响的特征。
• 风格分类：分为市场风格和行业风格。市场风格包括市值属性（大小盘）、估值属性（高低估值）和价格属性（高低价）；行业风格分为周期、金融、科技和消费。
• 风格决定因素：
  • 大小盘风格：由科技周期和金融周期决定。科技上行周期偏向小盘风格，金融周期回升则偏向大盘风格。
  • 高低估值风格：与并购周期和利率水平相关。并购周期上行时偏向高估值，低利率环境则偏向低估值。
  • 高低价风格：与居民资金入市周期相关。每七年居民资金加速入市，推动低价股风格占优。
• 2020年风格研判：预计2020年市场将呈现“三低”风格占优，即低估值、低市值、低股价风格，同时科技和金融行业风格将占优，其中科技风格上半年更突出，金融风格下半年更占优。
• 历史风格表现：过去二十年，低估值风格整体占优，而高估值风格仅在特定时期（如2009-2010年、2013-2014年、2015年上半年）表现较好。

关键信息

市场风格

• 大小盘风格：2010年后市场风格分化明显，60%时间风格不一致，风格选择成为关键。
• 高低估值风格：低估值风格在多数年份表现优于高估值风格，尤其在市场下跌时更具抗跌能力。
• 高低价风格：低价股风格在居民资金加速入市背景下占优，通常每七年出现一次。

行业风格

• 周期风格：受地产和基建投资影响，PPI上升时占优。
• 金融风格：受新增社融增速影响，社融回升时占优。
• 科技风格：受科技周期影响，科技进入上行周期时占优。
• 消费风格：受通胀预期影响，通胀上行时占优。

2020年风格预测

• 市场风格：预计低估值、低市值、低股价风格将占优，体现为“三低”风格。
• 行业风格：科技和金融行业将占优，其中科技风格在上半年更突出，金融风格在下半年更占优。

风格与经济周期、政策因素的关系

• 科技周期：与通信技术和半导体销量密切相关，上行周期促进小盘股表现。
• 金融周期：社融增速回升有利于大盘风格。
• 并购周期：并购活跃时高估值风格占优。
• 居民资金入市：每七年一次，推动低价股风格。

风格判断方法

• 市值分层统计法：按市值大小统计阶段涨幅。
• 行业内部差异法：通过行业指数与全市场指数的回报率差判断风格。
• 壳价值评估法：以最小市值公司的平均市值作为壳价值评估标准。

风格与行业风格的综合评估

• 历史风格归类：2000年以来，低估值风格占优时间较长，而高估值风格仅在特定阶段表现较好。
• 市场风格与行业风格的关联：市场风格与行业风格相互影响，科技和金融行业在特定风格背景下更具优势。

风险提示

• 任何风格判断模型都有局限性，不能100%准确描述市场风格。
• 对决定变量判断错误可能导致风格预测失误。
• 模型框架的逻辑瑕疵可能影响风格分析的准确性。

图表与数据支持

• 图1-4：展示了2000-2009年不同风格股票的同涨同跌情况，以及2010年后风格分化趋势。
• 图5-8：展示了股票四种属性及不同风格的历史走势。
• 表1-18：提供了过去十年不同风格的统计数据和趋势分析，支持风格判断和行业配置的依据。

总结

本报告系统分析了A股市场风格的本质和分类，揭示了风格判断的决定因素，并基于2020年的市场环境，提出了“三低”风格与“科技+金融”行业风格占优的预测。风格研究在当前市场环境下变得尤为重要，投资者应关注科技周期、金融周期、并购周期及居民资金入市等因素，以优化投资策略。