收储的海外实践_定价与时机_19页_688kb

证券研究报告总结

核心内容

本报告分析了西班牙Sareb和爱尔兰NAMA房地产收储的实践，探讨了其背后的定价机制、介入时机及对市场的影响，旨在为国内房地产行业“收储”政策提供参考。

主要观点

• 收储的必要性与可行性：政府在房地产市场陷入流动性危机、自发调节机制失效时介入，有助于隔离风险、稳定市场，并为后续经济复苏奠定基础。
• 定价机制：收储价格通常大幅低于账面价值，但基本持平于市场价格，以避免市场过度下跌，同时实现资产合理回收。
• 介入时机：政府选择在市场估值回落至相对合理水平时介入，以增强议价权并降低收储成本。
• 资产处置效果：收储机构通过出售、出租等方式实现不良资产变现，其盈利情况高度依赖房地产市场复苏。
• 两国对比：爱尔兰房地产市场复苏速度快于西班牙，NAMA盈利优于Sareb，主要得益于市场修复节奏与幅度的差异。

关键信息

西班牙Sareb收储

• 成立背景：2012年，西班牙房地产泡沫破裂，银行坏账率飙升，政府成立Sareb进行不良资产收储。
• 收购规模：从24家储蓄银行收购近20万项问题资产，总成本约507.81亿欧元。
• 收购价格：相对账面价值折扣约50%，但基本符合市场价格。
• 资金来源：政府与私人部门共同出资，通过发行债券筹集资金。
• 效果：2013年后银行不良贷款率下降，市场逐步恢复，但Sareb仍处于亏损状态。

爱尔兰NAMA收储

• 成立背景：2009年，爱尔兰房地产泡沫破裂，银行业面临严重危机，政府成立NAMA进行不良资产收储。
• 收购规模：从五家金融机构收购740亿欧元的贷款。
• 收购价格：相对账面价值总折扣率约57%，但高于市场价格。
• 资金来源：由爱尔兰财政部控制，通过发行优先和次级债务证券筹集资金。
• 效果：2017年后NAMA完成债务偿还，向财政部转移盈余，实现盈利。

收储能否成功的关键

• 定价机制：收购价格需平衡账面价值与市场价值，确保政府成本可控且资产回收合理。
• 介入时机：选择市场估值回落至合理水平时介入，以提高收储可行性。
• 资产处置：盈利水平取决于房地产市场复苏情况，市场修复程度直接影响机构盈利前景。

风险提示

• 国内地产修复不及预期：居民收入和就业信心的恢复可能制约地产市场销售修复。
• 国内增量政策不及预期：经济压力下政策执行力度可能有限，存在不确定性。
• 海外经验参考有限：不同经济体在不同时期的宏观环境存在差异，经验借鉴需谨慎。

结论

西班牙与爱尔兰的房地产收储案例表明，政府介入、合理定价及市场复苏是收储成功的关键。国内房地产市场若借鉴此类经验，需综合考虑市场环境、政策执行及资产估值等因素，以确保收储政策的有效性与可持续性。