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信用事件影响未消退，城投债信用利差分化加剧——2021年第一季度债券市场信用利差分析

核心内容

2021年第一季度，中国债券市场信用利差整体呈现下行趋势，但不同信用等级和行业之间的利差分化仍较为明显，尤其是城投债领域，低等级信用利差继续走阔，高等级与低等级之间的利差分化加剧。

主要观点

1. 债券市场整体信用利差下行

• 以中债中短期票据收益率减去同期限中债国债收益率作为信用利差指标，整体呈现下行趋势。
• 各期限各等级利差普遍收窄，但分化程度不一。

2. 行业信用利差两极分化

• 26个行业中，21个行业的信用利差下行，但两极分化未改善。
• 利差排名前三的行业为轻工制造、纺织服装、农林牧渔；排名后三位为国防军工、非银金融、公用事业。
• 纺织服装行业AA级利差收窄幅度较大，房地产行业AA级利差出现一定程度回落。

3. 企业属性分类下利差变化

• 央企、地方国企和民营企业信用利差均有所下行。
• 地方国企因上年第四季度信用事件影响未消退，利差收窄幅度小于央企和民营企业。
• 民营企业信用利差下行幅度最大，与地方国企的利差差距有所缩小。

4. 城投债信用利差分化加剧

• 各期限城投债信用利差表现不一，低等级（AA-）利差走阔，高等级（AAA）利差收窄。
• 城投债低等级与高等级之间的利差差值继续扩大，尤其是5年期利差差值升高56BP。
• 市场对低资质城投债的风险偏好下降，分化程度持续加深。

关键信息

信用利差变动情况

行业信用利差变动

• 利差收窄行业：21个行业，其中电子行业利差收窄幅度最大（63BP）。
• 利差走阔行业：5个行业。
• AA级利差变化：
  • 化工行业AA级利差最大（上季度末为纺织服装）。
  • 房地产业AA级利差出现一定程度回落。

企业性质信用利差变动

• 央企：信用利差收窄28BP。
• 地方国企：信用利差收窄23BP。
• 民营企业：信用利差收窄31BP。
• 地方国企利差收窄幅度小于央企和民营企业。

城投债信用利差变动

利差差值变化（AA-与AAA）

• 1年期：利差差值收窄2BP。
• 3年期：利差差值收窄6BP。
• 5年期：利差差值收窄10BP。
• 但整体来看，低等级与高等级之间的利差分化仍持续。

总结

2021年第一季度，中国债券市场信用利差总体下行，但分化现象依然存在。在产业债领域，尽管多数行业利差收窄，但两极分化未改善。地方国企因信用事件影响仍未完全消退，其信用利差收窄幅度小于央企和民营企业。在城投债领域，低等级债券利差继续走阔，高等级与低等级之间的利差分化加剧，表明市场对低资质城投债的风险偏好下降。整体来看，信用利差的分化趋势表明市场风险定价能力增强，但也反映出部分行业和企业信用风险尚未完全释放。