20170908-国金证券-2017年调味品行业深度解读_费用投放高企加速收入增长及产品结构升级_22页_1003kb

2017年调味品行业深度解读总结

核心内容概述

2017年上半年，调味品行业在餐饮业强劲增长、费用战开启以及提价周期的影响下，呈现出显著的行业分化。海天味业、中炬高新等企业在收入和利润端表现亮眼，而恒顺醋业则因提价策略和渠道库存管理的影响，增长相对温和。整体来看，酱油行业受益于多重因素推动，展现出高速发展的态势，而醋行业则面临更多挑战。

主要观点

1. 提价节奏对销售端的影响

• 海天味业：16年Q4收入增速为10.28%，远低于15年Q4的24.90%。17年Q1收入增速提升至17%，Q2进一步增至25%，显示提价和渠道去库存效果显著。
• 中炬高新：17年Q1收入增长超30%，得益于提价滞后策略和经销商打款时间安排，Q2预计增速在14-15%，但Q3有望提速至20%以上。
• 恒顺醋业：16年6月提价后，16年Q3收入增速达到16.7%，Q4增速仍为12.7%。提价后的过渡期导致Q1增速较弱，预计Q2开始逐季改善。

2. 餐饮业强劲与费用战推动行业增长

• 上半年国内餐饮业表现强劲，社会零售总额餐饮收入同比增长11.2%，限额以上餐饮收入同比增长8.5%。
• 酱油行业受益于提价、费用战及宏观经济环境，上半年收入增长显著，海天味业、中炬高新收入增速均超过20%，而恒顺醋业增速仅为个位数。
• 高端产品销售占比提升，推动产品结构温和升级。

3. 费用投放情况分析

• 海天味业：17年H1销售费用率提升至13.13%，销售费用总额增长51.61%，费用投放全面升级，重点在华东市场，且广告形式向软广倾斜。
• 中炬高新：销售费用率提升至13.36%，费用总额增长52.16%，费用投放以地推为主，费用弹性优于海天。
• 千禾味业：销售费用率提升至18.12%，但费用总额增速为+31.79%，收入增长35.07%，费用效率较好。
• 加加食品：销售费用率下降至7.82%，费用总额下降10.56%，收入增长乏力。
• 恒顺醋业：销售费用率下降至15.41%，费用总额下降5.93%，收入增长5.67%。

4. 中炬高新下半年经营策略

• 管理层激励机制：以归母净利润为基础，采用综合指标考核，包含营业收入、净利润、净资产收益率三项指标。
• 收入端完成压力小：上半年完成率为50.62%，全年任务增速为16%，下半年只需完成约10.5%增速即可达成。
• 利润端更受重视：公司下半年更倾向于提升利润和ROE，预计全年ROE有望达到14%-15%。
• 阳西产能释放：阳西产能占比提升，带动净利率和ROE增长，利润端表现更值得期待。

关键信息

• 提价节奏：海天、中炬、恒顺均在2016-2017年期间进行了提价，但操作方式不同，影响了渠道反应和库存管理。
• 费用战：海天、中炬等企业大幅增加费用投放，尤其是广告和促销费用，成为推动收入增长的重要因素。
• 产品结构升级：提价与费用战共同推动高端产品销售占比提升，实现产品结构温和升级。
• 区域策略：海天发力华东市场，厨邦则以华南和华东为核心市场，费用投放策略有所不同。
• 利润弹性：中炬高新在费用端有更强的弹性，更注重利润和ROE的提升，其经营策略与海天有明显差异。

行业趋势与展望

• 酱油行业：预计Q3仍保持较高增速，Q4增长空间较大，若不走年底冲量老路，将呈现良性发展。
• 醋行业：恒顺醋业增长较慢，需更长时间消化提价影响。
• 竞争格局：行业集中度提升，领军企业增速显著高于行业平均水平。
• 未来关注点：下半年应重点关注利润端表现，尤其是中炬高新的ROE提升空间。

风险提示

• 市场竞争加剧
• 原材料成本波动
• 费用投放超预期

图表与数据概览

总结

2017年上半年调味品行业在提价、费用战和餐饮业复苏的多重驱动下，呈现分化发展态势。海天味业和中炬高新受益显著，而恒顺醋业增长相对滞后。费用投放成为行业增长的重要推动力，但不同企业策略各异。中炬高新在利润端表现更优，未来增长更依赖产品结构优化与产能释放，其经营策略与管理层激励机制密切相关。下半年行业增长压力减小，利润端或将成为关注重点。