20181022-中泰证券-波司登-03998.HK-聚焦羽绒服品牌升级_优化供应链内生弹性_21页_1mb

波司登公司总结

核心内容概览

波司登（3998.HK）是一家中国领先的羽绒服品牌企业，致力于品牌升级与供应链优化。公司自1976年成立以来，经历了多个发展阶段，包括创业成长期、品牌成熟期、双线扩张期以及战略转型期，逐步成长为行业龙头。

主要观点

• 品牌升级与产品创新：波司登在2018年通过纽约时装周新品发布会展示了其品牌升级和产品创新，结合了中国文化元素和街头风格，提升了品牌在高端市场的竞争力。
• 销售网络优化：公司通过关闭低效店铺和加快在购物中心、时尚百货等渠道的布局，实现了单店营收的持续回升，从2015年的51.2万元提升至2018年的125.06万元，年复合增长率（CAGR）达25%。
• 女装业务独立成长：2017年和2018年，公司通过收购多个女装品牌（如邦宝、柯利亚诺、柯罗芭）显著提升了女装业务的营收，从622百万元增长至1153.5百万元。
• 多元化业务调整：公司剥离了摩高业务，同时推动男装和家居业务的品牌独立化，以实现更有效的市场拓展和品牌运营。
• 贴牌加工业务增长：贴牌加工业务在2018年实现了显著增长，OEM订单需求旺盛，规模持续扩大。
• 盈利预测与投资建议：公司预计2019-2021财年净利润分别为7.99亿元、9.97亿元和12.24亿元，每股收益分别为0.07元、0.09元和0.11元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 公司概况：

  • 总股本：10682.56百万股
  • 流通股本：10682.56百万股
  • 市价：1.08港元
  • 市值：11537.16百万港元
  • 流通市值：11537.16百万港元

• 财务表现：

  • 营收：2017年为8880.79百万元，2018年为10304.38百万元，预计2019-2021年分别为13636.82百万元、18490.16百万元。
  • 净利润：2017年为369.12百万元，2018年为639.52百万元，预计2019-2021年分别为996.79百万元、1223.69百万元。
  • 每股收益（EPS）：预计2019-2021年分别为0.07元、0.09元、0.11元。
  • 每股现金流量：2017年为0.28元，2018年为0.26元，预计2019-2021年分别为0.15元、0.12元、0.10元。
  • 净资产收益率（ROE）：预计2019-2021年分别为0.08、0.09、0.10。

• 市场与行业分析：

  • 羽绒服市场库存去化明显，低价格竞争策略边际效益弱化。
  • 面临来自快时尚品牌（如优衣库、太平鸟等）和海外高端品牌（如Canada Goose、Moncler）的竞争压力。
  • 公司通过“直营/批发订货完全分离”和“拉式下单生产”提升供应链响应速度。

• 品牌与产品线策略：

  • 推出高溢价产品线，如“极寒系列”、“漫威授权系列”等，推动营收增长。
  • 通过“新设计”、“新品牌”战略，实现品牌升级和产品线拓展。
  • 女装业务通过收购多个品牌，实现全国性覆盖和细分受众定位。

• 投资建议：

  • 评级：买入（首次覆盖）
  • 目标市值：2019年预计为127.84亿元，对应PE为16倍。
  • 风险提示：
    1. 消费分化加剧，新产品线扩张不达预期。
    2. 成装及其他服装细分品类竞争加剧，品牌独立化不达预期。
    3. 对外贸易政策不确定性。

财务预测

投资建议与风险提示

• 投资建议：公司预计2019-2021年净利润分别为7.99亿元、9.97亿元、12.24亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险提示：
  1. 消费分化加剧，新产品线扩张不达预期。
  2. 成装及其他服装细分品类竞争加剧，品牌独立化不达预期。
  3. 对外贸易政策不确定性。

总结

波司登通过品牌升级、销售网络优化、女装业务收购及多元化战略调整，实现了羽绒服业务的持续增长和品牌影响力的提升。公司预计未来三年将保持盈利增长，给予“买入”评级。然而，公司仍需应对市场竞争加剧和政策不确定性等风险。