深度报告-20220216-安信证券-中谷物流-603565.SH-内贸集运龙头_中流击水正当时_31页_2mb

中谷物流深度分析总结

公司概况

中谷物流成立于2003年，是中国最早的内贸集装箱航运企业之一，业务覆盖全国几十个省市百余座港口，拥有120余艘集装箱运输船舶和近2000名员工。公司构建了“三横一纵”的航线网络，覆盖近两万公里海岸线和长江流域近百个港口，形成了大海运、大物流体系。根据Alphaliner数据，公司综合运力在全球排名第18位，中国大陆排名第2位，总运力达124,621TEU。

行业分析

行业需求持续向好

• 内贸集运运量增速基本高于GDP增速，2013-2020年持续增长。
• 2020年运量达到1.11亿TEU，同比增长3.5%。
• 随着“国内大循环”政策的推进，预计内贸集运需求将保持稳健增长。
• “散改集”趋势明显，发达国家集装箱化比例普遍在50%以上，我国2018年仅为20.72%，有较大上升空间。
• 多式联运发展推动集装箱铁水联运量年均增长15%以上，预计到2025年，集装箱铁水联运量达到15,000万TEU。

运力供给紧张

• 2017年以来，新造船密集投产，运力增速下降。
• 2021年，部分内贸运力转向外贸，导致内贸运力减少约4万TEU。
• 钢材价格高位运行，造船成本持续上升，短期内运力难以大幅扩张。
• 全球造船新承接订单接近2019年前高位置，但由于疫情冲击，造船效率处于低位，预计2024年前无法交付。

公司竞争优势

运力布局与扩张

• 公司在造船价格低位下订18艘4600TEU集装箱船，新船将自2022Q4起陆续下水，合计运力占现有运力的66.6%。
• 自有船运力占比从2017年的36.02%提升至2020年的58.97%。
• 运力增长远高于行业平均水平，预计未来三年运力增量主要来自中谷。

经营效率

• 中谷的毛利率和净利率均优于行业整体水平，2020年毛利率达13.99%，净利率达9.82%。
• 单位TEU营业成本低于安通约20-40%，2021年进一步下降。
• 销售、管理、财务费用率低于或持平于安通，显示出公司良好的经营效率。
• 资产负债周转天数优于安通，存货周转天数和应收账款周转天数均优于同行。

股权结构与财务表现

• 控股股东中谷海运集团持股57.46%，与一致行动人合计持股68.02%，股权结构稳定。
• 2019-2020年，公司营收和净利润持续增长，2021年前三季度营收87.04亿元，同比增长21.44%，归母净利润15.51亿元，同比增长213.72%。
• 2021年预计归母净利润23.5-24.5亿元，同比增加130.62%-140.43%。
• 2021年PE为12.6倍，PB为4.2倍，ROIC高达82.7%，盈利能力显著优于同行。

外贸业务拓展

• 2020年四季度起，外贸集运运价迅速攀升，公司积极布局外贸业务。
• 2021年3月开通“上海-宁波-胡志明-上海”航线，投入“中谷东海”、“中谷黄海”两艘1900TEU集装箱船。
• 公司通过出租船只增厚业绩，同时自营探索近洋外贸业务，拓展至东南亚和国内北部海域。

投资建议与风险提示

• 投资建议：在行业供需向好、公司新船下水产能提升、经营效率领先同行的背景下，公司业绩增长具备高确定性。首次覆盖给予“买入-A”评级，目标价43.61元。
• 风险提示：
  • 宏观经济波动致内贸需求下滑；
  • 集装箱化率、多式联运比率等测算假设不及预期；
  • 行业转向外贸运力超预期回流；
  • 内贸竞争格局恶化；
  • 外贸景气度下降；
  • 燃油成本大幅增加。