20220811-德邦证券-二季度货币政策执行报告点评_总量货币政策宽松或已有限_5页_665kb

宏观点评总结

核心内容

2022年二季度货币政策执行报告中，央行对国内外经济形势、货币政策操作、通胀压力及市场预期进行了更加具象化的分析与表述。整体来看，货币政策在维持流动性合理充裕的同时，开始向“收敛不收紧”的方向调整，强调结构性政策工具的运用，以应对内外部均衡挑战。

主要观点

1. 货币政策操作的灵活性与精准性

• 央行在二季度报告中强调了货币政策工具的“总量和结构双重功能”，表明政策在保持流动性的同时，更注重引导资金流向政策合意领域。
• 逆回购操作量的“缩量”和“增量”变化，反映了市场流动性供需的动态调整，而非政策收紧。7月份以来的操作量减少是由于一级交易商投标量下降，央行则通过灵活调整来维持市场流动性合理充裕。
• 随着央行上缴利润的完成（截止7月底已达1万亿元），流动性供给将自然收敛至中性水平，而非主动回笼。

2. 通胀压力的结构性关注

• 央行对通胀压力的描述更加具体，指出海外高通胀正在取代“三低一高”的旧格局，国内则面临PPI向CPI传导、猪周期和输入性通胀的多重压力。
• 阶段性走高的通胀可能对货币政策形成制约，但央行强调，若通胀由供给侧因素（如猪周期）驱动，不会主动收紧政策；而由需求侧复苏引发的通胀压力则可能触发政策调整。
• 二季度CPI可能阶段性突破3%，需警惕结构性通胀和通胀反弹风险。

3. 货币政策的未来方向

• 下半年政策利率调降空间有限，央行维持基准利率不变以平衡内外部均衡。
• LPR报价仍有下调可能，但更倾向于通过压缩贷款利率与LPR之间的加点来降低实体经济融资成本。
• 贷款加权平均利率已降至历史低位（4.41%），未来信贷总量增长取决于信用需求的恢复情况。

4. 宏观杠杆率与流动性管理

• 报告未明确提及“保持货币和社融增速与名义经济增速基本匹配”，但强调宏观杠杆率的变化仍是关注重点。
• 实体经济杠杆率在二季度为273.10%，上半年上升9.3个百分点，但预计三季度及以后将趋于稳定，全年增幅或低于2020年。

5. 市场预期与利率走势

• 货币政策不会主动引导市场利率向政策利率中枢回升，而是延续“流动性收敛不收紧”的路径。
• 资金利率或将继续向政策利率渐进收敛，但政策仍会注重稳定市场预期，避免过度波动。

关键信息

• 流动性管理：逆回购和MLF缩量是流动性供给充足、基础货币需求下降的正常反映。
• 通胀风险：结构性通胀压力上升，需警惕CPI阶段性突破3%及通胀反弹风险。
• 政策工具：结构性政策工具将发挥更大作用，总量型工具空间受限。
• 汇率与跨境资金：央行强调加强预期管理，坚守外汇储备3万亿美元的底线，防范海外加息对国内流动性的影响。
• 信贷结构：制造业和普惠小微贷款占比上升，反映经济结构转型。

市场启示

• 流动性收敛不收紧：央行将逐步退出二季度以来的宽松政策，流动性将自然收敛，而非主动收紧。
• 利率走势：贷款利率已降至历史低位，未来可能通过加点压缩进一步降低融资成本。
• 信贷需求：信贷总量增长稳定性取决于信用需求恢复情况，结构性政策将引导资金流向重点领域。

风险提示

• 外部均衡风险：美联储加息可能加剧人民币贬值压力和跨境资金流出风险。
• 内部均衡风险：疫情扰动未完全消退，居民和企业资产负债表仍存在衰退风险。
• 通胀超预期：三季度猪周期推动CPI上行，可能对货币政策形成更大制约。

图表信息

• 图1：2022年二季度末超储率上升至1.50%，显示流动性仍偏多。
• 图2：住房贷款利率回落至一般贷款利率之下，反映房地产融资环境进一步宽松。
• 图3：贷款利率与LPR报价之差仍有压缩空间，表明结构性降息仍有潜力。
• 图4：三季度通胀压力可能限制货币政策总量宽松，需关注通胀走势对政策的影响。

分析师与研究助理简介

• 芦哲：德邦证券首席宏观经济学家，中国人民大学金融市场与政策研究所联席所长，具有丰富的学术和行业经验。
• 王洋：德邦证券高级宏观经济研究员，专注于货币理论与宏观流动性研究，具备多领域金融知识背景。

法律声明

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