20220503-东北证券-债券研究报告_无定之定_不确定性_相机抉择与市场共识_30页_5mb

证券研究报告总结：无定之定：不确定性、相机抉择与市场共识

核心内容

本报告围绕“经济政策不确定性指数”展开，探讨了其构建方法、对各国经济的影响以及在金融市场和公共卫生冲击中的应用。核心内容包括：

• 政策不确定性指数：是一种量化政策环境稳定性的工具，通过分析新闻文本中的关键词频率，如“经济”、“不确定性”、“赤字/监管/立法/央行”等，构建出标准化的时间序列数据。
• 政策不确定性与经济增长：二战以来，政策不确定性指数的波动中枢持续上升，反映政策在经济增长中的作用增强。政策不确定性对经济衰退有较强预测能力，并对金融市场波动具有显著影响。
• 政策不确定性对金融市场的影响：政策不确定性是金融市场波动的重要来源，其对股市和商品市场的影响通过间接渠道传导，具有时变特征和均值回归倾向。
• 政策不确定性与公共卫生冲击：新冠疫情对经济的影响与2008年金融危机相似，政策不确定性在公共卫生事件中也表现出显著的统计性质和预测能力。

主要观点

1. 政策不确定性指数的构建与性质

• 构建方法：基于新闻文本中关键词的词频分析，标准化后形成时间序列，可衡量政策环境的稳定性。
• 适用性：该指数在多国具有良好的预测和解释能力，尤其在美国表现显著。
• 拓展应用：可将时间、国别和政策类型纳入指数编制，以更全面反映不确定性。

2. 政策不确定性对经济的影响

• 国际比较：美国、俄罗斯、加拿大、法国、德国、意大利、西班牙、英国、日本和印度等国家的政策不确定性指数均与经济增长趋势存在相关性。
• 美国：政策不确定性指数自上世纪60年代以来持续上升，反映政策在经济中的作用增强，且具有较强的外溢性。
• 俄罗斯：政策不确定性对经济增长预测的敏感度较低，主要受地缘政治风险和国际金融市场波动影响。
• 加拿大：受美国政治经济波动影响较大，政策不确定性与经济增长高度相关。
• 法国：政策不确定性多源于国内政治经济事件，与经济增长呈现不同特征。
• 德国：经济增长较为稳健，政策不确定性波动率低于法国。
• 意大利：长期受政策不确定性困扰，是“欧猪五国”之一。
• 西班牙：政策不确定性常年高位，与经济不振密切相关。
• 英国：政策不确定性在欧债危机后大幅上升，但经济韧性较强。
• 日本：政策不确定性多为输入性，经济内生增长潜力较强。
• 韩国：政策不确定性受外生因素影响，经济增长呈现“波浪形”特征。
• 印度：作为发展中国家，政策不确定性受大国政策外溢影响较大，对经济稳定性构成挑战。

3. 政策不确定性与资本市场

• 金融市场波动：政策不确定性是金融市场波动的重要来源，资产价格对政策预期的定价日益深入。
• 政策预期管理：政策制定者应加强与市场沟通，稳定政策预期，以减少市场波动。
• 传导机制：政策不确定性对资本市场的传导主要通过间接渠道，影响投资者的资产组合再平衡和套保行为。

4. 政策不确定性与公共卫生冲击

• 疫情应对：政策响应的及时性与金融市场的稳定性密切相关，政策不确定性在疫情中对经济产生显著影响。
• 市场反应：疫情对英美经济的负面影响与2008年金融危机相当，政策不确定性在其中起到关键作用。
• 政策连续性：政策的连续性和稳定性对市场信心至关重要，影响居民消费和企业销售预期。

关键信息

• 政策不确定性指数：是一种衡量政策环境稳定性的工具，具有预测和解释能力。
• 政策不确定性对经济的影响：在各国表现不一，但普遍具有显著的统计性质。
• 金融市场反应：政策不确定性对资产价格、波动率预期和市场信心具有重要影响。
• 公共卫生事件：政策不确定性在疫情等外生冲击中同样具有重要影响，尤其体现在市场波动和居民消费方面。
• 政策沟通与预期管理：加强政策沟通，稳定市场预期，是减少政策不确定性负面影响的重要手段。
• 风险提示：政策理解不到位可能导致分析失效，历史规律可能不适用于当前环境。

图表目录（摘要）

• 图1：美国政策不确定性的百年变迁
• 图2：美国GDP增长趋势
• 图3：近30年美国政策不确定性变化趋势
• 图4：俄罗斯GDP增长趋势
• 图5：俄罗斯政策不确定性变化趋势
• 图6：加拿大GDP增长趋势
• 图7：加拿大政策不确定性变化趋势
• 图8：法国GDP增长趋势
• 图9：法国政策不确定性变化趋势
• 图10：德国GDP增长趋势
• 图11：德国政策不确定性变化趋势
• 图12：意大利GDP增长趋势
• 图13：意大利政策不确定性变化趋势
• 图14：西班牙GDP增长趋势
• 图15：西班牙政策不确定性变化趋势
• 图16：英国GDP增长趋势
• 图17：英国政策不确定性变化趋势
• 图18：日本GDP增长趋势
• 图19：日本政策不确定性变化趋势
• 图20：韩国GDP增长趋势
• 图21：韩国政策不确定性变化趋势
• 图24：美国粗死亡率变化趋势
• 图25：美国健康和安全政策不确定性变化趋势
• 图26：标普500指数走势
• 图27：VIX与美国政策不确定性对比
• 图28：美国联邦基金有效利率变动情况
• 图29：美联储褐皮书显示的政策不确定性
• 图30：全球权益市场走势
• 图31：市场波动的不确定性来源分类
• 图32：政策不确定性对美国股指的影响
• 图33：美国政策不确定性的外溢性
• 图34：美国新冠肺炎确诊数及防控力度
• 图35：英国新冠肺炎确诊数及防控力度
• 图36：疫情冲击下企业规模划分的销售增长率变化
• 图37：疫情冲击下行业性质划分的销售增长率变化
• 图38：新冠疫情冲击与国际金融危机冲击的比较
• 图39：新冠疫情冲击的多重效应
• 图40：我国经济增长趋势
• 图41：我国政策不确定性指数变化趋势
• 图42：我国居民消费的影响因素
• 图43：我国居民消费的变化趋势
• 图44：经济政策不确定性对资本市场的传导渠道
• 图45：我国股指和大宗商品市场走势
• 图46：全球经济政策不确定性的趋势性变化
• 图47：全球经济增长和政府部门杠杆率变化

总结与展望

• 不确定性的重要性：在当前全球政治经济格局下，政策不确定性对金融稳定的影响愈发重要。
• 适应新范式：需适应新的政治经济范式，加强政策沟通与预期管理。
• 未来研究方向：进一步研究政策不确定性对不同市场和经济变量的动态影响，以及如何有效应对不确定性带来的挑战。

风险提示

• 对政策理解不到位可能导致分析失效。
• 基于历史归纳演绎的规律可能在当前环境下不再适用。

研究团队简介

• 毕扬：中国人民大学金融学硕士，现任东北证券首席经济学家团队成员，研究领域包括大类资产配置、经济形势预测与分析等。

重要声明

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