2024年信用债年度策略报告：踏浪前行，择木而栖-20231102-西部证券-36页_1mb

2024年信用债年度策略报告总结

核心内容

本报告以十年信用债市场发展历程为背景，总结各板块在信用债市场中的表现与策略，重点分析城投债、地产债、煤炭债、钢铁债及银行二永债等板块的投资逻辑与市场影响。

主要观点

• 泛国企板块的乐观超预期：在政策支持下，泛国企板块（如城投、银行、国企地产）的信用利差收窄，展现出较强的政策兜底能力，投资价值显著。
• 泛民企板块的脆弱性超预期：民企违约与展期情况严重，尤其是在地产行业，违约率高达三分之二，风险较大。
• 信用因素影响更深远：相较于利率因素，信用问题对市场的影响更持久，且难以预测，需特别关注。
• 一揽子化债政策推动城投债利差收窄：政策支持使得尾部城投债利差快速压缩，为机构提供配置机会。
• 地产行业大拐点，战略收缩：地产行业基本面尚未明显改善，建议关注国企地产机会。
• 煤炭与钢铁行业基本面偏弱，挖掘空间有限：行业周期性波动明显，需关注永续债利差机会。
• 银行二永债配置价值较高：尽管面临一定息差压力，但其安全性高，适合风险偏好较低的机构进行波段操作。

关键信息

信用债市场概况

• 截至2023年10月底，信用债市场已有370家主体、总计11094.14亿元债券违约或展期。
• 信用债违约主体和金额在经济下行周期中往往超出预期。

各板块推荐顺序

1. 城投债：当前表现最超预期，政策支持下尾部利差快速压缩，投资价值显著。
2. 银行二永债：收益率整体低位，适合风险偏好较低的机构进行配置。
3. 国企地产：具备一定投资机会，需关注其流动性与性价比。
4. 钢铁、煤炭：基本面偏弱，利差空间有限，仅部分主体具备挖掘价值。

城投债策略

• 政策面：一揽子化债政策正式进入攻坚期，政策支持力度强，执行迅速。
• 市场影响：各省利差均有所收窄，弱资质省份收窄幅度更大。
• 特殊再融资债发行进展：截至2023年11月1日，已有25个省份披露特殊再融资债发行计划，合计11078.80亿元。
• 利息覆盖倍数测算：1.5万亿特殊再融资债置换后，利息覆盖倍数平均增加0.04，3万亿置换后增加0.07。

地产债策略

• 行业大拐点：地产行业基本面尚未明显改善，政策仍呈“托而不举”态势。
• 建议战略收缩：建议关注国企地产机会，民企地产债不适合传统机构投资者。

煤炭债策略

• 基本面跟踪：煤价下行但仍居高位，供暖季节性需求或改善基本面。
• 利差分析：行业利差空间较薄，仅有部分主体具备永续债利差机会。

钢铁债策略

• 盈利趋弱，现金流收紧：行业景气度转弱，需警惕利差保护不足风险。
• 永续债机会：部分主体具备投资机会，但整体挖掘价值不高。

银行二永债策略

• 中国版巴三落地：短期内可能引发小幅调整，但长期影响有限。
• 配置建议：适合风险偏好较低的机构进行波段操作，收益率整体低位。

风险提示

• 数据统计更新不及时
• 政策调整超预期

图表与数据

• 图1：截至2023年11月1日各省份特殊再融资债发行规模
• 图2：各省份利差走势情况
• 图3：特殊再融资债省份利息覆盖倍数测算情况
• 表1：历年热点及市场走势复盘
• 表2：历年违约情况总结
• 表3：各板块策略汇总
• 表4：2009年以来城投主要政策梳理
• 表5：机构投资策略汇总
• 表6：不同信用状态的民企地产主体对比
• 表7：房地产行业基本面指标跟踪及预测
• 表8：煤炭行业主要财务指标数据
• 表9：钢铁行业主要财务指标数据
• 表10：《资本新规》落地后对二级资本债影响的综合判断
• 表11：商业银行监管政策出台后评级利差变动
• 表12：商业银行监管政策出台后期限利差变动
• 表13：银行业主体财务指标数据
• 表14：中央企业融资有关政策
• 表15：存续债规模Top30央企发行主体
• 表16：存续债规模Top30制造业民企发行主体