20131216-民族证券-乐视网-300104.SZ-用大屏找到相匹配用户_只买第一是投资铁律_35页_5mb

乐视网深度研究报告总结

核心内容

本报告深入分析了乐视网在智能电视行业的地位及商业模式，认为乐视超级电视是智能电视行业的龙头，并基于70-20-10定律和摩尔定律，评估其持续竞争优势和投资价值。报告强调，乐视网在“硬件+操作系统”领域的布局是其核心竞争力的基石，同时通过“大屏计算机+网络+正态分布内容”的机械组合，构建了独特的商业模式，为公司带来高增长潜力和高回报。

主要观点

1. 乐视超级电视的战略地位

• 行业龙头：乐视超级电视在智能电视行业中处于领先地位，其战略获得了资本市场和产业界的广泛认同。
• 70-20-10定律：该定律在智能电视行业依然适用，强调用户分层及市场占比，乐视网通过精准定位高端用户和发烧友，带动中低端用户消费，形成强大的用户增长和盈利预期。
• 只买第一是投资铁律：在竞争激烈的市场中，乐视超级电视的先发优势和领先地位使其成为投资首选。

2. “硬件+操作系统”是基础耦合

• 紧耦合系统：在互联网与传统经济融合的过程中，“硬件+操作系统”是最早出现的耦合，是其他耦合的根基，为70-20-10定律提供保障。
• 竞争优势：乐视超级电视是唯一一家不依赖外部硬件厂商，完全自主开发“硬件+操作系统”结合的公司，从而在内容和用户定位上具有独特优势。

3. 大屏与用户匹配的重要性

• 大屏才能收费：在图像市场中，大屏是实现用户收费和广告收入的基础，小屏主要用于辅助功能，如O2O和视频摘要。
• 用户定位：X60面向“成功的幸福的家庭”，S50面向“数字产品的发烧友”，两者共同推动市场增长和用户转化。

4. 商业模式创新

• 机械组合：智能电视是“大屏计算机+网络+正态分布内容”的组合，形成“硬件收入+用户收费与广告”的双轮驱动模式。
• 安迪-比尔定律：硬件收入遵循该定律，用户收费和广告则基于商业交换原则，形成正反馈机制。

5. 盈利预测与市场预期

• EPS预测：预计乐视网2014-2018年EPS分别为0.53元、0.62元、1.27元、2.05元、3.24元。
• P/E预测：对应P/E分别为74倍、63倍、31倍、19倍、12倍。
• 净利润复合增长率：预计为60%，投资回报率20%，支撑公司市值接近900亿元。

关键信息

1. 市场数据

• 市价：39.60元
• 流通A股：4.39亿股
• 总股本：7.98亿股
• 52周股价范围：10.72-52.05元
• 上证指数/深证成指：2196/8430
• 2012年股息率：无数据

2. 增长与盈利预测

• 用户增速：初期服从幂律定律，后期增速稳定在60%或15%。
• 智能电视渗透率：2014年为44%，预计2020年达到93%，但未考虑存量替代，数据仍存在偏差。
• 销量预测：X60和S50在2013-2018年呈现快速增长，后期趋于稳定。

3. 行业对比

• ESPN：用户收费500-600元/年，对应1.2亿台超级电视。
• Netflix：用户收费575元/年，对应3500万台超级电视。
• 百视通IPTV：用户收费80元/年，对应280万台超级电视。
• 乐视超级电视：用户收费490元/年，预计销量500万台，相当于一个一级卫视的规模。

4. 内容与用户策略

• 内容库：乐视拥有10万+集正版电视剧、5000+部电影、2800部动漫及近40部美剧。
• 自制内容：2014年实现300集自制剧目标，计划推出更多精品剧集和综艺栏目。
• 用户收费与广告：用户收费和广告收入均遵循二八原则，广告收入有望重估，但用户付费周期较长。

风险与挑战

• 云与大屏的矛盾：云技术的发展可能削弱终端的重要性，但用户更倾向于大屏体验。
• 市场竞争：其他公司如腾讯、爱奇艺等虽有内容优势，但缺乏自有终端，难以复制乐视模式。
• 政策与监管：181号文对行业影响较大，乐视通过参股合作等方式满足监管要求。

结论

本报告认为，乐视网凭借“硬件+操作系统”的紧密耦合、精准的用户定位和创新的商业模式，具有强大的护城河和持续增长潜力。投资评级为“买入”，其未来增长和盈利预期有望支撑其市值，成为智能电视行业的标杆企业。