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恒瑞医药（600276.SH）投资分析总结

公司概况

恒瑞医药是我国化学制药领域的龙头企业，从仿制药向创新药、从化学药向生物药、从国内市场向国际市场逐步转型。公司专注于创新药物研发和高端仿制药生产，产品线覆盖肿瘤、麻醉、造影剂、糖尿病、心血管、抗感染等多个大病种治疗领域。尽管2011年后因创新药审批周期延长及仿制药缺乏重磅产品上市导致业绩增速放缓，但公司已调整战略，未来几年将迎来创新药和重磅仿制药集中上市，有望进入第二个业绩增长高峰。

核心内容

• 公司估值：2014年6月3日A股价为32.39元，对应2014年PE为30倍，2015年PE为24倍。目标价为36元，对应2014年PE为35倍。
• 主要股东：连云港天宇投资有限公司持有24.45%股份，孙飘扬通过该公司间接持有21.81%股份，为第一大股东。
• 产品结构：公司产品组合以针剂药为主（78.6%），片剂药（19.8%），原料药（1.5%）。机构投资者占流通A股比例为20.9%（基金）和58.0%（一般法人）。
• 盈利预测：预计2014年净利润15.19亿元（YOY +22.68%），2015年净利润19.19亿元（YOY +26.32%），EPS分别为1.02元和1.28元，对应PE分别为30倍和24倍。

主要观点

• 仿制药进口替代：恒瑞医药在仿制药领域布局广泛，产品线覆盖多个大病种，且多数为临床一线用药，性价比高，符合医保控费趋势。2014年将是重磅仿制药批量上市期，预计对公司业绩产生重大贡献。
• 创新药进入收获期：公司创新药研发能力达到国际先进水准，已有17个创新药处于不同临床阶段，其中阿帕替尼、长效G-CSF预计2014年上市，市场空间均超过20亿元，有望迅速放量。
• 制剂国际化：公司已通过欧美认证的制剂包括伊立替康、奥沙利铂水针等，2014年计划推动更多产品通过规范市场认证，未来有望实现制剂出口的爆发增长。
• 未来增长点：公司将在高端仿制药进口替代、创新药研发及制剂国际化三大核心模式下实现持续增长，预计2020年公司业务规模将显著提升。

关键信息

仿制药产品线

• 心脑血管药：磺达肝癸钠、盐酸伊伐布雷定片、托伐普坦片，预计2014年集中上市，市场空间广阔。
• 抗感染药：卡泊芬净、达托霉素，均为临床急需品种，预计2014年获批上市，销售规模有望快速扩大。
• 老年病及男科、女科药：盐酸普拉克索缓释片、卡左双多巴缓释胶囊、阿仑膦酸钠泡腾片等，2015年开始陆续上市。
• 抗肿瘤药：卡培他滨、替吉奥等，2014年将有新品贡献业绩，未来市场空间巨大。
• 麻醉药：七氟烷、帕瑞昔布等，公司麻醉药业务稳定增长，未来有望覆盖WHO所有三阶梯镇痛领域。
• 造影剂：碘佛醇、碘克沙醇、钆布醇等，2014年集中上市，市场潜力巨大。
• 电解质输液：乐加、美凌格等，具备等渗透压、配比科学等优势，预计2020年收入达10亿元。

创新药研发

• 阿帕替尼：用于胃癌、肝癌，预计2014年下半年上市，市场空间有望达10亿元。
• 长效G-CSF：解决传统G-CSF半衰期短的问题，替代空间巨大，预计成为公司又一重磅产品。
• 注射用SHR-A1201：第二代抗体-药物偶联物（ADCs），用于乳腺癌治疗，技术达到国际先进水准。
• INS061注射液：自主研发的长效胰岛素，技术难度高，具有世界级水平。
• 瑞格列汀、法米替尼：糖尿病和肠癌治疗药物，预计2015、2016年获批上市。

制剂产品国际化

• 认证进展：公司已通过欧美认证的制剂包括伊立替康、奥沙利铂水针等，2014年将有更多产品获得认证。
• 出口目标：2014年制剂出口目标为3亿元，国际化将为公司打开新的增长空间。

风险提示

• 药品研发存在不确定性；
• 药品上市后销售可能不及预期；
• 在售药品面临降价风险；
• 药品不良反应风险。

投资建议

• 评级：买入（Buy）
• 预期报酬：ER ≥ 10%
• 目标价：36元，对应2014年PE为35倍
• 增长潜力：公司未来业绩有望加速上涨，目前估值合理，是不错的投资时点。

财务预测（单位：亿元）

结论

恒瑞医药凭借强大的研发能力和广泛的市场布局，未来几年将迎来业绩增长高峰，其仿制药进口替代、创新药研发及制剂国际化三大战略将为其提供持续增长动力。当前估值合理，具备较高投资价值，建议“买入”。