20210619-天风证券-浙商中拓-000906.SZ-十年十倍_高增长可期_16页_1mb

浙商中拓（000906）总结

核心内容

浙商中拓作为中国大宗商品供应链行业的龙头企业，凭借其显著的竞争优势和优厚的员工激励政策，展现出持续高增长的潜力。中国大宗商品供应链市场容量庞大，但行业集中度较低，头部企业仍有较大的市场份额提升空间。浙商中拓在2009-2020年间实现了营收增长12倍、净利润增长41倍的惊人表现，显示出其在行业内的强劲增长能力。

主要观点

• 市场潜力大：中国大宗商品供应链市场容量数十万亿元，而头部公司合计市场份额不足10%，存在显著增长空间。
• 行业集中度低：2020年四家头部供应链公司合计收入不足1.5万亿元，说明行业仍处于分散状态，头部公司可进一步扩张。
• 竞争优势显著：浙商中拓作为地方国企，具备融资成本低、风控体系完善、周转效率高等优势，使其在价格波动中保持市场份额。
• 激励政策优厚：浙商中拓的股权激励和奖金激励政策在行业内领先，有助于吸引和留住优秀人才，推动业务增长。
• 盈利预测乐观：预计2021-2023年收入增速分别为68.82%、30.20%、24.16%，归母净利润分别为9亿元、12亿元、16亿元，目标价为24.81元，评级为“买入”。

关键信息

行业分析

• 市场格局：中国大宗商品供应链市场庞大，但集中度低，头部公司增长潜力大。
• 国际对比：中国消费了全球一半左右的大宗商品，但国内龙头规模仅为国际巨头的1/4，未来成长空间大。
• 行业趋势：随着供给侧改革和大宗商品价格波动，头部公司市场份额持续提升，中小企业则面临风险。

公司竞争优势

• 成本优势：作为地方国企，浙商中拓在融资成本、采购规模、周转效率、风控体系等方面优于民企。
• 效率优势：地方国企和民企在总资产周转率、毛利/总资产等指标上表现突出，实现更快增长。
• 风控优势：头部公司坏账损失比例较低，稳定性强，而中小企业在周期低谷时易出现风险事件。
• 盈利优势：浙商中拓2020年ROE达到17.95%，高于行业平均水平，显示出较强的盈利能力。

激励政策

• 激励时间早、力度大：浙商中拓在2015年即开始实施员工持股计划，股权激励比例超过10%，远高于同行。
• 业绩要求高：激励计划中对业绩增长有较高要求，有助于推动公司持续发展。
• 薪酬吸引力强：2010-2020年间，浙商中拓人均薪酬增长3.8倍，2020年已高于行业主要竞争对手。

业务拓展

• 扩品类与拓区域：浙商中拓通过拓展废钢、钢坯、镍矿、化工、新能源等业务实现增长。
• 国际化布局：公司积极拓展海外市场，参与进出口贸易及第三国市场，为未来增长提供支撑。

财务表现

• 收入与利润增长：2021-2023年预计收入分别为1839.76亿元、2395.31亿元、2974.12亿元，净利润分别为889.56亿元、1232.40亿元、1561.36亿元。
• 财务指标：ROE从2019年的16.76%提升至2023年的24.78%，ROA也呈现上升趋势。
• 现金流波动：尽管供应链业务存在现金流波动，但公司通过永续债和合伙企业入股子公司来拓宽资本金，稳定发展。

估值与目标价

• 估值方法：综合EVA估值法和可比公司平均PE，给予2021年目标价24.81元。
• 合理价值：根据EVA计算，每股合理价值为30.68元；根据可比公司2023年预期平均PE，每股合理价值为18.93元。
• 投资建议：基于其增长潜力和竞争优势，给予“买入”评级。

风险提示

• 核心业务竞争加剧：钢材、矿石、煤炭等业务竞争激烈，可能影响浙商中拓的增长速度。
• 新业务拓展缓慢：废钢、有色金属、新能源等新业务可能面临发展瓶颈。
• 大宗商品价格下跌：价格大幅下跌可能影响营业收入，进而影响净利润。
• 竞争对手激励力度加大：若竞争对手加大激励力度，可能导致浙商中拓人才流失，影响增长。

图表目录摘要

• 图1-图4：展示中国大宗商品市场容量及头部公司市场份额提升。
• 图5-图8：对比海外龙头，说明国内供应链企业增长潜力。
• 图9-图12：显示浙商中拓及头部公司收入和利润增长。
• 图13-图17：突出浙商中拓在成本、效率、盈利等方面的行业领先地位。
• 图18-图23：显示浙商中拓在财务指标上的优势。
• 图24-图28：展示浙商中拓激励政策及业务拓展情况。
• 图29-图30：说明公司通过永续债和合伙企业扩大资本金。
• 图31-图33：财务预测与估值模型。

财务预测摘要

总结

浙商中拓凭借其在大宗商品供应链行业的领先地位、强大的竞争优势和优厚的激励政策，展现出持续高增长的潜力。尽管存在一定的风险因素，但公司通过多渠道拓宽资本金、拓展新品类和海外市场，有望在未来实现更大的市场份额和盈利能力。根据财务预测和估值模型，公司目标价为24.81元，建议投资者关注其长期增长机会。