20171108-西部证券-IMAX_CHINA-01970.HK-首次覆盖_银幕和影片进入扩张期；分成模式下业绩高弹性_34页_1mb

IMAX China 总结

核心内容

IMAX China 作为一家领先的影院技术提供商，正迎来银幕和影片供给的快速扩张期。公司通过分成模式实现了银幕的快速扩张，特别是在四线及以下城市，这种模式降低了影院的初始投资负担，有助于其快速布局。IMAX凭借其技术优势和品牌认知度，在国内市场上占据领先地位，2017年银幕数量达到460块，市占率超过40%。

主要观点

• 市场增长潜力大：中国电影票房仍有两倍以上的增长空间，IMAX在中国的票房占比有望进一步提升，目前为4.3%，远低于美国的8.5%。
• 技术领先：IMAX银幕具有更高的画质、亮度和对比度，提供更优质的观影体验。其专利技术如波状环行进片技术（ROLLING LOOP）、数字原底翻版技术（DMR）等，确保了其在巨幕技术领域的领先地位。
• 分成模式推动扩张：在分成模式下，影院只需支付部分初始投资，公司可从票房增长中受益，从而加快银幕扩张速度。
• 华语片增长：公司未来将加大华语片的IMAX转制和播放，提高银幕利用率，同时提升华语片票房。
• 盈利预测与估值：预计2017-2019年公司收入增长稳定，净利润增速高于市场预期，目前估值较低，目标价为33元，对应市盈率分别为36X、29X和23X。

关键信息

银幕和影片供给扩张

• IMAX银幕数量在2016年增长38%，2017年预计增长23%。
• 2016年，IMAX银幕数量为424块，其中分成模式占比62%，预计2017年提升至64%。
• 2017年1H，IMAX银幕数量为460块，市占率超过40%。

分成模式优势

• 在分成模式下，影院只需支付部分甚至不支付初始投资，从而加快银幕的铺设速度。
• 分成模式下，影院能获得约27.5%的票房分成，公司预计单银幕的票房年均增速为5%，从而提高整体收入。

华语片与票房

• 2016年IMAX上映华语片数量为10部，比2015年增加2部。
• 华语片IMAX票房占公司总票房的25%，预计未来将提升。
• 2016年公司华语片票房为7500万美元，占总票房比例25%。

盈利预测

• 2017年公司预计营业收入为131百万美元，净利润为39百万美元。
• 2018年营业收入预计为155百万美元，净利润为50百万美元。
• 2019年营业收入预计为184百万美元，净利润为64百万美元。

成本与利润率

• 单银幕成本因规模效应下降，预计2017年毛利润率为59.6%，2018年为60.0%。
• 净利润率预计2017年为31.7%，2018年为33.8%。

估值

• 当前股价对应2018年PE为20x，低于行业平均的27x。
• 使用永续增长率2%和WACC 9.3%进行DCF估值，目标价为33元。

风险提示

• 中国电影票房不达预期，可能影响IMAX的业绩表现。

附录

• 2018年部分片单：包括好莱坞大片和国产片，如《战狼2》、《羞羞的铁拳》等。
• 图表目录：包含多个图表，如银幕数量、票房占比、收入分成等，以支持分析。

投资要点

• 收入弹性变高：分成模式下，公司收入与票房增长紧密相关。
• 成本相对稳定：单银幕成本因规模效应下降，提高利润率。
• 技术优势：IMAX在画质、亮度、对比度等方面优于其他巨幕技术。
• 市场扩张：IMAX在低线级城市扩张迅速，因需求增长和成本效益。
• 华语片增长：华语片数量增加，有助于提升票房和银幕利用率。

市场情况

• 2016年，中国城镇人均观影次数为1.72次，远低于北美、韩国等地区。
• 低线级城市票房增速远高于一线，2016年四五线城市票房占比达19.51%，预计未来继续增长。
• 2016年全国平均票价为33.32元，预计未来小幅下调，但长期来看，票价增长空间有限。

总结

IMAX China 通过技术优势和分成模式，正在快速扩张其银幕数量和影片供给。随着中国电影市场持续增长，IMAX的市场份额有望进一步提升。公司预计未来几年内，盈利能力和利润率将显著提高，当前估值较低，具备较大的增长潜力。