20200824-安信证券-宝丰能源-600989.SH-新型煤化工龙头_成长空间广阔_26页_2mb
报告摘要
宝丰能源（600989.SH）详细总结
核心内容概览
宝丰能源是一家新型煤化工龙头企业，依托宁东能源化工基地的资源和区位优势，形成了“煤、焦、气、化、油、电”多联产循环经济产业链，实现了煤炭资源的清洁高效利用。公司通过持续的技术改进和产能扩张，不断巩固其成本优势，提升盈利能力。在2020年-2022年期间，公司预计净利润分别为44亿、53亿和60亿元，对应PE分别为21、18和15倍，投资建议为买入-A。
主要观点
1. 成长性强，成本优势显著
- 公司是典型的煤基多联产循环经济示范企业，2015年聚烯烃项目投产后，营收和利润快速增长。
- 2019年末资产负债率降至29.86%，年节省利息2.5亿以上。
- 煤制烯烃一体化优势明显，毛利率高于同行。
- 2020年煤醇比下降至1.5，节约原料煤3万吨；催化剂成本降低30%，节约成本1000多万元；甲醇制烯烃单耗降至2.87，处于行业领先水平。
- 煤炭自供率有望从40%提升至70%，显著降低生产成本。
2. 烯烃需求大，煤制烯烃前景广阔
- 我国乙烯和丙烯当量缺口分别为2367万吨和937万吨，进口依赖度高。
- 煤制烯烃产能持续增长，2019年煤制聚乙烯平均成本比油制低853元/吨。
- 二期烯烃项目已投产，聚烯烃总产能达到120万吨，预计2020年下半年甲醇将实现全面自供，进一步降低成本。
3. 多项目在建，利润增长动能充足
- 三期烯烃项目（50万吨/年煤制烯烃）计划2022年底投产。
- 300万吨/年煤焦化多联产项目计划2021年底投产。
- 太阳能电解制氢项目一期计划2020年底投运。
- 内蒙古400万吨/年煤制烯烃项目正在规划中，预计成本低于宁夏基地。
关键信息
财务数据
| 项目 | 2018（百万元） | 2019（百万元） | 2020E（百万元） | 2021E（百万元） | 2022E（百万元） |
|---|---|---|---|---|---|
| 主营收入 | 13,052.3 | 13,568.2 | 16,078.3 | 17,846.9 | 20,524.0 |
| 净利润 | 3,695.5 | 3,801.9 | 4,438.5 | 5,311.7 | 6,209.7 |
| 每股收益（元） | 0.50 | 0.52 | 0.61 | 0.72 | 0.85 |
| 每股净资产（元） | 1.87 | 3.18 | 3.77 | 4.49 | 5.34 |
| 市盈率（倍） | 25.5 | 24.8 | 21.2 | 17.7 | 15.2 |
| 市净率（倍） | 6.9 | 4.0 | 3.4 | 2.9 | 2.4 |
| 净利润率 | 28.3% | 28.0% | 27.6% | 29.8% | 30.3% |
| ROIC | 25.1% | 21.8% | 18.5% | 22.5% | 23.2% |
产能结构
| 产品 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 |
|---|---|---|---|---|
| 聚乙烯 | 30 | 30 | 30 | 60 |
| 聚丙烯 | 30 | 30 | 30 | 60 |
| 焦炭 | 400 | 400 | 400 | 400 |
| 纯苯 | 6.98 | 6.98 | 6.98 | 6.98 |
| 改质沥青 | 15.18 | 15.18 | 15.18 | 15.18 |
| MTBE | 10.75 | 10.75 | 10.75 | 10.75 |
技术与成本优势
| 工艺名称 | 双烯单耗（吨/吨） | 双烯收率（%） | 甲醇转化率（%） | 反应器床层 | 催化剂 |
|---|---|---|---|---|---|
| DMTO | 2.89 | 86 | >99 | 流化床 | SAPO-34 |
| UOP/Hydro MTO | 3 | 80 | >99 | 流化床 | SAPO-35 |
| S-MTO | 2.82 | 81 | 99.8 | 流化床 | SAPO-36 |
| SHMTO | 2.89 | 81 | >99 | 流化床 | SAPO-37 |
| MTP | 3.22-3.52 | 65-71 | >99 | 固定床 | ZSM-5 |
| FMTP | 3.36 | 68 | 99.5 | 多段构件流化床 | SAPO-18/34 |
风险提示
- 项目建设不及预期
- 原料价格波动
- 煤层条件变化
产业链与技术路线
煤基新材料循环经济产业链
- 煤炭 → 精煤 → 焦炭 → 焦炉煤气 → 甲醇 → 烯烃 → 聚乙烯、聚丙烯等
- 煤焦油 → 深加工 → 改质沥青、工业萘、蒽油等
- 粗苯 → 加氢精制 → 纯苯、混苯、二甲苯等
工艺优化成果
- 2019年新型MTO催化剂试用成功，双烯收率提升至33.68%
- 甲醇单耗降至2.97，节约成本约922万元
- 电耗降低30.55度/吨，节约电费1374万元
- 蒸汽单耗下降0.47，节约成本3788万元
市场前景与行业分析
烯烃行业前景
- 2019年国内乙烯当量消费量约4419万吨，增速4.8%
- 丙烯当量消费量约4230万吨，增速5.5%
- 乙烯和丙烯当量缺口分别为2367万吨和937万吨
- 2020-2023年新增乙烯、丙烯产能分别约2000万吨
焦炭行业分析
- 我国是全球最大的焦炭生产国，产量占全球60%以上
- 2019年焦炭产量4.71亿吨，同比增长5.2%
- 焦炭出口652万吨，进口52.3万吨
- 焦炭价格自2016年起持续上涨，行业景气度高
- 2018年焦炭业务毛利率达52.2%，净利率28.0%，为行业领先
煤炭资源与成本优势
- 宁东能源化工基地煤炭资源丰富，埋深小于2000米的资源量达1.41万亿吨
- 公司自产煤成本显著低于外购煤，自给率有望提升至70%
- 内蒙古原煤价格低于宁夏，CTO成本有望进一步降低
投资建议
- 预计2020-2022年净利润分别为44亿、53亿、62亿元
- 对应PE分别为21、18、15倍
- 给予买入-A评级
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