20161114-申万宏源-复合肥行业深度报告_粮价企稳_原料尿素上涨_冬储+春耕_复合肥行业有望回暖_15页_927kb

复合肥行业深度报告总结

核心内容

2016年11月14日发布的复合肥行业深度报告指出，复合肥行业自2016年以来整体销量和价格持续下跌，库存周期向下，开工率下降至三成左右，龙头企业净利润同比下滑，行业已处于底部。随着原料尿素价格大幅上涨、粮价企稳、冬储与春耕需求回暖，预计2017年一季度复合肥行业将迎来量价齐升。长期来看，行业集中度提升和新型复合肥的发展将推动行业向好。

主要观点

行业现状

• 复合肥行业受粮价与尿素价格下跌影响，持续低迷。
• 2016年1-3季度，复合肥龙头企业如史丹利、新洋丰净利润同比分别下滑约14.4%。
• 粮价下跌直接影响农民种粮意愿，进而影响复合肥需求。
• 尿素价格下跌导致复合肥成本支撑走弱，价格跟随下滑。

行业回暖因素

• 原料尿素上涨：2016年三季度起，煤价上涨和环保整治导致尿素库存下降，价格大幅回升，截至11月中旬国内尿素出厂价达1410元/吨，较8月低点上涨超过25%。
• 粮价企稳：玉米期货价格出现反弹，主力合约上涨19%，小麦、稻谷价格也开始企稳。
• 冬储+春耕需求回暖：经销商库存低位，叠加原料价格上涨，预计2017年一季度将出现补库存需求，带动复合肥行业走出低谷。

长期发展趋势

• 渗透率提升：我国复合肥渗透率较低，约为30%，与发达国家70-80%相比仍有较大提升空间。
• 集中度提高：行业集中度不断提升，预计未来将形成四大阵营，龙头企业市占率将持续扩大。
• 新型复合肥发展：随着农业现代化进程加快，新型复合肥如缓控释肥、硝基肥、水溶肥等将逐渐替代传统肥料，市场空间广阔。

关键信息

原料与成本

• 尿素作为复合肥主要原料，其价格波动对复合肥成本影响显著。
• 煤价上涨带动尿素成本上升，促使尿素价格回升。
• 尿素成本占总成本约35%，行业开工率下降至40%左右。

需求与价格弹性

• 复合肥价格每上涨100元/吨，将增厚史丹利、云图控股、新洋丰、金正大EPS分别为0.22、0.17、0.18、0.08元。
• 粮价企稳和原料价格上涨是推动复合肥需求回暖的关键因素。

行业竞争格局

• 2015年复合肥行业前十企业市占率约为58%，行业集中度不断提升。
• 龙头企业如金正大、史丹利、新洋丰、云图控股在产能、渠道、品牌等方面具有明显优势。
• 上市公司将分化为四大阵营：全面领先、快速发力、特色优势、动力不足。

建议关注的企业

• 金正大：全球最大的缓控释肥厂商，拥有655万吨/年复合肥产能，积极布局国际市场。
• 史丹利：国内最大的高塔复合肥生产基地，渠道竞争力强，正向综合农业服务商转型。
• 新洋丰：全国磷复肥龙头，积极研发推广新型肥料，收购江苏绿港布局现代农业。
• 云图控股：西南地区最大的复合肥厂商，受益于盐改，积极转型“肥料+电商+旅游”平台。

投资评级与催化剂

• 投资评级：首次给予复合肥行业“看好”评级，建议关注左侧投资机会。
• 股价表现催化剂：
  • 尿素价格继续上涨
  • 玉米价格上涨
  • 冬储复合肥价格出台

风险提示

1. 国储粮大量流入市场，导致粮价继续下行。
2. 冬储和春耕复合肥需求旺季不旺。
3. 尿素价格反弹后继续下跌。

有别于大众的认识

1. 16年一季度旺季需求主要受15年三季度增值税政策和单质肥价格下跌影响，当前行业低迷下，冬储+春耕需求仍有望回暖。
2. 尿素价格上涨未传导至复合肥主要因下游淡季，但随着成本上升，厂家涨价意愿强烈，价格将逐步传导。
3. 长期来看，农业部政策推动新型肥料使用，复合肥渗透率提升空间大，行业集中度提升将促进行业发展。

行业数据与图表

• 图1：15年全国农作物播种面积约1.65亿公顷。
• 图2：大田复合肥需求占比。
• 图3：小麦、稻米价格波动较小，玉米价格下滑。
• 图4：今年以来复合肥价格呈下滑趋势。
• 图5：复合肥行业开工率显著下降。
• 图6：16Q3四大龙头复合肥企业净利润同比下滑。
• 图7：煤炭占尿素原材料成本约35%。
• 图8：尿素开工率仅为40%左右，创年内新低。
• 图9：国内尿素价格自2016年9月开始显著提升。
• 图10：我国玉米库存水平6年来首度下降。
• 图11：玉米期货价格出现明显反弹，主力合约显著上涨。
• 图12：我国农作物亩均化肥用量大大高于世界水平。
• 图13：我国复合肥施用占比约30%左右。
• 图14：金正大新型复合肥毛利率显著高于普通复合肥。

估值与盈利预测

• 表5：价格弹性表显示复合肥价格每上涨100元/吨，将增厚各企业EPS。
• 表6：相关上市公司估值表显示各企业EPS预测及PE估值。

信息披露

• 本报告由申万宏源证券研究所发布，分析师具有证券投资咨询执业资格。
• 报告仅供客户使用，不构成投资建议。
• 本报告基于公开信息撰写，不保证其准确性或完整性。
• 投资决策需结合个人情况，建议咨询独立投资顾问。