造纸行业深度报告：近观远瞻造纸行业，高景气度持续向上_66页_7mb

造纸行业深度报告总结

核心内容

行业周期与供需关系

造纸行业景气度主要由供需平衡状态及库存周期决定，当前行业处于主动补库存阶段，浆纸供需均为紧平衡状态，景气度持续向上。2020年Q4开始，浆价进入新一轮上涨周期，推动产成品价格上涨，核心纸种吨盈利显著提升。行业集中度逐年提升，龙头企业的定价权增强，有助于价格传导。

成品纸价格走势

2021年年初至6月8日，申万二级造纸行业指数累计上涨18.2%，相对沪深300的超额收益率为18.9%。当前行业处于传统需求旺季，开工率有望继续抬升，叠加补库存效应，预计白卡纸/双胶纸/双铜纸供给缺口分别为91.8/34.1/21.3万吨，需求支撑下纸价仍有上涨空间。

浆价走势与成本支撑

短期内，由于核心浆厂停产检修及进口纸浆供应趋紧，浆价维持高位震荡，成本支撑逻辑较强。长期来看，中国纸浆消费量占全球四成以上，需求增长势能强劲，叠加全球下游成品纸需求增长，浆价仍有上涨潜力。国内环保政策推动行业整合，减少中小产能，提升行业集中度，有助于浆价上涨。

成长逻辑

核心纸种的成长逻辑清晰，白卡纸周期属性逐步弱化，2025年需求增量预计达311万吨。瓦楞箱板纸受益于快递行业增长，需求强劲，环保趋紧加速格局优化。文化用纸需求稳健增长，高端产品占比提升，竞争格局优化，龙头企业盈利能力增强。可降解塑料与纸品协同发展，为纸品创造新增需求。

主要观点

• 行业周期：当前处于主动补库存阶段，供需紧平衡状态持续至21Q4，行业景气度上行。
• 价格走势：白卡纸、双胶纸、双铜纸价格在淡季不淡，需求支撑下仍有上涨空间。
• 成本支撑：浆价上涨受短期供应紧张和长期需求增长双重驱动，成本支撑逻辑强劲。
• 成长逻辑：白卡纸、瓦楞箱板纸、文化用纸需求增长明确，行业集中度提升，龙头企业受益。

关键信息

• 行业集中度：2012年CR10为28.7%，2019年上升至45.7%，行业整合加速。
• 供需缺口：2021年下半年预计白卡纸/双胶纸/双铜纸供给缺口分别为91.8/34.1/21.3万吨。
• 政策影响：新版“限塑令”力度大且执行快，预计向“禁塑”过渡，推动白卡纸和瓦楞箱板纸需求增长。
• 产能投放：2021年实际新增产能有限，部分产能因环保政策关停，21H2至2022年白卡纸/双胶纸/双铜纸新增产能相对有限。
• 投资建议：推荐晨鸣纸业、博汇纸业、太阳纸业、岳阳林纸、仙鹤股份等具备生产技术、成本控制、管理优化等优势的龙头企业。

风险提示

• 宏观经济不达预期
• 贸易摩擦加剧
• 环保政策变化
• 原材料价格波动
• 假设与实际偏离
• 行业新增产能投放
• 需求增长不及预期

图表概览

• 图1：行业逻辑梳理
• 图2：造纸PPI与板块毛利率显著相关
• 图3：造纸PPI与板块表现显著相关
• 图4：造纸板块产成品和原材料的价差与毛利率走势
• 图5：回顾造纸板块三段行情
• 图6：行业产销量稳定，集中度逐年提升
• 图7：2007年纸及纸板产量同比增速
• 图8：2007年纸及纸板消费量同比增速
• 图9：2011年核心纸种价格进入下行通道
• 图10：2009年木浆价格阶段性触底回升
• 图11：2016-2018年造纸板块走势
• 图12：2016-2018年核心纸种价格走势
• 图13：2016-2018年纸浆价格走势
• 图14：核心纸种历年产能
• 图15：核心纸种历年产量
• 图16：白卡纸价格走势
• 图17：白卡纸吨盈利
• 图18：2021年4月国内主要厂商白卡纸平均价站上10000元
• 图19：2019年双胶纸需求增速提升
• 图20：建党100周年拉升需求测算
• 图21：白卡纸调整后季度消费量
• 图22：白卡纸仅2018年旺季出现价格下跌
• 图23：双胶纸调整后季度消费量
• 图24：双胶纸仅2018年旺季价格下跌
• 图25：双铜纸调整后季度消费量
• 图26：双铜纸淡季不淡，旺季价格呈上涨态势
• 图27：瓦楞纸历年月度价格
• 图28：箱板纸历年月度价格
• 图29：造纸行业原材料及产成品同比增速情况
• 图30：库存周期四个阶段的表现形式
• 图31：白卡纸月度企业库存
• 图32：白卡纸补库存空间测算
• 图33：双胶纸月度企业库存
• 图34：双胶纸补库存空间测算
• 图35：双铜纸月度企业库存
• 图36：双铜纸补库存空间测算
• 图37：先由流动性驱动，后由基本面驱动
• 图38：2006-2008年PPI同比与盈利增速对比
• 图39：2009-2011年PPI同比与盈利增速对比
• 图40：2020年初至今PPI同比与盈利增速对比
• 图41：原材料购进和出厂价指数回落但仍在高位
• 图42：针叶浆价格走势
• 图43：阔叶浆价格走势
• 图44：上期所针叶浆日度期货收盘价
• 图45：中国进口纸浆均价仍有提升空间
• 图46：木浆供需归因分析
• 图47：中国市场纸浆需求量
• 图48：2020年中国纸浆市场份额
• 图49：限制固体废物进口相关政策时间轴
• 图50：我国进口废纸数量占比逐年下滑
• 图51：我国废纸回收量及回收率
• 图52：2011-2020年纸浆产量占比变化
• 图53：中国木浆进口量总量逐年提升
• 图54：商品浆下游应用占比
• 图55：全球市场各类纸种预期消费
• 图56：2020年生活用纸人均消费量
• 图57：中国生活用纸市场规模及人均消费量
• 图58：2010-2020年中国生活用纸企业营收
• 图59：2010-2020年中国生活用纸企业净利润变化
• 图60：短期内纸浆新增产能较少
• 图61：国内主要港口纸浆库存
• 图62：中国龙头公司库存处于高位
• 图63：欧洲木浆库存处于相对低位
• 图64：针叶浆国际价格
• 图65：阔叶浆国际价格
• 图66：“限塑令”相关政策时间轴
• 图67：白卡纸行业预计将保持高景气度
• 图68：2015-2019年互联网餐饮外卖订单量及增速
• 图69：2017-2019年互联网餐饮外卖订单量及增速
• 图70：2017-2020年中国一次性塑料餐盒使用量
• 图71：白卡纸相对一次性塑料餐盒原材料价格具有优势
• 图72：我国药品销售额及增速
• 图73：我国卷烟月度产量及增速
• 图74：我国日用品月度零售额及增速
• 图75：我国乳制品月度产量及增速
• 图76：我国白卡实际消费量及预测
• 图77：我国白卡纸与白板纸消费量占比
• 图78：截至2021年5月我国白卡纸产能分布
• 图79：截至2021年5月我国白卡纸行业竞争格局
• 图80：瓦楞箱板纸供需持续优化
• 图81：我国快递业务收入增长迅猛
• 图82：2020年我国快递业务量突破800亿件
• 图83：2018年我国快递包装材料种类占比
• 图84：纸类快递包装材料消耗量
• 图85：当前处于房地产后周期阶段
• 图86：家电内销量同比增速
• 图87：我国瓦楞纸行业竞争格局
• 图88：我国箱板纸行业竞争格局
• 图89：双胶纸下游需求占比
• 图90：双铜纸下游需求占比
• 图91：双胶纸表观消费量
• 图92：双铜纸表观消费量
• 图93：全国在校学生人数及增速
• 图94：我国各学龄段升学率概况
• 图95：我国中小学课本及教参销量
• 图96：我国图书总印数数量
• 图97：BDO价格走势
• 图98：金发科技完全降解塑料单价与纸品标杆价
• 图99：PLA（聚乳酸）新增注册企业数量
• 图100：国内生物降解塑料PBAT产能
• 图101：下一阶段或优选业绩兑现能力强的标的
• 图102：晨鸣纸业历年浆纸产能
• 图103：晨鸣纸业自制浆生产成本显著低于外部采购
• 图104：晨鸣纸业毛利率处于行业领先水平
• 图105：晨鸣纸业逐步剥离融资租赁业务
• 图106：博汇纸业2016-2023E产能概况
• 图107：博汇纸业2011-2020年营收概况
• 图108：各纸种月度均价及同比涨幅
• 图109：白卡纸毛利走势
• 图110：太阳纸业长期成长逻辑为产能扩张
• 图111：太阳纸业2021年浆纸产能释放量
• 图112：溶解浆内盘月度均价
• 图113：岳阳林纸主营收入构成
• 图114：岳阳林纸定位为生态企业
• 图115：全国试点碳市场交易均价
• 图116：仙鹤股份营收及归母净利润
• 图117：仙鹤股份营收构成
• 图118：仙鹤股份产能概况
• 图119：仙鹤股份客户多为国内外知名品牌

表格概览

• 表1：造纸周期梳理：供需平衡和库存周期变动为纸周期成因
• 表2：2010-2012年核心纸种新增产能密集投放
• 表3：截至2021年5月核心纸种新增产能投产计划
• 表4：2020年9月以来部分纸企涨价函梳理
• 表5：核心纸种季度调整后消费量及2021年消费量预测