20220124-联合资信-2018－2021年中资房企信用风险年鉴_这一次真的不一样了_不同的周期_不同的逻辑_16页_893kb

中资房企信用风险年鉴总结

核心内容

本报告《2018-2021年中资房企信用风险年鉴》由联合资信发布，分析了中国房地产行业近年来的信用风险演化过程。报告指出，房地产行业经历了从高速发展到下行调整的转变，信用风险事件频发，反映出行业周期的结构性变化和政策调控的深化影响。

主要观点

• 房地产周期拉长：自2015年以来，房地产短周期显著延长，从2016年12月进入下行阶段至今，尚未见底。
• 政策驱动下行：从“房住不炒”到“三道红线”政策，房地产金融属性被逐步削弱，行业进入去杠杆阶段。
• 信用风险分化显著：风险事件从中小房企向大中型房企蔓延，反映出行业整体流动性紧张和融资渠道收紧。
• 地产金融化特征：商品房预售制、融资便利、经济和财政依赖是地产金融化的主要表现，也导致了高杠杆、高负债、现金流脆弱等问题。
• 行业逻辑重构：房地产企业将从高杠杆、高周转模式向经营性现金流和产品精细化转变，类金融属性向制造业属性转化。
• 中长周期面临挑战：经济增速放缓、人口出生率下降、居民购买力减弱等因素，使得房地产行业在中长周期内面临下行压力，难以快速复苏。

关键信息

一、房地产行业特征及形成原因

1. 商品房预售制：使得房企依赖预收款，形成高杠杆模式。
2. 融资便利：公司债、美元债、非标融资等渠道畅通，推动行业扩张。
3. 经济与财政依赖：房地产带动上下游行业，土地出让金是地方财政重要来源。

二、房地产企业信用风险特征

1. 高杠杆高负债：房企普遍依赖融资，杠杆率偏高。
2. 融资结构失衡：信用债和非标融资占比高，易受外部环境影响。
3. 现金流脆弱性：资产变现速度放缓，负债端融资渠道全面收紧。

三、房地产周期与违约房企回顾

1. 2015-2017年：房地产复苏期和繁荣期，由“放水”和加杠杆推动。
2. 2018-2019年：调控深化、融资收紧，引发中小房企违约潮。
3. 2020-2021年上半年：行业由追求规模向降杠杆转变，大型房企出现违约。
4. 2021年下半年至今：行业急速下行，信用风险集中爆发，尤其是恒大事件引发恐慌。

四、房地产周期展望与风险房企预测

1. 中长周期展望

• 经济发展阶段：中国经济增速放缓，高质量发展战略推动资金向制造业转移。
• 人口增长乏力：出生率下降，制约房地产中长期发展。
• 购买力变化：居民杠杆率上升，购房投资意愿减弱。
• 周期下行趋势：房地产中长周期面临进入新一轮复苏动力不足的状况。

2. 短周期展望

• 短周期下行拉长：预计本轮周期低点将抵达前3轮短周期的低点，即累计同比降幅达20%。
• 行业调整加速：在政策和市场双重压力下，行业集中度提升，弱小房企面临淘汰风险。

3. 风险房企预测

1. 财务风险型：信用风险加速暴露，如佳兆业、奥园等，融资渠道受限，财务不透明。
2. 经营误判型：未来1~2年可能暴露风险，如布局不佳、拿地错判导致资金承压。
3. 缺乏核心竞争力型：未来3~5年可能暴露风险，缺乏产品力、管理能力、优质土储等核心竞争力的房企将逐步被淘汰。

总结

中国房地产行业在2018-2021年间经历了从短周期调整到中长周期下行的转变，信用风险事件频发，反映出行业金融属性的削弱和经营逻辑的重构。随着政策持续收紧、市场预期恶化、融资渠道受限，房企信用风险逐步从中小房企向大中型房企蔓延，行业整体面临流动性紧张和结构性调整的挑战。未来，房地产企业将更注重经营性现金流和产品力，行业集中度将进一步提升，缺乏核心竞争力的房企将面临淘汰。