2017-春秋航空--展翅高飞的中国低成本航空龙头_23页-1mb

春秋航空 601021.SH 新股分析总结

核心内容

春秋航空是中国第一家低成本航空公司，也是行业龙头，凭借其独特的“低成本基因”和高效的运营模式，在中国民航市场中脱颖而出。公司以价格优势吸引大量对价格敏感的旅客，同时通过多元化业务收入提升整体收益。在2014年12月19日发行，发行价为18.16元，对应市盈率9倍，估值区间为26.6-33.3元。

主要观点

• 低成本航空发展潜力大：我国低成本航空市场占有率不足5%，远低于世界平均水平（26.3%），未来发展空间巨大。
• 春秋航空竞争优势显著：在国企垄断的民航市场中，春秋航空的成本控制能力突出，2013年单位ASK成本比三大航低24%，而客运收入仅低16%。
• 大股东旅行社背景优势：春秋国旅作为全国百强旅行社第一，为春秋航空提供了稳定的客源和市场拓展支持。
• 行业供需改善：2015年行业供需改善，低油价缓解成本压力，有助于航企稳定票价，提升盈利能力。
• 盈利能力强：公司2011-2013年收入和净利润复合增长率分别为21.3%和23.1%，高于行业增速。
• 运营效率高：公司保持高客座率（约94%）和高飞机日利用率（11小时以上），有效摊薄单位成本。
• 多元化收入结构：辅助业务收入占比持续提升，平均毛利率约79%，对整体毛利贡献约30%。
• 募投项目明确：公司计划购置不超过9架空客A320飞机及3台A320飞行模拟机，进一步增强运力和飞行员培训能力。

关键信息

发行数据

• 发行前总股本：30,000万股
• 新发行股数：10,000万股
• 发行后总股本：40,000万股
• 发行价：18.16元
• 发行市盈率：9倍
• 发行日期：2014-12-19
• 上市日期：2014-12-25

主要股东

• 春秋国旅：持股63%
• 春秋包机：持股5.25%
• 春翔投资：持股4.5%
• 春翼投资：持股2.25%
• 社会公众股股东：持股25%

财务数据（以预估股本10,000万股计算）

估值分析

• 发行价对应14PE为8.8倍，PB为1.4倍。
• 行业平均PE为26.05倍，PB为1.88倍。
• 给予公司2-2.5倍PB，对应估值区间26.6-33.3元。

行业分析

中国航空业态

• 航空产业链包括上游（航油、飞机、机场）和下游（旅客、货物运输需求）。
• 航空公司的成本结构中，航油、飞机租赁费和机场起降费占主营成本的70%。
• 航空业需求与经济形势正相关，中国经济增长为航空业带来持续增长动力。

航空业竞争格局

• 四大航空集团（中航、东航、南航、海航）是民航市场的主导力量。
• 民航局政策支持民营资本进入航空业，形成以四大航为主，地方航、民营航、外航并存的竞争格局。
• 低成本航空公司如春秋航空、吉祥航空等逐渐成为行业增长的重要力量。

航空日益平民化

• 中国航空运输总量持续增长，2004-2013年复合增长率12.6%，远高于全球平均水平4.1%。
• 2013年我国低成本航空市场份额仅为2.9%，远低于世界平均水平。
• 民航局出台政策支持低成本航空发展，如取消票价下限，鼓励设立低成本子公司，进一步打开廉航发展想象空间。

公司主营业务分析

四大业务板块

1. 航空客运：公司主营收入占比达94%以上，是主要盈利来源。
2. 航空货运：采用货运代理销售模式，以快件和邮件运输为主。
3. 辅助业务：包括机供品销售、逾重行李运输、快速登机服务、保险代理等，平均毛利率约79%。
4. 其它服务：提供地面服务、维修服务等，提升整体运营效率。

以上海为核心的航线网络

• 公司以A320机型为主，运营范围覆盖26个国家和地区的266个城市，服务人口达37亿。
• 与上海虹桥、浦东机场合作，拓展东北、华北、华南等区域市场。
• 通过“空地联运”、“空中商城”等服务，提升附加收入。

成本控制优势

“两单两高两低”经营模式

• 两单：单一机型（A320）和单一舱位（经济舱），降低成本。
• 两高：高客座率（约94%）和高飞机日利用率（11小时以上）。
• 两低：低销售费用（约0.008元/座公里）和低管理费用（约0.009元/座公里）。

差别定价策略

• 公司通过电子商务直销掌握订票信息，实施差别定价，提高收益。
• 分为远期低端票位（15%-20%）、中期中端票位（占比最高）、近期高端票位（针对商务旅客）。

募投项目分析

募投项目

1. 购置空客A320飞机：计划引进不超过9架，约需13.3亿元，用于扩大运力和提升盈利能力。
2. 购置A320飞行模拟机：计划引进3台，约需3亿元，提升飞行员培训能力。
3. 补充流动资金：约1.25亿元，支持公司日常运营。

风险提示

• 经济下滑：可能影响航空需求。
• 突发事件：如疫情、自然灾害等，可能对行业造成冲击。
• 业绩增速不达预期：受行业竞争加剧和成本控制难度增加影响。

图表目录

• 图1：春秋航空发展历史沿革
• 图2：春秋航空股权结构情况
• 图3：春秋航空收入及增长率
• 图4：春秋航空净利润及增长率
• 图5：春秋航空各业务收入占比
• 图6：春秋航空营业成本占比
• 图7：春秋航空客运业务流程
• 图8：春秋航空客运业务流程
• 图9：春秋航空A320飞机可飞行范围
• 图10：春秋航空航线
• 图11：航空业上下游产业链
• 图12：2004-2013中国和全球航空客运增速
• 图13：世界各国人均GDP与人均乘机次数情况
• 图14：全球低成本航空公司座位份额
• 图15：各大洲低成本航空市场份额变化趋势
• 图16：我国低成本航空市场份额低
• 图17：国内网络航空公司与春秋航空单位ASK成本比较
• 图18：国内各航空公司销售毛利率比较
• 图19：国内各航空公司CASK比较
• 图20：国内各航空公司客座率比较
• 图21：国内各航空公司飞机日利用率比较
• 图22：差别定价模式示意图

总结

春秋航空凭借其“低成本基因”和独特的经营模式，成为我国低成本航空领域的领军企业。公司通过严格的成本控制、高效的运营效率、多元化的收入结构以及与大股东春秋国旅的协同效应，实现了较高的盈利能力和市场竞争力。随着政策支持和市场需求增长，公司有望在未来持续受益，实现更快速的发展。当前估值区间为26.6-33.3元，具备一定的投资价值。