20160823-华创证券-华创债券三季度债券专题报告_超长价值洼地还有多少空间可填__17页_1mb

超长价值洼地还有多少空间可填？—华创债券三季度债券专题报告总结

核心内容概述

本报告分析了当前超长期利率债市场的供需情况、历史走势以及交易行情的驱动因素，重点探讨了超长期债利率大幅下行的原因及未来走势的可能变化。报告指出，超长期债市场在供给和需求两端均有所扩张，交易活跃度提升，但其配置价值有限，主要由交易盘推动。

主要观点

1. 超长期债市场供给扩容，活跃度提升

• 一级市场供给增加：截至7月，超长期利率债已发行2475亿，其中超长期金融债发行1290亿，接近历史最高值；超长期国债发行1185亿，预计2016年发行量将接近历史最高2480亿。
• 发行期限分布：超长期国债以30年期为主，超长期金融债以20年期为主。
• 国内占比偏低：目前中国超长期国债占比为11%，低于其他国家。
• 二级市场活跃度提升：8月超长期国债成交量达340亿，占国债总成交量的5.7%；超长期金融债成交量达600亿，占金融债总成交量的2.1%，创13年新高。

2. 超长期债历史走势与10年期债基本一致，波动更小

• 30年期债走势滞后于10年期债：在利率上行拐点时，30年期债反应略滞后于10年期债。
• 波动率更低：在成交活跃时，30年期债波动率低于10年期债；在成交不活跃时，走势与10年期债基本一致。
• 30-10年利差与10年走势反向：在利率下行阶段，利差走扩；在利率上行阶段，利差缩窄。

3. 超长期债利率下行主要由交易盘主导

• 交易动机：机构因考核压力、市场流动性增强、牛市氛围及对经济悲观预期而积极参与交易。
• 利差水平下降：30年国债与7天资金利率利差从7月初的115bp降至70bp，处于低位；10年国债与7天资金利率利差也降至51bp。
• 相对其他国家利差不高：目前中国利差水平在主要国家中处于中等位置，交易价值有限。

4. 农商行和城商行成为主要交易力量

• 农商行数量和托管量增长：截至7月底，农商行数量达564家，较2015年底增加125家；债券托管量达1.87万亿，金融债增持516亿，国债增加143亿。
• 资产配置变化：以浙商银行为例，其可供出售和交易性资产占比持续上升，持有到期资产占比下降。

5. 超长期债交易行情何时结束

• 结束可能因素：1）市场情绪转变，2）利差压缩至低位。
• 基本面变化预期：短期内经济预期仍偏悲观，货币政策进一步放松可能性较低，但通胀有望在9月回升。
• 供需变化：信托到期高峰已过，央票到期量将逐步减少，地方债发行提速，理财监管可能影响理财增速。

6. 短期情绪高涨，但利差压缩空间有限

• 市场情绪仍偏乐观：短期内市场对经济悲观预期未明显改善，对货币政策放松的预期仍在加强。
• 交易机会仍存：超长期债仍有一定的交易价值，但随着利差接近低位，进一步压缩空间有限。
• 风险提示：若市场情绪逆转，交易仓位较重的机构可能面临较大风险。

关键信息汇总

供给端

• 超长期债供给大幅增加，2016年有望接近历史最高。
• 国内超长期国债占比偏低，仅为11%。

需求端

• 二级市场活跃度提升，成交量显著增长。
• 农商行和城商行成为主要交易力量，增持超长期债。

历史走势

• 30年期债走势与10年期债基本一致，波动率更低。
• 30-10年利差与10年走势反向。

交易行情驱动

• 交易盘主导超长期债利率下行，主要基于利差和市场预期。
• 当前利差处于历史低位，进一步压缩空间有限。

未来展望

• 超长期债交易行情可能因基本面变化或市场情绪转变而结束。
• 短期内仍有交易机会，但需警惕市场情绪逆转带来的风险。

总结

本报告指出，当前超长期债市场处于交易驱动的下行阶段，但其配置价值有限，主要受交易盘影响。随着市场情绪逐步变化及利差接近低位，未来超长期债的交易机会可能减少，需关注基本面和政策动向的变化。