20210826-光大证券-明源云-00909.HK-2021年度中期业绩点评_云客驱动1H21收入高增长_等待云链发力驱动二次增长曲线_5页_507kb

公司研究总结：明源云 (0909.HK) 2021年度中期业绩点评

核心内容概述

明源云 (0909.HK) 在2021年上半年实现了显著的收入增长，但经营利润率有所下滑。公司SaaS业务表现强劲，云客业务成为主要驱动力，未来增长将依赖云链业务的发展。

主要观点

• 收入增长：公司2021年上半年收入达到9.7亿元人民币，同比增长45%。其中，SaaS产品业务收入同比增长66%，云客业务收入同比增长82%。
• 业务结构：传统ERP业务收入同比增长25%，云服务业务（包括云客和云链）是增长的主要来源。
• ARPU表现：云客业务ARPU达到2.6万元，同比增长43%，超出预期。
• 云链业务：云链业务仍在快速获客阶段，ARPU出现下滑，收入同比增长14%，低于预期，未来增长需依赖客单价提升。
• 盈利能力：经营利润为1.3亿元人民币，同比下滑5%，主要由于研发及销售费用增加。Non-GAAP净利润为1.9亿元人民币，同比增长33%。
• 研发投入：研发人员从1061人增加至1759人，研发费用率提升4.1个百分点至26.2%。
• 营销投入：销售费用率提升5.4个百分点至39.6%。
• 收购进展：公司于2021年8月收购云客剩余30%股权，实现全资控股，有助于优化业务布局与提升股东回报。
• 盈利预测：下调2021-2022年Non-GAAP净利润预测至3.9/5.0亿元，新增2023年Non-GAAP净利润预测为7.5亿元。
• 估值调整：公司估值已调整至相对低点，后期有望切换至22年估值体系，推动股价上涨。
• 评级上调：维持目标价41港元，上调至“买入”评级。

关键信息

收入与利润

营收增长驱动因素

• 云客业务：收入4.3亿元，同比增长82%，是SaaS业务增长的主要动力。
• 云链业务：仍处于快速获客阶段，ARPU下滑，收入同比增长14%，低于预期。
• ERP业务：收入同比增长25%，经营利润率保持较高水平（31.8%）。

成本与费用

• 研发费用率：从22.1%提升至26.2%。
• 销售费用率：从34.2%提升至39.6%。
• 经营利润率：整体为12.9%，其中SaaS产品业务经营利润率由正转负为-4.7%。

未来增长预期

• 云链业务：预计未来将通过提升客单价带动收入快速放量。
• SaaS业务增长：公司SaaS产品矩阵持续丰富，预计2021-2023年Non-GAAP净利润CAGR为50%，高于行业平均水平。

风险提示

• 客户拓展不及预期
• 云服务市场竞争加剧

估值与评级

• 当前价/目标价：30.1/41港元
• 评级：买入（上调）
• P/S：20倍（2021E），预计后期估值体系切换至22年，推动股价上涨。

公司财务概况

资产负债表（单位：百万人民币）

现金流量表（单位：百万人民币）

总结

明源云在2021年上半年实现了收入的高增长，SaaS业务表现尤为突出，其中云客业务成为主要增长引擎。尽管经营利润率因研发投入和销售费用增加而下滑，但Non-GAAP净利润仍保持增长。公司通过收购实现对云客的全资控股，为未来业务整合和增长奠定基础。云链业务仍处于增长初期，未来有望成为新的增长点。公司盈利预测和估值体系调整后，股价存在上涨潜力，维持“买入”评级。然而，需关注客户拓展和市场竞争等潜在风险。