黄金巨头崛起之路兼论中外黄金股估值_44页_2mb

黄金巨头崛起之路兼论中外黄金股估值

核心内容概览

本报告深入分析了巴里克黄金的发展历程及其在黄金矿业领域的战略调整，并探讨了黄金股的估值方法及在不同市场环境下的表现特点。

主要观点

• 巴里克黄金的发展历程：巴里克黄金通过多次关键并购，从一家石油公司转型为全球最大的黄金生产商之一，其核心优势在于成本控制和规模化经营。
• 战略调整：2013年以来，巴里克黄金通过剥离低效资产、优化资产负债表、增强自由现金流，显著改善了其盈利能力。
• 估值方法：绝对估值法在黄金企业中存在局限性，相对估值法更适用于周期性判断和板块轮动选股。
• 黄金股的弹性：黄金股票在金价上涨阶段表现优于黄金本身，尤其在A股市场，中国黄金龙头股的弹性显著高于国际金价。
• 市场对并购的态度：市场更看重并购的性价比，过度溢价收购可能削弱投资者信心。

关键信息

巴里克黄金发展史

• 1983-1987年：从石油天然气公司向黄金矿企过渡，逐步建立专业团队。
• 1988-2006年：通过大规模并购迅速扩张，成为全球黄金巨头。
• 2007-2012年：巩固龙头地位，注重稳健经营，适度多元化。
• 2013-2017年：战略收缩，剥离低效资产，优化资产负债表。
• 2018年至今：与RandGold合并，恢复行业领先地位。

重要并购项目

• 1984年：收购Camflo矿业公司，获得Robert Smith团队，奠定黄金业务基础。
• 1986年：低价收购Goldstrike矿，成为其旗舰矿山。
• 1994年：收购LAC Minerals，成为全球第三大黄金公司。
• 2001年：收购Homestake，成为全球第二大黄金生产商。
• 2005年：收购Placer Dome，成为全球最大黄金生产商。
• 2011年：收购Equinox Minerals，实施多元化战略，但引发市场质疑。
• 2018年：与RandGold合并，新增多个低成本金矿，提升产量。

资源分布

• 2017年：黄金储量为2802.35吨，其中北美洲占51%，南美洲占41%。
• 黄金产量：北美洲贡献64%，南美洲16%，大洋洲11%，非洲9%。
• 主要矿山：Goldstrike、Cortez、Loulo-Gounkoto、Kalgoorlie等。

战略调整成效

• 负债改善：2015年减债31亿美元，负债率从105.43%降至58.04%。
• 成本控制：总维持成本从1014美元/盎司降至750美元/盎司，毛利率显著提升。
• 盈利恢复：2016年扭亏为盈，2017年净利润达14.38亿美元。

估值体系

• 绝对估值法：存在参数波动大、难以精准评估的问题。
• 相对估值法：
  • PE：适用于上行阶段。
  • EBITDA：适用于下行阶段。
  • PB：适用于周期谷底。
  • 单吨储量市值：用于板块轮动选股。

黄金股票与金价关系

• 海外黄金股票：与金价走势高度相关，弹性大于直接投资黄金。
• A股黄金股：在金价上涨阶段表现优于金价，且倾向于先于金价达到高点。

风险提示

• 黄金价格大幅下跌
• 黄金需求端大幅萎缩
• 美元指数继续维持强势

图表目录

• 图1：2017年黄金产量
• 图2：2017年黄金储量
• 图3：北美洲资源分布图
• 图4：南美洲资源分布图
• 图13：Robert Smith
• 图14：Robert Smith任首席发展官期间黄金产量
• 图15：Goldstrike矿
• 图16：Goldstrike黄金储量
• 图17：收购LAC Minerals期间股价与金价走势
• 图18：收购Homestake前后黄金产量
• 图19：收购Homestake后黄金储量
• 图20：收购Homestake期间股价与金价走势
• 图21：Placer Dome Inc.北美洲矿山分布
• 图22：Placer Dome Inc.大洋洲矿山分布
• 图23：收购Placer Dome期间股价与金价走势
• 图24：2008~2013 LME铜价与黄金价格
• 图25：Equinox Minerals铜资源储量
• 图26：收购Equinox Minerals期间股价与金价走势
• 图27：2017年RandGold主要矿产分布
• 图28：RandGold黄金产量
• 图29：RandGold黄金资源储量
• 图30：巴里克与RandGold合并期间股价与金价走势
• 图31：巴里克股价与黄金储量走势
• 图32：2013-2017出售、剥离的黄金资产
• 图33：2017年top10黄金生产商
• 图34：被剥离黄金项目资源量占比
• 图35：2013年巴里克营业收入结构
• 图36：2017年巴里克业务收入结构
• 图37：2013-2017巴里克负债情况
• 图38：2012~2017巴里克黄金净资产负债率
• 图39：2012~2017巴里克黄金成本
• 图40：2012~2017巴里克黄金毛利率
• 图41：巴里克营业收入情况
• 图42：2012-2017巴里克盈利情况
• 图43：2013-2017巴里克黄金股价与金价走势
• 图44：2013-2017巴里克黄金股价与金矿板块走势
• 图45：金矿生命周期
• 图46：HUI黄金企业指数
• 图47：全球矿业勘探投资趋势
• 图48：近十年海外黄金龙头企业股息率
• 图49：近十年国内黄金龙头企业股息率
• 图50：行业EPS走势
• 图51：A股黄金板块PB走势
• 图52：A股黄金板块净资产走势
• 图53：海外黄金板块PB走势
• 图54：海外黄金板块净资产走势
• 图55：A股黄金板块EPS走势
• 图56：A股黄金板块PE走势
• 图57：海外黄金板块PE走势
• 图58：海外黄金板块PE走势
• 图59：行业EV/EBITDA走势
• 图60：海外龙头单吨储量市值
• 图61：国内龙头单吨储量市值
• 图66：2005—2018年国际黄金价格走势
• 图67：金价与相关矿业股指数走势
• 图68：金价与XAU金矿指数走势
• 图69：金价与WIND贵金属指数（A股）走势
• 图70：金价与港交所黄金与贵金属指数（H股）走势
• 图71：中国黄金龙头股与WIND黄金走势
• 图72：2004年以来山东黄金股价与金价累计涨幅
• 图73：2004年以来中金黄金股价与金价累计涨幅
• 图74：2004年以来海外黄金龙头股与黄金股指数累计涨幅

表格目录

• 表1：巴里克黄金发展史
• 表2：2018年巴里克黄金旗下主要金矿
• 表3：收购LAC Minerals期间股价、金价变动
• 表4：收购Homestake期间股价、金价变动
• 表5：2005年Barrick与Placer Dome金矿资源对比
• 表6：战略调整期巴里克股价与金价、金矿板块变动幅度
• 表7：巴里克与RandGold合并期间股价、金价变动
• 表8：历次收购前公司黄金储量
• 表9：历次收购前公司现金成本
• 表10：2013-2017年被剥离矿山项目品位、成本及储量
• 表11：2017年公司主力矿山品位
• 表12：2013-2017年被剥离矿山项目资源量占上一年的资源总量的比重
• 表13：巴里克黄金DCF模型
• 表14：三次周期中A股黄金板块的PB估值中枢
• 表15：三次周期中海外黄金板块的PB估值中枢
• 表16：三次周期中A股黄金板块的PE估值中枢
• 表17：三次周期中海外黄金板块的PE估值中枢
• 表18：三次周期中海外黄金板块的EV/EBITDA中枢
• 表19：海外龙头市值/资源价值指标
• 表20：国内龙头市值/资源价值指标
• 表21：历次黄金上涨阶段价格变动
• 表22：2004年以来中国黄金龙头股与黄金股指变化幅度
• 表23：2004年以来海外黄金龙头股与黄金股指数变化幅度
• 表24：2004年以来中国黄金龙头股与黄金股指变化幅度
• 表25：2004年以来海外黄金龙头股与黄金股指数变化幅度