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中航证券金融研究所债券周报总结（2014年8月18日）

核心内容概述

本报告分析了2014年8月18日前一周的债券市场表现，结合经济数据、货币政策及市场供需情况，指出当前债市看空逻辑已被证伪，看多逻辑有所加强，同时强调价格型调控政策对债券收益率的积极影响。

主要观点

• 看空逻辑弱化：7月经济数据整体疲弱，与前期信贷强劲增长的预期不符，表明此前基于信贷的看空逻辑缺乏事实基础，债券收益率因此经历预期修正的回落阶段。
• 看多逻辑增强：经济基本面转向有利债市的方向，投资增速放缓对经济的冲击短期内难以逆转，基建增速见顶，对冲效果弱化，推动看多力量增强。
• 价格型调控政策铺开：39号文的发布标志着价格型调控政策的推进，金融机构融资成本下降，资金利率中枢回落，债券收益率随之下行。
• 资金面宽松持续：央行公开市场操作转向净投放，资金利率持续回落，尤其是SHIBOR各期限利率均有所下降，显示资金面保持宽松。
• 债券发行量增加：利率债和信用债发行量均大幅上升，市场供给增加，对债券价格形成支撑。
• 信用利差普遍下降：多数信用债品种信用利差继续收窄，市场风险偏好有所改善。

关键信息

1. 经济数据表现

• 固定资产投资：7月同比增长17%，较上月下降0.3个百分点，基建、房地产投资均出现下滑。
• 工业增加值：7月同比增长8.8%，较6月下降0.2个百分点，受去年高基数影响，复苏动力不足。
• 消费增速：7月实际消费增速为10.5%，部分品类如金银珠宝类出现大幅回落。
• 融资规模：7月社会融资规模同比减少1.69万亿元，新增贷款减少6948亿元，显示融资环境趋紧。

2. 资金利率变化

• SHIBOR利率：SHIBOR/ON、SHIBOR/1W、SHIBOR/2W分别下降11bp、11bp、18bp，降至2.89%、3.35%、3.51%。
• 票据利率：长三角票据直贴利率（6M）由3.90‰降至4.05‰。
• 公开市场操作：净投放140亿元，显示央行对市场流动性支持。

3. 债券发行情况

• 利率债：上周发行量合计1789亿元，包括国债760亿元、国开债200亿元、农发债150亿元、进出口债135亿元、地方政府债544亿元。
• 信用债：发行量达2269亿元，显示市场活跃度提升。

4. 利率债与信用债利差变化

• 国债期限利差：10Y-1Y、10Y-3Y、10Y-5Y、10Y-7Y分别下降11bp、7.87bp、5.3bp、2.67bp。
• 国开债期限利差：10Y-5Y小幅上升2.11bp，其余期限利差均下降。
• 信用债利差：中票和短融信用利差普遍下降，企业债信用利差部分上升，但整体仍处于较低水平。

市场表现

1. 政策性金融债需求较好

• 政策性金融债中标利率普遍低于二级市场利率，中标倍数在2以上，显示市场对政策性金融债的偏好。

2. 银行间债券期限结构

• 国债收益率整体小幅上升，国开债收益率则呈现平坦下行趋势。
• 高等级短融收益率小幅上升，较低等级短融收益率普遍下降。
• 中票和企业债收益率普遍下行。

3. 交易所市场交易活跃

• 产业债交易活跃，主要品种包括地产债、钢铁债、能源债、化工债和交通运输债。
• 交易量与收益率变动显示市场对部分高评级企业债的偏好，部分低评级企业债收益率有所下降。

投资策略建议

• 基本面与资金面均有利债市：7月以来的经济数据表明看空逻辑不成立，同时价格型调控政策逐步实施，资金利率回落，债券收益率下行趋势明确。
• 关注政策导向：39号文的发布为债市提供政策支持，未来融资成本有望进一步降低。
• 市场供需变化：债券发行量增加，市场供给充足，对债券价格形成支撑，建议关注利率债与信用债的配置机会。

投资评级定义

• 上市公司投资评级：
  • 买入：预计未来六个月总回报超过综合指数增长水平。
  • 持有：预计未来六个月总回报与综合指数增长相若。
  • 卖出：预计未来六个月总回报将低于综合指数增长水平。
• 行业投资评级：
  • 增持：行业增长高于国民经济增长。
  • 中性：行业增长与中国国民经济增长相若。
  • 减持：行业增长低于国民经济增长。

分析师信息

• 杨鹏飞：固定收益分析师，SAC执业证书号S0640513080001，经济学硕士，自2011年7月加入中航证券金融研究所，研究方向为固定收益研究。
• 研究助理：石玉华，SAC执业证书号S0640113040001。

免责声明

本报告仅供参考，不构成投资建议，中航证券不对因使用本报告而产生的任何损失承担责任。报告内容可能与实际市场情况存在差异，投资者应独立判断。