深度报告-20210316-华安证券-万华化学-600309.SH-回首过去20载砥砺前行_展望未来20年大江大河_41页_3mb

万华化学20年发展回顾与未来展望总结

核心内容

万华化学历经20年发展，已成长为全球化工龙头企业，经历了三次重大跃迁，分别是MDI市占率从2.3%提升至9%，再上升至25%，并持续通过创新、收购、控股等方式提升市场竞争力。公司目前在全球MDI产能达260万吨，市占率28%。2021年公司计划通过MDI扩产、乙烯二期建设及新材料项目推进，实现净利润增厚，预计2021-2023年归母净利润分别为199.2亿元、221.5亿元和257.4亿元，对应PE分别为17.85倍、16.06倍和13.82倍，维持“买入”评级。

主要观点

• MDI扩产：烟台MDI装置技改扩产50万吨，投资强度低，成本优势明显，预计2021年新增销量19.94万吨，净利润增厚15.9亿元；2022年后预计贡献40万吨销量，净利润增厚至少32亿元。
• 乙烯项目：大乙烯一期项目已投产，二期预计投资199.8亿元，年均营收228亿元，EBIT45亿元，税后IRR19.3%，有望成为公司未来核心产品之一。
• 新材料布局：柠檬醛、电池材料、可降解塑料、PC等项目密集推进，其中PBAT项目预计2022年上半年投产，PLA项目已攻破技术难点，准备中试。
• 技术与人才：公司持续加强技术创新，建立多个国家级创新平台，重视人才引进与培养，2020年新增专利273项，累计专利达1877项。
• 股东回报：公司发布未来三年股东回报规划，坚持现金分红为主，计划每年不低于10%的现金分红比例，三年累计不低于30%。

关键信息

财务数据

• 2020年营收：734.33亿元，同比增长7.91%
• 2020年毛利：196.67亿元，同比增长3.22%
• 2020年归母净利润：100.41亿元，同比下降0.87%
• 毛利率：26.78%，同比下降1.22个百分点
• 净利率：14.18%，同比下降1.38个百分点
• 三项费用率：7.40%，同比下降0.38个百分点
• 经营活动现金流净额：168.50亿元，同比下降35.03%
• 购建固定资产支付的现金：232.36亿元，同比增长30.43%
• 净现比：1.62，同比下降0.83
• 存货周转天数：57.89天，同比下降2.35天

未来展望

• 2021-2023年盈利预测：归母净利润分别为199.2亿元、221.5亿元、257.4亿元，同比增速分别为98.4%、11.2%、16.2%
• 战略方向：围绕高技术、高附加值的化工新材料领域实施一体化、相关多元化、精细化和低成本发展战略
• 全球化布局：与TerraFirma合作，加速打开美国市场，拓展全球渠道

行业对比

• 巴斯夫：2020年销售额591亿欧元，EBITDA36亿欧元，ROCE1.7%
• 科思创：2020年销售额107亿欧元，EBITDA15亿欧元，自由现金流5.3亿欧元
• 陶氏：2020年净销售额385.42亿美元，净利润12.54亿美元，自由现金流50亿美元

投资建议

• 评级：维持“买入”评级
• 盈利预期：公司盈利能力和成长性良好，未来三年业绩有望持续增长

风险提示

• 内部管理难度：因人力规模扩大，管理难度可能增加
• 项目进度：项目投产进度可能不及预期
• 价格波动：产品价格和油价可能大幅波动
• 装置风险：不可抗力可能影响装置运行
• 疫苗进展：疫苗开发进展不及预期可能影响行业复苏

未来三年股东回报规划

• 现金分红比例：每年不低于10%，三年累计不低于30%
• 股利分配方式：根据盈利情况和现金流状况，可采取股票方式分配股利

总结

万华化学凭借持续的技术创新和人才战略，实现了从传统产品供应商向产品+服务解决方案提供商的转型。在MDI、石化和新材料三大板块协同发展下，公司未来三年盈利增长可期，且具备良好的股东回报机制。公司正通过全球布局和项目扩张，进一步巩固其在化工行业龙头地位。