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固定收益专题：弱势市场下的转债投资策略总结

核心内容

本报告分析了可转债（转债）在弱势市场中的投资策略与市场特征，重点探讨了转债市场的底部判断、机构配置行为以及当前市场环境下的配置建议。

转债市场的底部特征

• 债底与条款：债底和三大条款（回售、下修、强赎）的存在使得转债市场底部比顶部更容易判断。当转债价格跌破回售价格时，投资者有更强的安全感，因为即使后续继续下跌，也有机会通过下修条款“推倒重来”。
• 历史底部特征：转债市场在历史上多次出现底部，其底部特征较为明确，如2018年四季度，转债平价和纯债溢价率跌至历史底部，部分转债价格跌破面值，但仍有投资价值。
• 转股溢价率信号：在典型调整期中，局部转股溢价率有时会领先于股票市场见底，可能成为市场反弹的信号。

调整期的策略选择

一、转债市场的防守选择

• 行业表现：2019年以来，六段调整期中，银行、食品饮料行业表现相对较好，平均跌幅分别为3.46%和4.28%。
• 平价与跌幅关系：平价越高，跌幅越大，平价大于130元的转债平均跌幅达14.04%，而平价在70-90元的跌幅仅为5.1%。
• 评级与抗跌性：AAA级转债在调整期平均跌幅较小（4.7%），其余评级差异不大，但AAA级转债多集中于波动较小的行业，如银行、非银金融等。
• 规模与抗跌性：大规模转债（20亿元及以上）在调整期表现更优，平均跌幅为4.9%，而规模5亿元以下的转债跌幅高达11.04%。

二、转债市场的低位布局

• 反弹期行业表现：五轮底部反弹期中，通信、国防军工、石油石化等成长性行业表现优于市场整体，涨幅靠前。
• 高景气行业优先：在转债市场底部布局时，应优先考虑当前高景气行业转债，如风电、光伏、电车等。
• 具体标的建议：可关注天能、拓普、银轮等热门标的，短期博弈超跌反弹，长期需关注三季报和基本面变化。
• 医药与信创：医药行业政策趋于缓和，估值处于低位，信创受益于政策支持，有望成为新主线，可关注科伦、药石、太极、山石等。
• 军工标的：在反弹中，军工转债表现较为突出，可适当交易，如三角、国微等。

调整期的机构行为

• 公募基金：是转债市场最大的增量资金贡献者，但在调整期持仓明显下降，如2018年、2022年3月等时期，持仓市值大幅减少。
• 保险与社保基金：追求绝对收益，在市场低迷时逆势加仓，如2018年和2022年9月。
• 银行理财：在低利率环境下持续增持可转债，以满足收益需求。
• 二级债基：持有转债市值占基金净值的14%左右，主要配置大金融、高等级转债，持仓较为稳定。
• 一级债基：更偏好低平价转债，转股溢价率偏高，调整期仓位波动较大，通常在估值高位减仓，低位加仓。
• 可转债基金：持仓风格多样化，根据性价比在转债与股票间腾挪仓位，转债仓位占比通常在20%左右。
• 偏债混合基金：转债仓位波动剧烈，更偏好高等级转债，组合平价偏低。

投资建议

• 短期策略：关注高景气行业转债的超跌反弹，如风电、光伏、电车等。
• 中期策略：关注医药、信创等受益于政策支持的行业，以及军工等高弹性板块。
• 市场环境：当前转债市场估值处于低位，成交量下降，显示市场底部特征明显。
• 风格偏好：小盘指数和成长风格在反弹中表现较好，而大盘价值风格仍需等待经济复苏。

风险提示

1. 统计结果失效风险：历史数据可能无法准确预测未来走势。
2. 疫情发展超预期：疫情可能影响投资者风险偏好。
3. 经济修复不及预期：宏观经济表现不佳可能影响转债价格。

关键信息

• 转债市场因债底和条款的存在，底部判断比股票更明确。
• 银行、食品饮料在调整期表现相对抗跌。
• 高景气行业转债在反弹期表现更优，如风电、光伏、电车、医药、信创。
• 机构投资者行为差异明显，公募基金减仓，保险与社保逆势加仓，银行理财持续增持。
• 当前转债市场成交量降至2021年4月以来的低点，显示底部特征。
• 转股溢价率在部分行业率先回升，可能预示市场反弹信号。

结构总结