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珠江啤酒（002461）深度报告总结

核心内容

珠江啤酒是一家以啤酒和啤酒文化产业“双主业”协同发展，具有多元化产业结构的大型现代化国有企业，总部位于广州，总销量位居全国第六位，总产能220万吨/年，其中绝大部分产能位于广东省内。公司深耕华南市场，在广东，特别是珠三角地区拥有良好的品牌忠诚度和市场优势，2018年珠三角市场占有率达36.70%。

主要观点

• 行业趋势：啤酒行业整合基本完成，CR5从2012年的63.5%提升至2018年的71.6%，行业集中度提高。随着主要企业将增长目标从销量转向利润，产品结构的升级将成为行业增长的主要驱动力。
• 产品结构升级：公司围绕纯生、珠江0度、雪堡、精酿等中高端产品，形成了“3+N”的产品组合，推动毛利率和吨价的提升。2019年公司毛利率达到46.84%，同比提高6.29pct；吨酒价格达到3219元/吨，同比提高3.17%。
• 营销创新：公司通过“啤酒+音乐、啤酒+体育、啤酒+美食”三条主线打造品牌IP，提升品牌影响力。同时在电商渠道上不断创新，布局天猫、京东、苏宁易购等平台，拓展新零售模式。
• 盈利预测：预计2020-2022年公司EPS分别为0.23元、0.26元、0.29元，对应PE分别为41X、37X、33X，目标价为11.7元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

行业层面

• 我国啤酒总产量位居全球第一，2018年占全球总量的24%。
• 2012-2018年高档、中档和经济型啤酒销量CAGR分别为15.88%、6.90%和-4.49%。
• 高档啤酒仅占行业销量的9%，却贡献了31%的销售额，盈利能力远超行业平均。

公司层面

• 市场地位：2019年公司华南地区营收占比达94.96%，占全国总产量比例为25.00%。
• 盈利能力：2019年公司归母净利润达4.97亿元，同比增长35.77%；经营性净现金流同比增长76.28%。
• 产品结构：2019年中高端啤酒占比达90%，其中高档纯生占比38%，带动毛利率和吨价提升。
• 费用管理：销售费用率维持在18%左右，管理费用率下降至8.2%，期间费用率呈现下降趋势。

财务数据

风险提示

• 疫情反复可能影响业绩表现。
• 估值判断可能不达预期。

产品结构与市场策略

• 公司产品结构加速升级，通过推出纯生、珠江0度、雪堡、精酿等中高端产品，形成差异化竞争优势。
• 在营销上，围绕“啤酒+音乐、啤酒+体育、啤酒+美食”打造品牌IP，提升品牌影响力和市场竞争力。
• 公司通过电商渠道创新，布局天猫、京东、苏宁易购等平台，探索社区电商、2B新零售、企业线上定制团购等新模式，实现全渠道品牌布局。

市场趋势与行业竞争

• 消费升级：高档啤酒增速远超中档及经济型啤酒，成为行业新的增长点。2018年高档啤酒销售额达1756亿元，占总销售额的30.9%。
• 区域市场：公司主销华南市场，尤其是广东市场，市占率长期保持在30%以上，其中珠三角市场占有率达36.70%。
• 竞争格局：华润、青岛、百威英博、燕京、嘉士伯等五大集团占据国内啤酒市场前五，CR5持续上升，市场地位稳固。

国际啤酒巨头简介

• 百威英博：全球最大的啤酒厂商，拥有300多个品牌，包括百威、科罗娜、时代等。2017年全球销量达6126万千升，营收564.44亿美元，净利润79.96亿美元。
• 喜力：世界第二大啤酒制造商，以高端品牌为主，2017年营收219.08亿欧元，净利润22.47亿欧元。与华润达成战略合作，共同拓展中国市场。
• 嘉士伯：全球第三大啤酒制造商，重点发展亚洲市场，尤其是中国市场，拥有重庆啤酒、乌苏啤酒、西夏啤酒、大理啤酒等品牌。

总结

珠江啤酒凭借深耕华南市场，产品结构持续优化，盈利能力显著提升，成为啤酒行业高端化趋势的受益者。公司通过创新营销策略和全渠道布局，增强了品牌影响力和市场竞争力。未来，随着行业整合放缓和产品结构升级加速，珠江啤酒有望在高端啤酒市场中进一步扩大市场份额，实现持续增长。