20260315-华金证券-【转|太平洋金融-非银深度】资本市场范式转移:险资放量、券商扩表、公募重塑_16页_3mb

资本市场范式转移：险资放量、券商扩表、公募重塑

核心内容

新“国九条”及5.7政策体系落地后，资本市场进入“中长期资金驱动”阶段，波动率显著收敛，制度红利逐步替代流动性博弈。政策重点在于打通长期资金入市链条，构建以稳定回报为导向的市场生态。

主要观点

• 险资放量：险资由“沉睡资本”转为“活跃资本”，权益配置比例持续提升，理论增量空间仍然可观，成为本轮市场最关键的中长期资金来源。
• 券商扩表：资本约束优化，投行与中介功能强化，行业杠杆率回升、ROE改善，头部优质券商更受益于制度松绑。
• 公募重塑：行业由“规模驱动”转向“回报驱动”，通过浮动费率改革、薪酬递延、跟投制度强化等方式，推动基金公司回归投资本质。

关键信息

险资放量

• 政策支持：权益比例上调、风险因子下调、长周期考核强化。
• 增量资金：2025年4月权益投资比例上限上调5%，有望带来万亿级增量资金。
• 风险因子下调：持仓时间超过三年的沪深300成分股、中证红利低波动100指数成分股及科创板股票的风险因子下调10%，释放超1100亿元增量资金。
• 权益投资比例：截至2025年末，险资权益投资合计规模达85371亿元，占比22.19%，同比+2.43 pct。

券商扩表

• 政策导向：优化风险资本准备计算标准，鼓励低风险资本中介业务发展，支持并购重组。
• 风控指标调整：风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率、净稳定资金率等指标优化，头部券商受益显著。
• 杠杆率提升：头部券商资本杠杆率理论上升幅度达5.04%-5.51%，释放资本空间约297.69-366.2亿元。
• ROE改善：2025年三季报，上市券商平均ROE为7.27%，同比+2.53 pct。
• 并购重组活跃：政策优化推动并购市场活跃，2025年交易完成额达3871.66亿元，同比+662.91%。

公募重塑

• 费改推进：浮动费率、强制跟投、薪酬递延与第三阶段费改同步推进，行业由“规模驱动”转向“回报驱动”。
• 业绩基准约束：超过40%的主动权益基金跟踪沪深300指数，存在结构性回补金融股配置空间。
• 长期考核机制：主动权益基金经理考核中，业绩指标权重不低于80%，其中与业绩基准对比权重不低于30%。
• 跟投制度：基金经理需跟投其管理基金，比例提升至40%，持有期不少于1年。
• 薪酬调整：阶梯化薪酬调整与终身追责机制，抑制短期行为，鼓励长期价值投资。
• 费改成效：第三阶段费改每年为投资者让利约300亿元，销售费用整体降幅达34%。

详细分析

险资放量：万亿级长期资金加速入市

• 政策支持：2025年4月金监局简化权益投资标准，提高权益投资上限。
• 增量测算：寿险、财险理论权益投资上限分别提升10738.53亿元、265.34亿元。
• 风险因子优化：2025年12月风险因子下调，释放最低资本约338亿元，若全部用于配置沪深300成分股，可带来超1125亿元增量资金。

券商扩表：资本约束优化，投行与中介功能强化

• 政策调整：风险资本准备计算标准优化，降低权益投资、做市业务资本占用。
• 分类管理：头部券商（连续三年A类AA级以上）享受折算系数优惠，资本空间释放最大。
• 并购重组机制：简化审核流程，提高审核效率，鼓励产业整合，推动券商投行业务发展。

公募基金：利益重构推动配置回归基准

• 费改三阶段：第一阶段降低管理费率与托管费率，第二阶段调降交易佣金费率，第三阶段全面调降销售费用。
• 浮动费率机制：管理费率在[0.6%，1.5%]区间浮动，超额收益不佳的基金经理薪酬下降幅度或达50%，表现好的可上浮25%。
• 跟投制度：强制跟投，比例提升至40%，持有期不少于1年，实现风险收益共担。
• 薪酬递延：关键岗位人员绩效薪酬递延支付期限不少于3年，递延比例不少于40%。
• 业绩基准约束：基金必须真实反映投资风格，不得随意变更，推动科学考核和评价。

结论

资本市场范式转移从“规模优先”转向“质量优先”，险资、券商、公募基金等中长期资金的政策支持推动市场稳定性和长期增值逻辑。未来，随着政策持续落地，市场将逐步形成以长期资金为主导、以稳定回报为核心的投资生态。