豪车经销产业链梳理，未来增速的逻辑看什么？_31页_1mb

豪车经销产业链分析总结

核心内容

豪车经销产业链与奢侈品行业逻辑相似，其增长驱动力主要来自于结构升级带来的渗透率提升，而非总量增长。该产业链主要包括上游零部件制造、中游整车制造和下游经销及维修服务。由于我国在上游和中游的参与度不高，本报告重点分析下游豪车经销环节。

主要观点

• 豪车销量增速 = (1+乘用车销量增速) * (1+豪车渗透率增速) -1
• 豪车市场在2020年5月零售同比增长28%，远高于乘用车行业整体增速。
• 豪车渗透率提升的主要驱动力是换购比例上升和豪车国内建厂带来的价格下探。

关键信息

豪车市场现状

• 2020年5月，我国乘用车销量同比增长1.8%，而豪华车市场销量同比增长28%。
• 2019年，我国豪车渗透率约为10.4%，低于德国、日本等国家。
• 中国豪车市场以BBA（奔驰、宝马、奥迪）为主导，占据约70%市场份额。

豪车渗透率提升逻辑

• 需求端：换购比例从2011年的18.46%上升至2019年的40%，未来有望继续提升。
• 供给端：豪车国内建厂扩大了市场供给，推动了价格下探，使得更多消费者能够接受豪华车。

市场差异

• 日本和韩国由于本土品牌强势，豪车渗透率不高。
• 中国豪车市场与欧洲更相似，未来豪车渗透率有望突破30%。

增长情景假设

• 乐观情景：未来十年豪车渗透率达到30%，十年平均增速为11.26%。
• 保守情景：未来十年豪车渗透率无法达到韩国水平，十年平均增速为4%。
• 乘用车行业整体增速为3%，豪车行业增速预计在7%-14.6%之间。

高频数据

• 乘用车产销：2020年5月同比增速为11.16%和6.97%。
• BBA销量：奥迪A6同比增长192.4%，奔驰GLC同比增长45.3%，宝马X3同比增长8%。
• 库存预警指数：豪华车经销商库存压力较小，2020年5月为52.3%。

经销商竞争格局

• CR10：2015年-2018年，CR10经销商销量市场份额从12.5%提升至15.5%。
• 美东汽车：在三四线城市布局，避开一线竞争，2020年预测增速为23.85%。
• 中升控股：以奔驰为主，2020年预测增速为6.76%。
• 永达汽车：代理品牌以宝马为主，2020年预测增速为7.73%。
• 广汇汽车：代理品牌多样，2020年预测增速为-0.84%。

商业模式与盈利结构

• 收入结构：新车销售占比高，但售后业务利润更高，平均毛利占比达50%。
• 零整比：豪华车零整比为中高端车的2-3倍，维修利润高。
• 坪效：中升控股、美东汽车坪效较高，单店销量和营收表现优异。

未来增速与回报分析

• 未来增速：美东汽车、中升控股、永达汽车未来两年复合增速较高。
• ROIC：美东汽车、中升控股ROIC表现较好，分别为51.03%和19.52%。
• 营业周期：美东汽车、中升控股营业周期较短，周转效率高。

风险指标

• 财务费用率：ST庞大、正通汽车财务费用率较高，存在现金流压力。
• 存货周转率：美东汽车、中升控股、永达汽车存货周转率较高，而ST庞大、正通汽车较低，存在库存积压风险。

总结

豪车经销行业增长主要依赖于结构升级和换购比例提升，而非总量增长。未来豪车渗透率有望继续上升，但需关注宏观经济环境和换购需求的变化。美东汽车、中升控股、永达汽车在经营效率和增长潜力上表现较好，未来可能成为行业龙头。整体来看，豪车经销行业具备较高的盈利能力和增长潜力，但需警惕库存压力和财务风险。