大类资产配置的脉络（2018年4季度）：狼真的来了该怎么办-20181022-招商证券-14页

2018年4季度大类资产配置分析总结

核心内容

1. 主要预测与最新数据

2. 9月以来市场走势回顾

• 9月初至9月17日：A股延续弱势，上证综指下跌2.7%，深证成指下跌5.5%，万得全A下跌3.9%。
• 9月18日至9月末：受发改委稳投资新闻发布会提振，A股大幅反弹，上证综指上涨6.4%，深证成指上涨5.0%，万得全A上涨5.5%。
• 10月以来：A股市场因全球金融风险上升而大幅下跌，上证综指从2821.35点跌至2550.47点，两周跌幅接近10个百分点。中小盘和创业板指数均跌至反弹前的水平。

3. 美国10年国债收益率上涨对全球资本市场的影响

• 美股表现：10月以来，标普500下跌约5%，道指下跌4%，纳指下跌7%。
• 影响因素：
  • 美联储持续加息，缩表规模扩大；
  • 布伦特原油价格快速上涨，刺激通胀预期；
  • 美国减税导致国债发行规模增加，形成供给冲击。
• 影响后果：
  • 对美股估值造成压力；
  • 抬升美国政府发债成本和预期赤字；
  • 加大新兴市场资本外流和货币贬值压力；
  • 新兴市场央行被迫加息，对经济和金融市场造成不利影响。

4. 大类资产配置思路

• A股市场：
  • 外部环境严峻，但国内政策友好；
  • 优质上市公司估值已回落至历史偏低水平；
  • 建议继续持有优质大众消费品公司，逐步增加优质科技公司配置；
  • A股入富及MSCI提高A股权重，将推动外资配置比例上升。
• 利率走势：
  • 未来利率将回归下行趋势；
  • 下行空间来自两方面：一是短端国债利率对资金利率利差收缩，约30bp；二是名义增长预期向下带来的曲线平坦化，对国开债而言，平坦化空间接近50bp。
• 商品市场：
  • 国际原油市场供给冲击持续，短期内难以结束；
  • 伊朗原油出口量预计下降120-150万桶/天，油价可能维持中高位；
  • 黄金价格因通胀预期上升和避险情绪而上涨。

5. 未来值得关注的风险因素

• 内外商品价格走势背离：
  • CRB指数与南华指数出现罕见背离，反映内外经济预期差异；
  • 若全球经济下行，国内商品价格可能与国际商品价格趋同，导致国内名义增速进一步下行。
• 全球经济共振下行：
  • 非美经济体经济增速普遍触顶，而美国经济一枝独秀；
  • 预计2019年美国经济增速将回落至2.5%，对美股估值和盈利形成双重压力。

主要观点

• 全球金融风险上升，尤其是美联储加息对资产价格的冲击开始显现；
• A股市场在政策支持下有较强韧性，优质资产估值处于历史低位，具备配置价值；
• 国内利率将进入下行通道，尤其关注短端国债利率和国开债曲线平坦化带来的机会；
• 国际原油价格受伊朗制裁影响，短期内可能维持高位，黄金等贵金属有望受益；
• 需警惕全球经济共振下行及内外商品价格背离对国内市场的影响。

关键信息

• 政策底：10月19日，国务院副总理刘鹤及一行两会领导集体发声，稳定市场预期；
• 流动性：10月央行再次降准，释放基础货币规模超1万亿，有助于稳定国内利率；
• 汇率管理：央行通过逆周期因子、远期购回等手段管理人民币汇率波动，避免市场恐慌；
• 资产配置：建议关注大众消费品及科技公司，同时关注黄金等贵金属的投资机会。

参考报告

1. 《多事之秋-一图一观点（2018年第39期）》
2. 《最后的出清-A股四季度观点及配置建议》
3. 《中国的货币政策在汇率和利率之间寻找再平衡》
4. 《如何看待长端利率的下行空间？》
5. 《原油周观点 20181014—伊朗制裁窗口临近，美国态度松动》
6. 《美债收益率对新兴市场有什么影响？一全球资产价格(2018.10.1-2018.10.14)》
7. 《如何理解外资买债规模的明显萎缩？-9月份境外机构债券托管数据点评》

分析师承诺

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投资评级定义

公司短期评级

• 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上；
• 审慎推荐：公司股价涨幅介于5%-20%之间；
• 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间；
• 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上。

公司长期评级

• A：公司长期竞争力高于行业平均水平；
• B：公司长期竞争力与行业平均水平一致；
• C：公司长期竞争力低于行业平均水平。

行业投资评级

• 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数；
• 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数；
• 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数。

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