20221129-浦银国际证券-李宁-02331.HK-全年指引面临挑战_但健康的渠道库存才是可持续发展的基石；下调目标价_7页_1mb

报告摘要

李宁(2331.HK)总结

核心内容

李宁在2022年第四季度面临业绩指引挑战，主要由于疫情对线下销售的影响。尽管如此，市场更应关注其渠道库存健康状况、促销策略、品牌形象和零售能力等基本面因素。公司整体表现仍优于部分竞争对手，且在2023年有望实现利润率提升。

主要观点

4Q22零售流水与折扣率趋势：
- 线下流水同比下滑10-20%，12月预计维持该趋势。
- 线下零售折扣维持在6-7折，与3Q22持平，但比1H22有所加深。
- 直营店铺折扣率高于批发店铺，因其需承担清库存任务。
- 双十一GMV同比增长10-20%，线上流水增速未明显放缓。
- 11月线上折扣未恶化，得益于相对理性的促销策略。
全年收入指引面临挑战：
- 2H22收入与流水增速相比1H22将有所收窄。
- 李宁Young与品牌集合店表现良好，有望支撑整体收入。
- 全年收入指引（high-teen至low-twenty同比增长）实现难度较大。
净利润率有压力：
- 2H22零售折扣加深，对毛利率构成压力。
- 新品占比上升有助于提升吊牌价，部分抵消折扣对毛利率的负面影响。
- 2H22净利率基本与2H21持平，2023年全年净利率有望达到17%。
- 预计2023年零售折扣改善将推动利润率提升。
投资建议：
- 维持“买入”评级，目标价下调至77.0港币。
- 潜在升幅为+33.0%，当前股价为57.9港币。
- 李宁在中国运动服饰行业保持领先地位，基本面稳健。

关键信息

财务预测：
- 2022年营业收入预计为26,430百万人民币，同比增速17.1%。
- 2023年营业收入预计为31,784百万人民币，同比增速20.3%。
- 2024年营业收入预计为37,271百万人民币，同比增速17.3%。
- 2022年归母净利润预计为4,533百万人民币，同比增速13.0%。
- 2023年归母净利润预计为5,611百万人民币，同比增速23.8%。
- 2024年归母净利润预计为6,890百万人民币，同比增速22.8%。
估值指标：
- 2022年市盈率28.2倍，2023年22.8倍，2024年18.5倍。
- 2022年市销率4.8倍，2023年4.0倍，2024年3.4倍。
风险提示：
- 行业需求放缓。
- 国内品牌竞争超预期。
- 疫情反复影响线下销售。

情景假设

乐观情景（概率25%）：
- 2023年收入同比增长50%。
- 电商收入同比增长40%。
- 毛利率同比扩张250bps。
- 销售费用率同比收窄80bps。
- 目标价为96.3港元。
悲观情景（概率20%）：
- 2023年收入同比增长20%。
- 电商收入同比增长5%。
- 毛利率同比扩张100bps。
- 销售费用率同比收窄20bps。
- 目标价为65.5港元。

投资者注意事项

免责声明：
- 本报告由浦银国际证券编制，信息来源于可靠来源，但不保证其准确性。
- 报告内容可能包含前瞻性陈述，涉及多种风险和不确定性。
- 报告内容仅供参考，投资者应独立评估，并咨询专业顾问。
权益披露：
- 浦银国际未持有李宁超过1%的财务权益。
- 过去12个月内无与李宁相关的投资银行业务关系。
- 未参与李宁证券庄家活动。
评级定义：
- “买入”：预期个股表现优于行业指数。
- “持有”：预期个股表现与行业指数持平。
- “卖出”：预期个股表现劣于行业指数。

财务报表分析

利润表：
- 2022年营业收入预计为26,430百万人民币，同比增长17.1%。
- 2022年毛利率预计为50.2%，与2021年相比略有下降。
- 2022年归母净利润预计为4,533百万人民币，同比增长13.0%。
- 2022年归母净利率预计为17.1%，与2021年相比略有下降。
现金流量表：
- 2022年经营活动所得现金净额预计为4,981百万人民币。
- 2022年投资活动所用现金净额预计为-380百万人民币。
- 2022年融资活动（所用）所得现金净额预计为-1,892百万人民币。
资产负债表：
- 2022年流动资产预计为22,150百万人民币。
- 2022年流动负债预计为8,919百万人民币。
- 2022年非流动负债预计为1,467百万人民币。
- 2022年权益预计为23,754百万人民币。

总结

李宁在2022年面临线下销售下滑与库存压力，但线上表现稳健，且其品牌力与库存管理能力仍是其核心优势。尽管全年收入指引实现难度较大，但其盈利能力在2023年有望提升。市场应关注其库存健康、促销策略及品牌影响力。投资风险包括行业需求放缓与疫情反复。尽管下调目标价，但维持“买入”评级，认为其基本面依然强劲。

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