新型电力系统行业深度研究系列五：边际改善利润修复，电改促火电价值重估-20230827-国联证券-53页_2mb

边际改善利润修复，电改促火电价值重估

核心内容

本报告围绕新一轮电力体制改革（电改）对火电行业的影响，分析了当前我国电力系统面临的电量和负荷问题，并提出火电价值重估的逻辑。随着新能源装机规模扩大，电力供需关系变化，火电在电力系统中正从基荷电源逐步转变为保障性与调峰电源，其盈利模式也随之改变。

主要观点

• 电量问题：尽管全国发电量已能满足用电需求，但存在区域分布不均、可再生能源波动性大及配套电网输送能力滞后的问题。
• 负荷问题：我国用电呈现“日内双峰、夏冬双峰”特点，火电等常规电源仍需承担调峰调频等灵活调节任务。
• 电改对火电价值的影响：随着电力市场化改革推进，火电收益模式发生变化，现货市场、辅助服务市场和容量市场逐步完善，火电的盈利弹性增强。
• 火电收益机制变化：火电可通过现货市场调整发电策略，获取高电价时段的收益；辅助服务市场与容量市场提供额外收益来源，提升火电的盈利能力。
• 煤价下行对盈利的促进：动力煤价格下降，有利于火电盈利修复，尤其在煤价弹性较高的地区表现更为显著。

关键信息

电力供需与负荷

• 全国发电量已满足用电需求，但存在区域不均衡问题。
• 2022年全国最高用电负荷达到1.3亿千瓦，预计2025年将突破10万亿千瓦时。
• 用电负荷增速高于发电量增速，导致电力系统面临调峰压力。

电改与市场机制

• 电力市场化改革逐步推进，2022年全国市场交易电量占比达60.8%。
• 现货市场机制使电价更灵活，反映实时供需，火电可依据价格波动调整发电策略。
• 新版“两个细则”中“谁提供、谁获利”机制促进辅助服务市场发展，提升火电收益。

火电角色转变

• 火电正从基荷电源向调峰电源转变，其在现货市场中具备灵活性优势。
• 火电可在高价时段多发，低价时段少发，实现收益最大化。
• 容量市场提供稳定收益，激励火电机组进行灵活性改造。

选股逻辑

• 推荐具有“装机增量”、“高负荷地区”、“煤价弹性较高”的火电企业。
• 重点推荐标的：
  • 华能国际（全国火电龙头企业）
  • 国电电力（煤电联营优势明显）
  • 皖能电力（安徽火电龙头，业绩高增）
  • 粤电力A（广东高负荷用电中心，海上风电持续建设）
  • 宝新能源（广东民营火电运营商，装机增势持续）
  • 浙能电力（浙江省属火电企业，高负荷保障利用小时数）

投资建议

• 投资评级：强于大市（维持）
• 核心逻辑：火电板块短期受益于煤价下行，长期则因现货市场建设、辅助服务市场和容量市场政策出台，迎来价值重塑。
• 风险提示：
  • 电改推进不及预期
  • 火电建设不及预期
  • 煤价波动

图表目录概览

• 图表1：全国发电量、全社会用电量及发用差值走势
• 图表2：2022年各省各类型发电量数据
• 图表3：各省发用电缺口情况
• 图表4：各省净输入电量情况
• 图表5：三峡水库历史水位
• 图表6：“十四五”大型清洁能源基地布局
• 图表7：2025年四川省际特高压工程规划
• 图表8：2021年特高压直流线路输送电量情况
• 图表9：周峰值负荷示意图
• 图表10：风电光伏出力与负荷不匹配
• 图表11：2019-2023年6月全国用电量走势
• 图表12：2022年夏季多地负荷峰值创新高
• 图表13：2010-2021年各省用电负荷与用电量增长对比
• 图表14：最高用电负荷增速高于发电量增速
• 图表15：煤电上网电价机制梳理
• 图表16：现货市场资源配置作用
• 图表17-20：2022年各省现货市场日均价走势
• 图表21：各省电力现货市场建设进度
• 图表22-24：江苏、广东年度电力交易结果
• 图表25-28：日前与实时电价对比及价格曲线
• 图表29：进入现货市场后火电结算均价变化

创新之处

本报告首次系统分析电改背景下火电收入-成本边际变化，并提出“装机增量+高负荷地区+煤价弹性”三重选股逻辑，为火电行业投资提供新视角。

投资看点

• 现货市场建设加速，火电盈利模式逐步市场化。
• 辅助服务市场与容量市场政策有望出台，提升火电收益。
• 煤价下行周期中，火电盈利修复弹性高。
• 用电负荷持续增长，系统对灵活电源需求提升，火电仍具重要地位。