20220127-浙商证券-绿城管理控股-09979.HK-绿城管理控股深度报告_代建第一股持续领跑行业_轻资产模式推动低杠杆扩张_23页_3mb

绿城管理控股深度报告总结

核心内容概览

绿城管理控股（09979.HK）是中国代建行业的领军企业，自2005年起探索轻资产开发模式，并于2010年正式成立。2020年登陆港交所，成为“代建第一股”，2022年通过收购浙江熵里建设管理有限公司进一步扩大其代建业务规模。公司以轻资产模式运营，具备较强的抗周期能力，同时通过“绿城”品牌与母公司协同，拓展全国市场。

主要观点

1. 代建业务增长空间广阔

• 2021H1，公司新拓代建项目合约总面积达1200万平方米，同比增长22.7%。
• 商业代建与政府代建业务分别增长18.1%和9%。
• 未来随着“十四五”期间保障房建设、城市更新等政策推进，代建业务将持续增长。
• 代建行业预计2019-2023年合约销售金额将在3.2-7.3万亿元之间，渗透率将从2021年的4.8%提升至2025年的12.5%。

2. “绿城”品牌与经验助力市占率提升

• 公司依托母公司绿城中国的品牌影响力和开发经验，增强代建项目的管理能力。
• 品牌价值从2004年的9.52亿元增长至2019年的521亿元，复合年增长率达30.6%。
• 代建4.0管理体系和“绿城星级指数”标准为行业提供权威参考，提升公司竞争力。

3. 轻资产模式推动低杠杆扩张

• 公司采用轻资产模式运营，实现低杠杆扩张，2020年总资产增长26.3%，资产负债率降至34.7%。
• 现金及现金等价物增长显著，2020年达到23.97亿元，同比增长110.4%。
• 轻资产模式保障公司稳健发展，增强抗风险能力。

关键信息

1. 业务构成

• 商业代建：占收入72%，2021H1收入达7.7亿元，同比增长27%。
• 政府代建：占收入20%，2021H1收入达2.2亿元，同比增长61.3%。
• 其他服务：占收入8%，2021H1收入为0.3亿元，同比增长22.7%。

2. 收入与盈利预测

• 2021-2023年，公司营业收入预计分别为23.5亿元、30.0亿元、37.8亿元。
• 归母净利润预计分别为5.7亿元、7.1亿元、8.7亿元。
• 每股收益预计分别为0.29元、0.36元、0.44元。

3. 估值

• 公司2022年PE估值为20倍，对应每股价格8.67港元。
• 相较于可比公司（如保利物业、中海物业、碧桂园服务），绿城管理控股估值较低，但具备高成长性。

风险提示

• 房企转型代建可能加剧行业竞争。
• 行业需求修复不及预期可能影响公司增长。

财务亮点

• 收入增长：2021年收入同比增长30.3%，2022年预计增长27.7%，2023年预计增长25.9%。
• 毛利率：2021H1毛利率达47%，净利率26%。
• 成本结构优化：公司通过降本措施提升毛利率和净利率。
• 现金流充裕：公司保持较高的现金及现金等价物规模，支撑业务扩张。

业务拓展与战略

• 新拓面积：2020年新拓面积达1870万平方米，2021H1达1200万平方米。
• 产业链打造：公司持续拓展产业链上下游，丰富其他服务内容，形成正向循环。
• 多元化客户：公司客户涵盖私营企业、国有企业及政府，项目选择标准高，有助于稳健发展。

行业地位与前景

• 绿城管理控股在代建行业中占据领先地位，2018年市场份额达41.1%。
• 代建行业处于起步阶段，未来增长潜力大，公司有望持续受益。
• 头部集中效应显著，公司具备竞争优势，市占率有望进一步提升。

总结

绿城管理控股凭借轻资产模式、丰富的代建经验及强大的“绿城”品牌，持续推动代建业务增长。公司未来三年预计收入和净利润稳步上升，具备良好的成长性。在行业快速扩张背景下，公司有望持续扩大市场份额，成为代建行业的标杆企业。投资建议为“买入”，当前价格为5.88港元，2022年PE估值为20倍，对应每股价格8.67港元。