以史为镜：牛市主线启示录，复盘2016_2017年的周期牛市-20210303-新时代证券-13页_1mb

报告摘要

2016-2017年周期牛市复盘总结

核心内容

2016-2017年的周期牛市是经济复苏与供给侧改革共同推动的结果。该牛市被划分为三个主要阶段，分别对应经济上行拐点与政策宽松、经济恢复后的政策收缩、以及业绩兑现阶段。同时，牛市期间经历了四轮上涨和三轮回调，显示出周期股行情的波动性与政策、经济预期的紧密关联。

主要观点

周期牛市三阶段划分：
- 第一阶段（政策宽松+经济复苏）：经济总需求触底回升，货币环境宽松，股市和商品上涨，投资者预期稳定，估值扩张空间大。
- 第二阶段（政策收缩）：货币开始收紧，股市出现较大调整，商品震荡幅度小于股市，但经济总需求保持稳定。
- 第三阶段（业绩兑现）：通胀上行，紧缩政策加码，下游需求转化为利润，周期股迎来业绩兑现行情，估值贡献度下降。
四轮上涨与三轮回调：
- 上涨阶段：
  - 第一轮：2016年1月底-4月中旬，供给侧改革推动经济触底，有色涨幅最高。
  - 第二轮：2016年5月中旬-11月底，流动性改善和经济指标回暖，建筑装饰和建材涨幅最高。
  - 第三轮：2017年1月中旬-4月中旬，央行流动性支持和雄安新区设立，建材涨幅领先。
  - 第四轮：2017年6月初-9月中旬，预期修复与工业品价格反弹，有色涨幅最高。
- 回调阶段：
  - 第一次：2016年4月中旬-5月中旬，信贷数据不及预期与限售股解禁导致市场短期调整。
  - 第二次：2016年11月底-2017年1月中旬，IPO提速、解禁潮和央行净回笼资金造成市场压力。
  - 第三次：2017年4月中旬-6月初，政策紧缩预期不足引发市场大幅回调。
预期与估值的主导作用：
- 在2016年两轮上涨中，估值扩张是主要驱动力，平均贡献度达138.28%。
- 2017年随着政策收紧，估值扩张空间受限，盈利修复成为行情主要推动力。
行业表现与驱动因素：
- 有色、建材、化工等上游和中游行业在上涨阶段表现突出。
- 2016年经济预期改善带动周期股估值扩张，2017年盈利修复成为主导。

关键信息

政策推动：供给侧改革是2016年周期股行情的重要催化剂。
经济指标改善：房地产回暖、工业品价格反弹、PMI持续上行是经济复苏的关键信号。
流动性变化：央行操作、IPO节奏、限售股解禁是影响市场节奏的重要因素。
盈利修复滞后：周期股盈利修复通常滞后于市场预期，但弹性更高。
风险提示：美债收益率超预期上行、美元指数大幅反弹可能对周期股形成压力。

行情驱动力分析

2016年上涨行情：主要由估值扩张驱动，尤其是第一、第二轮。
2017年上涨行情：主要由盈利修复推动，预期修复成为核心因素。
估值贡献度：2016年平均贡献度为138.28%，而2017年显著下降，说明政策环境变化对估值扩张产生抑制。

表格概览

行业	2016年区间涨跌幅	PB扩张度	估值贡献度	2017年区间涨跌幅	PB扩张度	估值贡献度
有色金属	40.83%	42.68%	104.55%	35.64%	25.57%	71.75%
建筑材料	41.82%	42.25%	101.03%	12.86%	15.02%	116.83%
化工	32.66%	25.00%	76.55%	4.73%	0.36%	7.61%
采掘	22.90%	32.17%	140.47%	13.95%	11.76%	84.34%
钢铁	13.35%	35.90%	268.83%	29.10%	3.28%	11.27%